In dit tweede deel bekijken we de stand van zaken bij de edelmetalen.
Lees hier deel 1 over olie en gas, granen, en koffie en andere soft commodities.
Goud: naar een nieuwe all-time high in 2022?
Goud noteert op het moment dat ik dit schrijf sinds de start van 2021 met een negatief rendement van 4,5% in dollar en een kleine plus van 2% in euro. In Japanse yen bereikte de goudprijs wel een nieuw recordniveau.
Dit rendement is (althans in euro) beter dan de meeste vastrentende beleggingen, al kunnen we er niet omheen dat de prestatie van goud en bij uitbreiding die van andere edelmetalen in 2021 ontgoochelend was.
Correlatie goudprijs en rente
Ontgoochelend omdat in theorie alle puzzelstukken op hun plaats liggen voor (veel) hogere prijzen. Historisch is er namelijk een erg hoge positieve correlatie tussen de evolutie van de goudprijs en de stand van de reële rente. Hoe lager die reële rente (nominale rente min inflatie), hoe hoger de goudprijs. Het klassieke nadeel van goud, namelijk de opportuniteitskosten, wordt bij een negatieve reële rente dan een voordeel.
De meest recente inflatiecijfers (consumentenprijzen) lagen in de Verenigde Staten en in de eurozone op het hoogste peil in respectievelijk 30 en 29 jaar. Met een langetermijnrente van ongeveer 1,5% in de VS is de reële rente 4,7% negatief.
In de meeste landen van de eurozone is de langetermijnrente al negatief. In Nederland leveren de langetermijnrente van -0,1% en de inflatie van 5,6% een reële rente op van -5,7%. Anders gesteld, van €100 vandaag blijft binnen een jaar nog iets meer dan €94 aan koopkracht over.
De goudprijs heeft over 2021 de daling van de reële rente genegeerd. Dat is, gezien de historische correlatie, niet logisch.
Maar een historische correlatie betekent niet dat het verband er altijd en onder alle omstandigheden is - dat kan best tijdelijk anders liggen.
Goudprijs gevangen in een zijwaarts patroon
De goudprijs zit sinds de top van augustus 2020 gevangen in een zijwaarts patroon, ook wel trading range genoemd. Daarbij werden verschillende pogingen tot een technische uitbraak gecounterd door brute correcties.
Het rendement laat zien dat er over 2021 per saldo eigenlijk vrij weinig is gebeurd. Anderzijds ligt de top van augustus 2020 maar iets meer dan 15% boven het huidige prijsniveau (en in euro zelfs nog minder).
We mogen ook niet vergeten dat 2019 en 2020 al goede jaren waren voor goud, met prijsstijgingen van respectievelijk 19% en 25%. Zo verschrikkelijk slecht doet goud het dus ook weer niet.
Wat verklaart de underperformance?
Er worden verschillende verklaringen gegeven voor de underperformance van goud waarmee ik het enigszins tot helemaal oneens ben. Ik zal u ook mijn mening geven, en u mag het uiteraard ook met mij niet eens zijn.
Een eerste is dat cryptovaluta de rol van goud hebben overgenomen. Hiermee ben ik het voor een klein deel eens. De gecombineerde marktwaarde van alle crypto’s steeg in november boven $3 biljoen. Dat cijfer is intussen alweer gedaald naar $2,3 biljoen.
Dat is nog steeds weinig in vergelijking met de aandelen- en obligatiemarkten en zelfs de goudmarkt, maar het is wel een categorie die tien jaar geleden niet bestond. U moet er niet aan twijfelen dat een deel daarvan vroeger naar goudbeleggingen vloeide. Hoe groot de impact precies is, valt lastig te becijferen.
De cryptomarkt is nog grotendeels een retailmarkt. Institutionele beleggers hebben nog maar net hun teen in het crypto-bad gestoken. De beursautoriteiten keurden pas recent een aantal producten goed waarmee ook grote beleggers de crypto-markt kunnen betreden.
Maar er blijven nog tal van statutaire en regelgevende beperkingen en onzekerheden die eerst opgeklaard moeten worden voor institutionele investeerders de duik wagen. Of dat uiteindelijk gebeurt, is nog maar de vraag.
Laten we ook niet vergeten dat de achterliggende blockchaintechnologie eigenlijk dient om fintech-toepassingen te ontwikkelen. De overgrote meerderheid van de intussen meer dan 16.000 (!) crypto’s werden nooit opgezet om tot een volwaardige alternatieve munt uit te groeien, en hun prijzen worden enkel gedreven door speculatie.
