De opkomst van hedgefunds als standaard asset class in een allocatie is ruim tien jaar geleden begonnen. Een implosie van aandelenkoersen in combinatie met dalende rentes zorgde ervoor dat de traditionele allocatie van aandelen en obligaties onvoldoende was om aan beloftes te voldoen. Hedgefunds boden uitkomst: er was bescherming tegen neerwaarts risico, aantrekkelijke risico/rendementstatistieken en een zeer gewenste lage correlatie met aandelen en obligaties.
Enige maanden geleden schreef ik hier al over het feit dat hedgefundrendementen onder druk liggen. Nu wil ik even kijken naar de correlaties. De case om hedgefunds toe te voegen aan de traditionele vermogencategorieën was helder. Gemeten over de periode 1994 tot eind 2003 was de correlatie met aandelen van het gemiddelde hedgefund (Dow Jones Credit Suisse Hedge Fund Index) en de aandelenmarkt (S&P500) lager dan 0,5.
De correlatie met obligaties was zelfs te negeren. Zoals we allen geleerd hebben bij Beleggen 1.1 leidt toevoegen dan tot een betere portefeuille. Sinds 2004 is de situatie echter anders. Als een strateeg zijn asset allocatie modellen van eind 2003 nu weer uit de kast haalt en de analyse nogmaals doet zal hij zien dat de correlatie met obligaties niet noemenswaardig anders is.
De correlatie tussen het gemiddelde hedgefund en de aandelenmarkt is echter opgelopen naar 0,6. Sinds 2004 is de correlatie met aandelen namelijk fors toegenomen. Gemeten over een 3-jaars periode kwam deze tot 2003 nooit boven de 0,5 uit, maar sinds 2004 is de correlatie eigenlijk nooit meer onder de 0,5 gekomen. Tot zover diversificatie…
Hedgefunds gaan steeds meer op elkaar lijken
Ik kijk hier naar het rendement voor een gemiddeld hedgefund en maak geen onderscheid naar verschillende strategieën. Als ik dat wel doe en de rendementreeksen van 13 verschillende strategieën naast elkaar leg, dan zie ik dat de onderlinge correlatie tussen die strategieën óók is opgelopen: van 0,2 naar 0,5. Ofwel: de kans dat twee willekeurig gekozen strategieën in een maand dezelfde kant op bewegen is 50%. Er valt dus niet zoveel te kiezen.
Het lijkt er dus verdacht veel op dat hedgefunds niet alleen steeds minder diversificatie bieden, maar door de jaren heen ook nog eens steeds meer op elkaar zijn gaan lijken. Eerder dit jaar stond dat subliem beschreven in een Wall Street Journal-artikel over het kuddegedrag van hedgefunds. Uiteraard is er nog meer onderzoek nodig maar enkele conclusies liggen reeds erg voor de hand. Hierbij een aanbeveling voor de hedgefundmanager en strategische allocatie.
Voor de hedgefundmanager is de conclusie simpel: als je wilt overleven zul je ervoor moeten zorgen dat je niet alleen een lage correlatie hebt met traditionele vermogenscategorieën, maar ook met je peers. Het zal in de komende jaren meer dan ooit om het onderscheidend vermogen gaan. Je wilt simpelweg geen gemiddeld hedgefund zijn.
Voor de strategen bij eindbeleggers die hedgefunds toevoegen aan hun allocatie zal de wereld anders zijn. Met de opgelopen correlatie is een belegging in hedgefunds immers minder een allocatiebeslissing geworden. Het gemiddelde hedgefunds mag dan weinig diversificatie meer bieden, dat betekent niet dat het voor iedereen geldt. Het zal dus meer om selectie moeten gaan. Er is zeker ruimte voor hedgefunds als een ‘asset class’, maar niet voor het gemiddelde hedgefund. Die tijd is geweest.