Dow Chemical, het grootste chemieconcern ter wereld, heeft een roemrijke 110-jarige historie. Tijdens de zwaarste recessie sinds de jaren ’30 was daar bijna een einde aangekomen. De balans van Dow kwam vanaf eind 2008 zwaar onder druk, toen cyclische sectoren hard op de rem trapten vanwege de financiële crisis.
Dow moest gaan saneren en trachten minder afhankelijk te worden van de basischemie. Maar een poging om de basischemie onder te brengen in een jointventure met het Koeweitse staatsoliebedrijf PIC (Petrochemical Industries Company) mislukte, omdat de transactie op het laatste moment werd afgeblazen door de Koeweiti.
Daarmee kwam Dow in grote problemen. Want met de opbrengst van inbreng in de jointventure wilde Dow juist de aankoop van Rohm & Haas, een Amerikaanse producent van chemicaliën voor specifieke toepassingen op deelmarkten, financieren.
Die overname, voor de formidabele prijs van $17 miljard, was zelfs al getekend. Dow kwam miljarden tekort, maar vanwege de kredietcrisis zijn de banken niet toeschietelijk met overbruggingskredieten.
Nieuwe lucht
Beleggers verloren het vertrouwen in de toekomst van Dow Chemical en de koers van het aandeel zakt naar een historisch dieptepunt van $5,89. Dow balanceerde op de rand van de afgrond en stapte naar de rechter om de koop van Rohm & Haas ongedaan te maken. Op het laatste moment kon Dow echter toch nog een overbruggingskrediet afsluiten.
Daarnaast nam de familie Haas genoegen met de verkoop van een minder groot belang. Dow kon Rohm & Haas alsnog kopen en naderhand maatregelen treffen om de financiële positie op orde te krijgen. Ultimo 2009 is het eigen vermogen door de emissies met in totaal $ 7,3 miljard versterkt tot $ 20,6 miljard en op de EBITDA (winst voor aftrek van afschrijvingen, belastingen en rente) van $4,8 miljard drukt een rentelast van $1,5 miljard.
Met desinvesteringen wist Dow circa $5 miljard bij elkaar te sprokkelen en dat geeft het concern wat lucht. Het concern zoekt nog steeds naar partners voor jointventures, o.a. voor bouwmaterialen. Dow heeft in de bouw enkele vindingen met een hoge toegevoegde waarde zoals bijvoorbeeld dakpannen in de vorm van zonnepanelen.
Duidelijke turn-around
Hoewel de winst van Dow in het tweede kwartaal van 2010 iets lager uitviel dan analisten hadden verwacht, wist het chemieconcern wel een verlies in een winst om te buigen. De Amerikaanse chemiegigant rapporteerde een nettowinst over het tweede kwartaal van 2010 van $651 miljoen, tegen een verlies van $344 miljoen een jaar eerder. Per aandeel kwam de winst uit op $0,50, vergeleken met een verlies van $0,47 vorig jaar.
Exclusief buitengewone items, zoals herstructureringslasten en afwaarderingen, werd een winst per aandeel geboekt van $0,54, vergeleken met een winst van $0,05 per aandeel een jaar eerder. Dow profiteert van het wereldwijde economisch herstel en de sterke groei in de Emerging Markets. De bouwmarkten bleven zwak, maar andere industrieën zoals de auto-industrie en de elektronicasector leefden sterk op.
Dow Chemical is een echte ‘global company’, want het realiseert meer dan 60% van de omzet buiten de VS en meer dan 30% van de omzet komt uit Emerging Markets. Dow Chemical heeft sterke marktposities in chloor en bijtende soda: Dow levert 26 procent van de wereldwijde productie. Daarnaast heeft het ook een groot marktaandeel in ethyleen.
Lage gasprijzen
Op dit moment zien de ontwikkelingen in basischemie er veelbelovend uit. De inkoopprijzen voor gas zijn laag en vooral Amerikaanse producenten profiteren daarvan. In de VS is aardgas de grootste kostenpost voor energie voor chemiebedrijven. De lage aardgasprijzen in de VS geven de Amerikaanse producenten een voordeel ten opzichte van de Europese en Aziatische concurrentie.