Goud en crypto’s zijn beide gedecentraliseerde activa (niet uitgegeven door een centrale bank) en kunnen perfect naast elkaar bestaan.
Een andere verklaring is de lagere juwelenconsumptie als gevolg van de coronacrisis. De fysieke vraag is in 2021 al toegenomen ten opzichte van het rampjaar 2020 maar ligt nog steeds onder het langjarig gemiddelde.
Deze redenering volg ik niet want de impact van de fysieke goudmarkt op de prijs is nagenoeg nul. De goudprijs wordt gemaakt op de termijnmarkten waar grote spelers de dienst uitmaken met posities in futurescontracten die de omvang van de fysieke markt ver overstijgen.
Goud als systeemhedge
Ik heb eerder al beargumenteerd dat goud een systeemhedge is, en zeker op korte termijn geen inflatiehedge. Goud wordt door institutionele beleggers als hedge-instrument gebruikt. Daar was in 2021 weinig behoefte aan, want de aandelenindices surften van het ene naar het andere record.
In deze ‘risk-on’-modus was er geen behoefte aan goud. Het is intussen duidelijk dat zolang ‘big money’ niet meedoet en een deel van de activa verschuift naar de goudmarkt, er van een duurzame prijsstijging geen sprake kan zijn.
Het grootste deel van 2021 konden we nog argumenteren dat de hoge inflatie (en dus daling van de reële rente) tijdelijk was. Dit was tenminste het narratief van de centrale bankiers, dat ook door de meeste analisten werd overgenomen.
Maar intussen is zelfs Powell op dit ‘transitory’-verhaal teruggekomen. Met andere woorden, de geldontwaarding zal gedurende een langere periode hoger liggen dan de officiële doelstelling van 2% op jaarbasis. Op de meest recente Fed-meeting werd al over een versnelde afbouw van de obligatie-inkopen beslist.
Angst voor versnelde rentestijgingen
De negatieve reële rente en de aan corona gerelateerde onzekerheid, twee elementen waar goud van zou moeten profiteren, worden gecompenseerd door de vrees voor versnelde rentestijgingen. Volgens de CME FedWatch Tool verwacht 64% tegen maart minstens één renteverhoging. Een meerderheid van 57% verwacht tegen juni minstens twee renteverhogingen.
Ik denk dat het wel eens flink zou kunnen tegenvallen met de afbouw van stimuli en renteverhogingen. Fed-voorzitter Powell probeerde het al eens in 2018 maar moest op zijn schreden terugkeren nadat in het vierde kwartaal van dat jaar de beurzen zwaar onderuit gingen.
Stilaan zal in de markt het besef doordringen dat de waarderingen niet eindeloos opgerekt kunnen worden - zeker niet bij een vertragende economie en vertragende winstgroei.
Bij markten in een defensieve risk-offmodus wordt goud ineens wel weer aantrekkelijk als hedge voor de grote marktpartijen.
Ik verwacht daarom voor 2022 een inhaalbeweging voor goud. De kans is daarbij reëel dat het gele metaal ergens in de loop van volgend jaar in verschillende valuta een nieuwe all-time high neerzet.
Zilver blijft achter bij goud
Na een uitstekend 2020 (+47,5%) werd zilver in 2021 iets meer dan 12% goedkoper. Het begon het jaar nog sterk, met een klim naar $30 per troy ounce.
Die kwam er onder invloed van de WallStreetBets investeerdersgemeenschap op Reddit, die een short raid op zilver wilden organiseren. Deze slaagde niet en het ging snel weer bergaf met de zilverprijs. Daarna profiteerde het goedkoopste edelmetaal van de forse prijsstijging bij industriële metalen als koper, aluminium, nikkel en zink. Zilver heeft namelijk vooral industriële toepassingen.
Goud/zilverratio weer opgelopen tot boven de 80
Tijdens de zomermaanden ging zilver samen met goud onderuit toen de Federal Reserve begon te hinten op de start van de afbouw van monetaire en fiscale stimuli. Omdat zilver het in verhouding een stuk slechter deed dan goud, is de goud/zilverratio voor het eerst sinds oktober 2020 weer opgelopen tot boven de 80.
Uit cijfers van het Silver Institute blijkt dat de primaire zilvermarkt (fysieke vraag min mijnproductie en secundair aanbod uit recyclage) dit jaar in deficit was. De gecombineerde vraag was de hoogste sinds 2015 omdat de consumptie van zilver voor ‘groene’ toepassingen blijft stijgen.
