IEX presenteert...Richard Abma
Richard is trading manager bij een bekende Amsterdamse bank. In 2006 schopte hij het tot landelijke bekendheid als winnaar van turbocompetitie De Slimste Belegger.
Hij handelt veel in futures, opties en turbo's en doet dat op basis van een zelf ontwikkeld handelsmodel. Op IEX zal hij regelmatig schrijven over zijn visie op de markt en zijn favoriete handelsopzetjes.
Redactie IEX
De credit spreads - de rentepremie boven de risicovrije rente die bedrijven
over hun obligaties moeten betalen - staan op niveaus die we niet hebben gezien
sinds 2002/2003. En dat terwijl de aandelenmarkten richting nieuwe hoogtepunten
koersen.
Waar aandelenbeleggers veel vertrouwen hebben in de toekomstige winstontwikkeling
van bedrijven, vragen juist de obligatiebeleggers extra risicopremie van dezelfde
bedrijven. Twee categorieën beleggers hebben daarom een zeer afwijkende toekomstvisie.
Wie trekt in deze strijd om het gelijk (en daarmee het rendement) uiteindelijk aan het langste eind?
Inverse samenhang
De kredietcrisis heeft de nodige impact gehad op de credit spreads. Zowel bij
financiële als niet financiële ondernemingen. Begin dit jaar kon een bank met een AA-rating bijvoorbeeld een senior
lening met 10 jaar looptijd uitgeven voor ongeveer 0,3% boven de destijds geldende
marktrente, ook wel de swaprente genoemd.
Voor een 10 jaars achtergestelde lening betaalde een bank 0,5% opslag en een
BBB onderneming betaalde hiervoor 0,7% opslag. Deze credit spreads vertonen
vaak een hoge inverse samenhang met de aandelenmarkten.
Vooral de credit spreads van achtergestelde (tier 1) leningen - zie de felblauwe
lijn in de grafiek - zijn gevoelig voor de ontwikkelingen op de aandelenmarkten.
Belangrijke reden hiervoor is dat zulke leningen, net als aandelenkapitaal,
een kleinere kans hebben op terugbetaling bij een faillissement van een onderneming.
Bron: International Index Company
Spreads flink opgelopen
Die onzekerheid zorgt ervoor dat bij flinke koersdalingen van een aandeel ook
de onzekerheid over het terugbetalen van een achtergestelde lening zal toenemen.
Hoe groter de zekerheid dat de lening wordt terugbetaald, hoe minder hij in
prijs zal fluctueren (de senior lening, zie roze lijn).
In de grafiek is duidelijk waar te nemen dat de credit spread (linker as) en
de ingetekende AEX
index (rechter as) veel overeenkomsten vertonen in hun bewegingen. In dalende
aandelenmarkten loopt de creditspread vaak op en in stijgende markten neemt
hij af.
Het is dan ook niet verrassend dat tijdens de correcties van mei 2005 en juni
2006 een piek in de credit spreads is te zien. Wat momenteel opvalt is dat vanwege
de kredietcrisis in de afgelopen maanden de spreads flink zijn opgelopen.
Terug naar 2003
Betaalde een bank, bijvoorbeeld Lehman Brothers, voor een achtergestelde lening
met een looptijd tot 2019 begin 2007 nog 0,5% boven de marktrente, nu zal deze
hier ongeveer 1,5% premie voor moeten betalen. Een toename van zo'n 200%. Voor
de overige ingetekende credit spreads gelden ook grote procentuele toenames.
Het is nu interessant om eens te kijken wanneer dergelijke hoge credit spreads
in het verleden voorkwamen en op welke AEX-niveaus dat was. De beschikbare
data gaat niet verder terug dan begin 2000, maar in die periode zijn er aardige
neerwaartse bewegingen in de AEX index waar te nemen.
Om de huidige spreadniveaus terug te vinden komen we midden in het jaar 2003
uit en daarvoor midden in het jaar 2002. De AEX noteerde destijds in beide
gevallen rond de 350 punten, zie hiervoor onderstaande figuur.
Bron: International Index Company
Sombere winter
Opvallend is dat, ondanks de grote toename in credit spreads, de AEX recent
opwaarts is hersteld richting 560. Dit terwijl de credit spreads
de afgelopen maand maar een beperkte neerwaartse beweging hebben laten zien.
De over het algemeen wat conservatieve obligatie beleggers lijken dan ook argwanender
te zijn over de huidige staat van veel ondernemingen dan de meeste aandelenbeleggers.
De grote vraag is nu welke markt overdrijft. Zien de aandelenbeleggers de
toekomst te rooskleurig, of zijn de obligatiebeleggers te conservatief? Wie er
gelijk gaat krijgen zullen we de komende maanden moeten afwachten.
Persoonlijk sluit ik me aan bij de mening van de obligatiebeleggers. Ik verwacht
dan ook sombere wintermaanden voor de AEX.
Richard Abma is trading manager bij een bekende Amsterdamse bank en werd in 2006 door ABN Amro in de turbocompetitie uitgeroepen tot de Slimste Belegger. Hij schrijft zijn columns op persoonlijke titel. De informatie in zijn columns is niet bedoeld als professioneel of particulier beleggingsadvies of als aanbeveling tot het doen van bepaalde beleggingen. Abma is op het moment van schrijven privé short in de AEX index. Klik hier om de auteur een bericht te sturen.