KW1-cijfers NN
Nationale Nederlanden publiceerde vanmorgen de KW1-cijfers, voor de laatste keer, zonder daarin het overgenomen Delta Lloyd mee te nemen. Op 12 april is Delta Lloyd volledig ingelijfd en bij de volgende cijferronde zullen we gaan zien hoe het gecombineerde bedrijf presteert. Toch werd er vandaag al uitgekeken naar de pro-forma cijfers (inclusief Delta Lloyd) en dan met name naar de Solvency II ratio.
Op 12 april werd ook de biedprijs betaald voor de aangemelde stukken. Dit betekende voor NN een aanzienlijke cash outflow aan het begin van het tweede kwartaal en druk op de Solvency II ratio. De kapitaalratio’s van Delta Lloyd lagen ook nog eens aanmerkelijk lager dan die van NN vlak voor de overname (140%), wat de ratio van de combinatie verder omlaag zal drukken.
Er zijn dan ook zorgen vanuit de markt over een structureel lagere solvabiliteit van NN na de overname. De verwachting voor de pro-forma Solvency II ratio lag op 183% en werd vandaag door NN zelf geschat op 180%. Gezien de koersreactie heeft dit beleggers gerust gesteld. NN zal ongetwijfeld proberen zo snel mogelijk weer boven de 200% uit te komen nadat Delta Lloyd volledig is geïntegreerd.
Eind 2016 stond er echter nog 241% voor NN exclusief Delta Lloyd, vandaag werd 238% gerapporteerd. Die 241% was ook wat aan de hoge kant en kan een tikje hebben. Beleggers konden hier hoe dan ook bedenkingen bij hebben omdat kapitaal dat in de berekening van de solvabiliteit wordt meegenomen weinig tot niet rendeert.
De rest van de cijfers waren prima. Het onderliggend resultaat kwam uit op 406 miljoen euro waar de verwachting 324 miljoen euro was. De ROE was met 9,9% beter dan die over KW4 2016 (8,6%).
Prestaties ten opzichte van de concurrentie
Vorige week kwam concurrent Aegon al door met KW1-cijfers. Beide bedrijven behalen een groot deel van hun omzet in Nederland met het aanbieden van pensioenproducten en hebben een gelijkwaardige marktkapitalisatie. De dividendpercentages zijn ook ongeveer hetzelfde. Natuurlijk zijn er ook genoeg verschillen te benoemen. Zo behaalt NN een deel van de omzet in Japan terwijl Aegon meer dan de helft uit de VS haalt.
Als belegger vraagt u zich natuurlijk af welke van de twee, of drie (ASR), u moet hebben. Grafieken zeggen vaak meer dan 1000 woorden. Hieronder ziet u Aegon en NN tegen elkaar afgezet sinds de beursgang van NN.
Klik op het plaatje voor een grote versie
Een outperformance van bijna 80% sinds begin 2014 in het voordeel van NN. Nu kan dit in de toekomst bijdraaien in het voordeel van Aegon. Tot op heden heeft NN het echter beter gedaan en er is niet direct reden om aan te nemen dat dat in de toekomst anders zal zijn.
De ROE ligt bij NN structureel hoger net als de solvabiliteit. Bij een aantrekkende rente in Europa zal NN mogelijk nog sterker profiteren dan Aegon omdat het bedrijf meer exposure heeft op het eigen continent.
ASR scoort op bovenstaande punten nog beter en dat is ook terug te zien in de beurskoers. Het aandeel heeft het sinds beursintroductie het beste gedaan van de 3 grote Nederlandse verzekeraars. ASR wordt ook wel eens genoemd als overnamekandidaat wat mogelijk zorgt voor en premie in de koers. Voor NN en Aegon geldt dit een stuk minder.
Klik op het plaatje voor een grote versie
Woekerpolissen
Dan is er nog het dossier “woekerpolissen”. NN heeft eind KW1 nieuwe claims ontvangen van onder andere claimorganisatie Wakkerpolis en de Consumentenbond. Wakkerpolis claimt 3,2 miljard euro die betrekking heeft op beleggingsverzekeringen van voor 2008 waar onterechte kosten voor in rekening zijn gebracht.
Vaak wordt de soep niet zo heet gegeten als hij wordt opgediend met dit soort zaken. Of NN hier wordt vrijgesproken van compensatie is zeer de vraag maar die 3,2 miljard euro zal het waarschijnlijk ook niet worden.
ASR kreeg vlak voor de beursgang vorig jaar een soortgelijke claim van 5 miljard euro (meer dan de beurswaarde(!)) aan haar broek. Aegon schikte net als Delta Lloyd al eerder in een aantal zaken, maar ook hier loopt nog het één en ander.
Dit soort zaken duren vaak eindeloos en zijn een risico als u in een verzekeraar belegt, hoe gek dat ook klinkt. Het zal dan ook nog wel even duren voordat alle oude en nieuwe claims volledig zijn afgewikkeld en dan maar hopen dat er in de tussentijd niet weer iets nieuws opduikt.
Integratie Delta Lloyd
De integratie van Delta Lloyd zal de nodige tijd en aandacht vergen. Een grote overname leidt de aandacht af van de normale bedrijfsactiviteiten en kost geld. Gelukkig heeft NN niet de hoofdprijs betaald voor Delta Lloyd en blijkt vandaag uit de cijfers dat NN in KW1 haar zaakjes nog goed op orde had.
Door de relatief lage prijs die NN heeft betaald is de terugverdientijd van de overname theoretisch korter en zullen beleggers dit sneller terugzien in een hogere beurskoers. Het blijft altijd onzeker hoe snel en soepel zo’n integratie verloopt. Kijken we naar de manier waarop de overname verliep dan stemt dit hoopvol voor een soepele integratie.
De outlook
Uit het persbericht van vanmorgen kwamen niet hele concrete doelen naar voren, wat op zich ook niet zo gek is nu het bedrijf midden in een integratieproces zit. Daar zal de komende tijd dan ook vooral de aandacht naar uitgaan. De koers zou een impuls kunnen krijgen als de rente in, met name Nederland, de komende tijd oploopt.
Klik op het plaatje voor een grote versie
De rente kan natuurlijk ook dalen, ondanks dat het huidige niveau als laag beschouwd wordt, wat de solvabiliteit geen goed zou doen. Ook de verkoop van pensioenproducten zou lijden onder een lagere rente of een lagere economische groei. Dit geldt echter voor alle verzekeraars.
Financials zijn dubbel conjunctuur gevoelig omdat zowel de verkoop van producten als het rendement op uitstaande leningen en investeringen teruglopen. NN behoort wel tot de sterke spelers in de sector. Mits de overname van Delta Lloyd gaat zoals gepland en het bedrijf de solvabiliteit op niveau houdt, is NN goed gepositioneerd voor de toekomst.
Disclaimer Weeteling: geen positie in NN