Verbaasd zat ik gisteren te kijken naar de koersontwikkeling van Altice. Ik verbaas me daar wel vaker over (zie ook mijn blog van 5 februari: Altice haperende overnamemachine?). Nu was er vrijdag een bericht dat het concern toch weer in gesprek zou zijn om Bouygues Telecom over te nemen.
Normaal gesproken gaat dan het bedrijf dat mogelijk overgenomen wordt omhoog en het bedrijf dat de overname wil doen omlaag. Nu niet, zowel Altice als Bouygues gingen flink omhoog. Hoe kan dat dan? De markt heeft toch altijd gelijk, of dit keer niet? Ik denk dat er wel een goede verklaring is…
Rationale overname
In november 2014 heeft Altice naar verluid ook al gesproken met Bouygues om Bouygues Telecom over te nemen. Het schijnt dat de partijen er toen niet uitkwamen, omdat de door Bouygues gewenste prijs van ongeveer 8 miljard euro teveel was voor Altice. De rationale van de overname is duidelijk.
Orange is het grootste telecombedrijf van Frankrijk gevolgd door Bouygues Telecom en Numericable-SFR (eigendom van Altice). Wanneer je de nummer 2 en 3 samenvoegt kan ik me voorstellen dat er veel synergie te behalen valt. Deze combinatie zou dan overigens marktleider in Frankrijk worden.
Hier zit ook gelijk een van de grootste problemen van een potentiële deal, de Franse mededinginsautoriteiten.
Financiering
De vraag blijft natuurlijk hoe Altice een overname van Bouygues Telecom gaat financieren. Deze vraag heeft maar een rationeel antwoord: in aandelen. De balans van Altice kan geen extra schuld meer aan, zoals al eerder door mij aangegeven heeft Altice een schuld van ruim 25 miljard euro en daartegenover staat een totaal eigen vermogen van slechts 850 miljoen euro.
Verder zit Altice net onder (maar waarschijnlijk boven) de door de banken vereiste verhouding van net debt/EBITDA. Altice zou aandelen uit kunnen geven en dan een cash bod doen.
Dit lijkt erg onwaarschijnlijk want met een marktkapitalisatie van ongeveer 19 miljard euro en een geschat bedrag voor de overname van 8 miljard euro zal Altice dus ruim 40% extra nieuwe aandelen uit moeten geven.
Briljant?
De oplossing is dus Bouygues zover zien te krijgen dat het een bod in aandelen Altice accepteert. Het aantal nieuw uit te geven aandelen blijft dan uiteraard hetzelfde, maar deze aandelen gaan rechtstreeks naar Bouygues. Voor de Altice aandeelhouders zou dit een briljante oplossing zijn.
De schuld blijft hetzelfde of stijgt misschien licht, afhankelijk van de afspraken tussen Altice en Bouygues. Maar het eigen vermogen van Altice stijgt door de uitgifte van nieuwe aandelen. Verder wordt de verhouding tussen net debt (ongeveer gelijk) en EBITDA (stijgt door toevoeging EBITDA van Bouygues Telecom) een stuk beter.
Ook mag je verwachten dat Altice nu eerder netto winst gaat maken doordat er enorme synergie voordelen in Frankrijk te behalen zijn.
Voor de aandeelhouders van Bouygues lijkt mij deze deal veel minder interessant. Bouygues krijgt nu dure Altice aandelen, op het moment dat Bouygues deze aandelen mag gaan verkopen, meestal na een lock up-periode, kan de uiteindelijke opbrengst tegenvallen.
Sander Stortenbeek heeft gewerkt bij de Rabobank, NIB Capital Bank, FBS Bankiers en SNS Securities in verschillende functies. Hij heeft oa Institutionele beleggers en hedge funds geadviseerd over de beleggingen in aandelen en derivaten.
Stortenbeek belegt voor zijn pensioen in (index) trackers en enkele Nederlandse large caps. De informatie in deze columns is niet bedoeld als professioneel beleggingsadvies of als aanbeveling tot het doen van bepaalde beleggingen.