Het beeld dat strateeg Valentijn van Nieuwenhuijzen (ING IM) schetst is tweeledig. De angst in de markt is volgens hem voor een groot deel gebaseerd op emotie. Angst om precies te zijn. Behalve in de obligatiemarkt, want wie naar de rente op Treasuries en Bunds kijkt, ziet dat die gewoon op het niveau van 2009 staan. Die markt geeft nog geen blijk van grote zorg om de twee problemen die prominent op de radar van veel media staan: de schuldenproblematiek van Europese landen en inflatie.
Tegelijk is Van Nieuwenhuijzen er bepaald niet gerust op dat het ergste in Griekenland na de stemming van gisteren achter de rug is. “Vermoedelijk komt het IMF over een half jaar weer met een kritisch rapport over de Griekse vorderingen en beginnen we weer overnieuw.” De ING strateeg vindt dat in de schuldenproblematiek te veel wordt ingezet op de korte termijn (rigoureus terugbrengen van de begrotingstekorten), zonder aan structurele oplossingen voor de lange termijn te werken.”
Credit event zien te voorkomen
Hoewel het besmettingsgevaar vanuit Griekenland na de stemming van gisteren voor even bezworen lijkt, is de kans dat de Grieken de komende zes maanden zelf uit de euro stappen volgens Van Nieuwenhuijzen nog altijd ‘oncomfortabel groot’. En dat zou rampzalig kunnen uitpakken. Als de Grieken de stekker eruit trekken, zorgt dat voor een enorme schok op de markt – en dat is precies wat de eurolanden proberen te voorkomen.
Dat is misschien wel dé les die uit het (laten) omvallen van Lehman door de Amerikaanse MinFin Hank Paulson, in 2009. Het prijskaartje van de paniek was vele malen groter dan de omvang van Lehman zelf. Het zoeken is naar een oplossing voor het Griekse probleem én het neutraliseren van het besmettingsgevaar naar andere landen in de periferie – een oplossing die breedgedragen wordt en die ervoor zorgt dat de afwikkeling geordend verloopt, zonder dat er een credit event plaatsvindt.
Want als dat gebeurt, zal Europa een golf aan financiële schokken te verwerken krijgen. Dat er uiteindelijk afgestempeld moet worden op de Griekse schuld is onvermijdelijk, denkt de strateeg, maar het gaat er dus om dat zonder paniek te laten verlopen. Vermoedelijk stapsgewijs, want nu in één keer schuld afschrijven zou het einde betekenen van Griekse banken, met een kapitaalvlucht als gevolg en nieuwe steunfaciliteiten voor die banken.
Mes op de keel
Besmettingsgevaar van de Greek Disease naar andere landen is een reëel gevaar. “Griekenland alleen is nog wel te verhapstukken. Maar de val van Lehman heeft de financiële markten meer gekost dan die 600 miljard dollar op de balansen die moest worden afgeschreven. Het is vooral de paniek geweest die veel gekost heeft.” Paniek die ook bij een plotselinge negatieve afloop van de Zaak Griekenland snel op kan steken.
Van Nieuwenhuijzen ziet de laatste dagen dat de spreads op staatsobligaties van Ierland, Portugal maar ook Italië en Spanje weer bewegen op de Griekse ontwikkelingen. “De bereidheid om echt in te grijpen is er bij de Europese landen alleen als het mes écht op de keel staat.” Uiteindelijk, doceert de strateeg, kost het redden van Griekenland de andere Europese landen veel minder dan een zware Europese recessie van een paar jaar die het gevolg zou kunnen zijn van het niet ingrijpen.
Zorgen genoeg, maar Van Nieuwenhuijzen vindt wel dat die te makkelijk geëxtrapoleerd worden en toegepast op andere landen. Zo zijn de zorgen over de schulden van relatief gezonde landen overtrokken. “De obligatiemarkt heeft zich de afgelopen twee jaar in elk geval meer laten leiden door cyclische vooruitzichten, groeiperspectieven en risicobereidheid dan door angst voor overheidstekorten. Zelfs de dreigende downgrade van de VS door S&P heeft niet voor een hogere spread op Treasuries geleid.”