De export van Amerikaanse chemieproducenten zoals Dow neemt hierdoor sterk toe. Fabrikanten van basischemieproducten werken momenteel met hoge bezettingsgraden. De voorraden bij klanten zijn niet erg hoog en daarom kunnen chemieproducenten prijsverhogingen doorvoeren. De vraag blijft sterk, vooral uit Azië, en nieuwe capaciteit komt niet snel op gang na de schok van de economische recessie.
Dow heeft bovendien sterk ingezet op kostenbesparingen en herstructureringen. Een aantal fabrieken in Noord-Amerika en Europa is gesloten en Dow wil graag samenwerkingsverbanden aangaan met ondernemingen uit regio’s met lagere kosten en een hogere groei, zoals het Midden-Oosten waar de energiekosten lager zijn en de ligging ten opzichte van de groeimarkten in Zuidoost Azië gunstiger is.
500 projecten in de pijplijn
In de fijnchemie beschikt Dow Chemical nu over Rohm & Haas, dat marktleider is met veel specialty products waarmee het bijvoorbeeld een toeleverancier is voor de elektronica- en halfgeleiderindustrie. De integratie ligt op schema en Dow beschikt met behaalde synergievoordelen over een goede trackrecord op het gebied van overnames.
Dow Agrosciences is voor Dow ook een belangrijke groeisector. Nu de balansproblemen van Dow achter de rug zijn staat deze divisie niet langer te koop. Dow Chemical is ook nog steeds een zeer innovatief bedrijf dat beschikt over een groot aantal octrooien. In 2010 zal voor $1,6 miljard in R&D worden geïnvesteerd. Het chemieconcern heeft meer dan 500 innovatieprojecten in de pijplijn die een netto contante waarde vertegenwoordigen van meer dan $30 miljard.
Na de dip in de ontwikkeling van de bedrijfsresultaten in 2009 koerst het chemieconcern in 2010 en de daaropvolgende jaren af op een fors winstherstel. Het concern ligt op schema om voor eind 2011 $2,5 miljard aan kostenbesparingen te realiseren. De consensus van de winsttaxaties ligt voor 2010 en 2011 achtereenvolgens op $1,69 en $2,45 per aandeel en volgens een aantal analisten ligt in de periode 2012 tot 2015 zelfs een sprong naar $5 in het vizier.
Van zijwaarts naar opwaarts?
Met de huidige koers van $27,92 ligt de koers-winstverhouding op 11,4 maal de winst van de komende 4 kwartalen, de Price-to-Sales-ratio ligt op 0,6. Met het oog op het cyclisch herstel is dit een lage waardering. In 2009 heeft Dow het kwartaaldividend gekort van 42 dollarcenten naar 15 dollarcenten per kwartaal, maar het is ondanks de financiële problemen wel steeds blijven betalen.
De komende jaren ligt een dividendverhoging in het verschiet. Na de koersval in 2008 en 2009 is het aandeel sterk hersteld, maar in 2010 maakt het aandeel een zijwaartse beweging. Beleggingsanalisten hanteren gemiddeld een koersdoel van $ 33 voor het aandeel en dat biedt al een fors rendementspotentieel, maar indien het wereldwijde economisch herstel aanhoudt is de kans groot dat het koersdoel van analisten ruimschoots wordt overtroffen.
Wim Zwanenburg is beleggingsstrateeg bij Stroeve & Lemberger Vermogensbeheer N.V.. De beloning van Zwanenburg staat direct noch indirect in relatie tot de aanbevelingen in deze publicatie. Deze publicatie is niet bedoeld als (individueel) beleggingsadvies noch als een uitnodiging of een aanbod effecten of andere financiële instrumenten te kopen of te verkopen. Het aandeel Dow Chemical kan voorkomen in portefeuilles van cliënten van Stroeve & Lemberger Vermogensbeheer. Een ieder die informatie uit deze publicatie ten grondslag legt aan aan- en verkooptransacties in financiële instrumenten, doet dat op eigen risico. Klik hier voor de uitgebreide disclaimer. Klik hier om een bericht aan de auteur te sturen.