Enkele dagen geleden viel mijn oog op een grafiek van het aantal verwijzingen naar financiële zeepbellen in de media. Sinds eind de jaren '80 steeg dat aantal pijlsnel en sindsdien zijn deze woorden brandend actueel gebleven. Verrassend is dat zeker niet. Ten eerste zagen we meerdere zeepbellen.
De IT-zeepbel eind de jaren '90 en de Amerikaanse, Spaanse en Ierse vastgoedzeepbel in 2007-2008 zijn daar de recentste voorbeelden van. Als de financiële cyclus een zekere volwassenheid bereikt, neemt het risico van overdrijving (zeepbellen) toe. Bij een erg strak monetair beleid spatten de zeepbellen (als die er zijn) uiteen en als de centrale banken massaal geld in het financiële systeem injecteren volgen er al snel uitlatingen dat zeepbellen niet lang meer kunnen uitblijven.
Zo herinner ik mij een artikel uit oktober 2009 in een vermaarde Engelse krant met een voorbarig alarmsignaal dat opkomend schuldpapier de eerste tekenen van een zeepbel vertoonde. Kortom, aan gelegenheden om het over zeepbellen te hebben, is er zeker geen tekort. De frequentie waarmee dit gebeurt, is ook te verklaren door de zeer brede definitie van het fenomeen: sommigen oordelen dat een waardering die op basis van een fundamentele analyse duidelijk boven de correcte waarde zit al volstaat om van een zeepbel te spreken.
Niet gerechtvaardigd
Anderen, zoals ik, hangen daar een extra voorwaarde aan vast, namelijk die van een exponentiële stijgingsdynamiek. Vandaag is het thema opnieuw voorpaginanieuws en twee grote beleggingsklassen zijn alvast kandidaat voor het etiket 'zeepbel': Amerikaanse aandelen en staatsobligaties uit de VS en Europa. De waarderingen op Wall Street zijn inderdaad hoger dan hun langjarig gemiddeld, maar laten we niet vergeten dat de gecumuleerde winstgroei sinds de piek van 2007 min of meer in lijn is met de beursstijging.
Hier van een zeepbel spreken, lijkt niet gerechtvaardigd. Bovendien zagen we een sterke stijging van waarden met een erg hoge groei. Ook hier is de koers-winstverhouding vergeleken met die van de index inderdaad sterk gestegen, maar die stijging verdwijnt in het niets vergeleken met wat we in de jaren '90 zagen. Die waarden kenden overigens recent een aanzienlijke (en heilzame) correctie die een rotatie naar waardeaandelen op gang bracht (minder sterke groei, hoger dividend, minder duur geprijsd).
De obligatiemarkt analyseren is lastiger. Op de lange termijn en in een scenario van een normalisering van de groei en van het monetaire beleid zijn de obligatierendementen veel te laag. In de VS zal de piek van de tienjarige rente in de huidige cyclus ongeveer 200 basispunten hoger liggen dan zijn huidige niveau. Maar we kunnen ons ook een Japans aandoend scenario voorstellen waarbij de langetermijnrente zou dalen. Die weliswaar vrij onwaarschijnlijke mogelijkheid herinnert er ons aan dat de conclusie zeepbel/geen zeepbel van het economische scenario afhangt.
Hangt af van schokgolven
Net daarom overigens volgen er na een aanzienlijke daling van de koersen van een beleggingscategorie beweringen dat het om een zeepbel ging. Dat was onder meer het geval voor goud vorig jaar: commentaar achteraf is makkelijker dan de analyse vooraf. Wall Street en de Amerikaanse obligatiemarkt verdienen misschien het label zeepbel niet, maar hun waarderingen zijn duidelijk hoog. Om zeepbellen te vinden, moeten we dus verder gaan zoeken.
Zo lijkt luxueus vastgoed in grote Chinese steden of nog in Hongkong beter aan de definitie te beantwoorden. De Westerse belegger kan troost zoeken in het feit dat de wereldwijde systemische effecten in het geval van een correctie veel beperkter zouden zijn dan in 2008. Dat is een belangrijke vaststelling: het belang dat we aan een mogelijke zeepbel hechten, hangt af van de schokgolven die de uiteenspatting ervan zou veroorzaken. De ene zeepbel is de andere niet.