Afgelopen maandag organiseerden RBS en IEX een succesvolle Hollandse avond. Met een orgel in de ontvangsthal, tulpen en stroopwafels. En ook inhoudelijk was het zeker de moeite waard.
Ik mocht uitleggen hoe we (bij SNS) aaandelen uitkiezen. Mijn voorbeeld is Wolters Kluwer, omdat we in het SNS Nederlands Aandelenfonds een flinke overweging hebben.
Natuurlijk zijn er genoeg factoren waar je je zorgen over kunt maken. Maar daar is de waardering ook naar. Dat was vroeger wel anders, destijds werd mevrouw McKinstry binnengehaald als reddende engel. De koers-winstverhouding was al gedaald van een dikke 20 naar een bescheiden 12.
Klik op de grafiek voor een grote versie
Nul winstgroei
Helaas heeft ook mevrouw mcKinstry deze daling niet kunnen stoppen. Nu betaalt u 8 maal de verwachte winst. Deze afwaardering is de belangrijkste oorzaak van de teleurstellende koersontwikkeling van het aandeel.
De winstgroei was ook erg matig (zeg maar nul), maar de afwaardering is de belangrijkste oorzaak voor de tegenvallende koersontwikkeling sinds haar aantreden. Het aandeel behoort dus duidelijk in de categorie Waarde.
Wolters heeft een koers-vrije cashflow ratio van 8, Reed Elsevier van 10 en een andere defensief aandeel zoals bijvoorbeeld Unilever 16. Opmerkelijk genoeg waren deze ratio’s in 2008 allemaal 12. Ook het dividend rendement is met 5,5% een stuk hoger dan het AEX-gemiddelde.
Klik op de grafiek voor een grote versie
Opvallend genoeg is het winstmomentum ook best wel goed. Dat komt niet zo zeer omdat het met Wolters Kluwer zo goed gaat, maar vooral omdat de winsten van de cyclische aandelen in de AEX terugvallen.
Andere beleggingsfactoren:
De analisten zijn lekker somber over het aandeel. De kans op meevallers is daardoor redelijk groot. Het blijven kansen natuurlijk.
Klik op de grafiek voor een grote versie
Het aantal advocaten en accountants neemt in de Verenigde Staten weer flink toe en 54% van de omzet komt uit de Verenigde Staten. Dat zou wel eens voor een meevaller in de cijfers kunnen zorgen. Nu is dat niet zo moeilijk. De targets zijn zo laag neergezet, die kunnen ze met twee vingers in hun neus nog wel halen.
De groei van het aantal accountants in de Verenigde Staten, bron grafiek: Deutsche Bank.
Kostenreductie
Low double digit-groei in de winst per aandeel. Alleen de inflatie zorgt al voor dit cijfer. Verder hebben ze nog een kostenreductieplan, dat nog eens een procent of drie moet bijdragen.
De voorzieningen daarvoor zijn natuurlijk al vorig jaar genomen. En we hebben een inkoopprogramma van 100 miljoen euro. Waardoor het aantal aandelen met 2 miljoen afnam. Ik hoor u denken, hoe kunnen ze nou doen?
Ze kopen toch niet voor 50 euro per aandeel hun eigen aandelen in? Dat komt omdat er aan de andere kant lustig met aandelen voor personeel en management en stockdividend wordt rondgestrooid.
Natuurlijk zijn er genoeg minpunten. Zoals bijvoorbeeld het topsalaris van CEO McKinstry. Volgens bestuursvoorzitter.nl heeft mevrouw McKinstry als CEO van Wolters zo’n kleine 50 miljoen euro naar binnen gefietst. Bedenk dat de nettowinst het afgelopen jaar 118 miljoen euro bedroeg.
Klik op de grafiek voor een grote versie
Stijgende schulden
Menig zakenbankier in de the City zou daar jaloers op zijn. Overigens heeft ze dat niet allemaal op haar rekening bijgeschreven gekregen. Een flink stuk was afhankelijk van de performance versus concurrenten.
En gezien de teleurstellende koers- en winstontwikkeling heeft dat niet allemaal mogen ontvangen. Dus besloten de commissarissen de regels maar aan te passen.
Daarom stond mevrouw McKinstry afgelopen jaar ook op plaats nummer drie in de lijst van veelverdieners, nipt achter meneer Polman van Unilever. Een man met iets andere prestaties en bedrijfsgrootte. Overigens krijgt meneer Polman nu boze aandeelhouders achter zich aan vanwege deze hoge vergoedingen.
Een ander minpunt is de stijgende schuld. De nettoschuld is in het afgelopen jaar met 7% toegenomen tot 2,2 miljard euro. Terwijl de omzet maar 1% groeide.
Klik op de grafiek voor een grote versie
En daarmee ben ik gelijk op een ander minpunt gekomen. De niet aflatende behoefte om iedere keer weer dure bedrijven over te nemen. Een dure overname is een stukje waarde van het bedrijf aan derden geven. Ik ben geen derden, ik ben aandeelhouder van Wolters Kluwer.
Klik op de grafiek voor een grote versie
Geduld, geduld, geduld
Het probleem met een waarde-aandeel is dat je geduld moet hebben. Wachten op een trigger. Zoals we ook bij KPN hebben gezien. Het zou kunnen dat beleggers inzien dat het waarderingsverschil tussen hoge kwaliteit defensieve waarden zoals Unilever en lagere kwaliteit defensieve waarden zoals Wolters Kluwer wel erg groot is.
Een andere trigger zou kunnen zijn dat enkele aandeelhouders opstaan en zeggen dat het genoeg is geweest. Het belang van SNS is daar niet groot genoeg voor. Of misschien gaan beleggers de omzetverdeling van Wolters waarderen. Slechts 39% van de omzet komt uit Europa en 54% uit de Verenigde Staten.
Van de aanstaande kwartaalcijfers zult u het niet moeten hebben. Die zullen des Wolters zijn. Maar een teleurstelling verwacht ik niet. De doelstellingen zijn zo laag, dat ze het met twee vingers in de neus kunnen halen. Dan rest ons slechts geduld te hebben, heel veel geduld.