De hoeveelheid zilver onder beheer van fysieke ETF’s ligt in de buurt van het recordniveau van begin 2021. Dit wijst erop dat de interesse bij investeerders in zilver hoog blijft.
Aan de aanbodzijde namen zowel de mijnproductie (minder sluitingen) als de hoeveelheid gerecycleerd zilver licht toe ten opzichte van 2020. Toch zit er op korte en middellange termijn weinig extra aanbod in de pijplijn. Het hele proces van exploratie en ontwikkeling (vergunningsproces en bouw) tot productie duurt tegenwoordig langer dan ooit. Daarnaast wordt de output in enkele belangrijke productieregio’s in Mexico en Zuid-Amerika gehinderd door sociale en geopolitieke spanningen.
Zilverprijs zal naar verwachting stijgen
De meeste edelmetaalanalisten gaan voor 2022 uit van een hogere zilverprijs en ik sluit me daarbij aan. Het is op zich niet ongewoon dat de edelmetaalprijzen met vertraging reageren op een toename van de inflatie. Tijdens de jaren ’70 vonden de grootste prijsstijgingen bij goud en zilver pas helemaal aan het einde van het decennium plaats, hoewel de inflatie ook in de jaren daarvoor al hoog was.
Platina en palladium gegijzeld door auto-industrie
Met verliezen van respectievelijk 10% en 17% was 2021 een tegenvallend jaar voor platina en palladium. Beide metalen worden momenteel gegijzeld door de gang van zaken in de auto-industrie.
De sector staat in voor bijna 40% van de globale platinaconsumptie en zelfs 80% van de vraag naar palladium. De metalen worden gebruikt voor katalysatoren die de schadelijke uitstoot van diesel- (platina) en benzinemotoren (palladium) moeten neutraliseren.
Platina bereikte in februari met meer dan $1.300 per troy ounce nog het hoogste prijspeil in zeven jaar, maar was half september teruggevallen onder $900. Intussen is de platinaprijs met bijna 10% opgeveerd.
Van aanbodtekort naar overschot
De afgelopen twee jaar was de globale platinamarkt in deficit. Dat kwam doordat het aanbod het om uiteenlopende redenen liet afweten. Zuid-Afrika had te kampen met vertragingen bij de raffinage en het uitbreken van de coronapandemie maakte dat verschillende mijnen helemaal op slot gingen.
Bij de start van 2021 verwachtte de World Platinum Investment Council (WPIC) ook voor dit jaar een aanbodtekort. Deze prognose werd al snel aangepast naar een overschot van 190.000 troy ounce.
Op basis van nieuwe schattingen stelde de industriegroep dit cijfer eind november bij naar 769.000 troy ounce, op een totale markt van bijna 8 miljoen troy ounce.
Afgenomen vraag
De voorbije kwartalen hebben verschillende constructeurs hun productiedoelstellingen noodgedwongen teruggeschroefd door het wereldwijde tekort aan halfgeleiders. Ook de investeringsvraag (fysieke trackers) nam in 2021 fors af.
Aan de aanbodzijde ziet de WPIC de mijnproductie dit jaar weer met meer dan een vijfde toenemen nu de meeste coronabeperkingen zijn weggevallen.
De consumptie van platina juwelen trekt wel aan, maar die groei is onvoldoende om de achteruitgang in de autosector te compenseren.
De WPIC voorziet ook voor 2022 nog een surplus, al zal het wel lager liggen dan dit jaar.
Opnieuw deficit voorspeld
De instelling voorspelt voor de middellange termijn weer een markt in deficit. Platina zal namelijk kunnen profiteren van de sterke groei van waterstoftoepassingen in onder meer transport en de opslag van energie.
Een andere groeipoot is de substitutie van palladium door platina. Beide metalen zijn voor bepaalde toepassingen onderling inwisselbaar, maar palladium is bijna 2 keer zo duur.
Palladium koerste in mei naar een historische recordkoers van meer dan $3.000 per troy ounce, maar is de voorbije zes maanden met bijna 40% gecorrigeerd.
De markt van palladium termijncontracten is vrij illiquide en speculanten hadden de prijs opgedreven tot een onhoudbaar hoog niveau. Toen de daling begon, was de weg naar de uitgang te krap.
Door de grotere afhankelijkheid van de autosector zijn de vooruitzichten voor palladium op langere termijn, wanneer de verbrandingsmotoren nagenoeg volledig worden uitgefaseerd, iets minder gunstig.
Meer Outlook 2022