Belegger Sven schreef op 19 augustus 2022 15:22:
Allereerst gefeliciteerd aan alle (mede) aandeelhouders van JET na deze (voorlopig) mooie beursdag. Tussen het kijken naar de koers door ben ik eens gaan rekenen. Want naast het wegnemen van een eventueel herfinancieringsrisico geeft deze deal ons namelijk ook houvast over de waarderingen die er voor dergelijke bedrijven worden gebruikt in de huidige markt.
Hoewel veel te eenvoudig heb ik eens gekeken wat de verschillende onderdelen van JET waard zouden kunnen zijn afgezet tegen de IFood waardering. Daar neem ik jullie graag even in mee:
Allereerst die waardering van IFood. Er wordt gesproken op een verkoopopbrengst van 1,5-1,8 miljard voor het 33% belang van JET, dat geeft geheel IFood een waardering van 4,55 tot 5,45 miljard. Hoewel ik zelf uitga van de opbrengst van 1,8 miljard zal ik in de verdere berekeningen rekening houden met het midden van die verkooprange, een waarde van 5 miljard dus. IFood had in H122 een GTV van 3,51 miljard en een omzet van 464 miljoen. Over een geheel jaar (zonder groei dus) betaal je dan 0,71 keer GTV en 5,39 keer de omzet voor IFood bij een waardering van 5 miljard.
Als je dan naar de 4 verschillende segmenten van JET kijkt (Noord Amerika, Noord Europa, UK en Ierland en Zuid Europa + ANZ) in de recente halfjaarcijfers en daar de waardering van IFood op plakt voor zowel GTV als omzet dan kun je daar een waarde per aandeel uithalen. Het segment Noord Amerika komt tussen de €65 en €39 per aandeel uit, Noord Europa tussen de €29 en €25, UK €33 en €22 en het overige deel ergens tussen de €14 en €9. Een totale waarde per aandeel JET tussen de €141 en €95 dus.
Hoewel ik een enorme JET bull ben is dit ook voor mij geen realistische verwachting. Er moet mijns inziens worden gekeken naar 4 verschillende factoren: marktpositie(concurrentie bijv.) , groei, winstgevendheid en ook wat die markt precies is (specifieke risico's). IFood heeft namelijk een top marktpositie (monopolie) die voor JET alleen vergelijkbaar is met de Noord Europese markt, enorme groei ,een redelijk duidelijk pad naar winstgevendheid maar het blijft een asset in zuid Amerika waar politieke en valuta risico's een grote rol spelen en drukken op de waardering.
Daarom heb ik per segment een discount bepaald. Dat is erg subjectief en lastig te onderbouwen (want waarom neem je 25% en niet 30%, dat kun je niet hard maken met cijfers) maar ik heb een redelijk behoudende uitgangspunten gekozen:
1. Voor Noord Amerika hanteer ik een discount van 60%. GrubHub heeft de zwakste marktpositie van de grote spelers, de groei valt tegen en het pad richting winstgevendheid is troebel. Aan de andere kant is Skip in Canada wel een mooie asset, is Grub in bepaalde markten wel heel sterk en kunnen de verschillende deals (amazon, BoA) de groei misschien weer aanjagen. Grote onzekerheden dus een grote discount.
2. Noord Europa is de sterkste JET markt en die geef ik een discount van 15%. Marktpositie is enorm sterk en winstgevendheid is aangetoond. De groei is natuurlijk aanmerkelijk kleiner dan IFood en gecorrigeerd voor de zuid Amerika discount denk ik dat een discount op de waardering van 15 procent gerechtvaardigd is.
3. In de UK woedt nog een felle concurrentiestrijd waar ik JET uiteindelijk als winnaar uit de bus zie komen. Dat zal de marktpositie niet zo sterk maken als in Noord Europa maar maakt het wel een regio met een groot winstpotentieel. Omdat er hier meer onzekerheden zijn verhoog ik de discount tot 25%
4. Dan het moeilijkste segment. Mijn kennis over de ANZ en Zuid Europese markt is niet groot. Ik heb overwogen om gezien alle onzekerheden een discount van 100% toe te passen en dit onderdeel op 0 te waarderen maar uiteindelijk gegaan voor 50%. Ik zie het al een soort call optie, als het lukt dan gaat het significante waarde opleveren, lukt het niet dan zal de waarde op 0 komen.
Per saldo pas ik een discount toe van 40% op geheel JET.
Als je daarmee verder rekent en we een gelijk gewogen gemiddelde nemen van de waardering op basis van GTV en op basis van de omzet dan kom ik uit op waarderingen van:
21 euro per aandeel voor Noord Amerika, 23 euro per aandeel voor Noord Europa, 21 euro per aandeel voor UK en 6 euro voor de rest.
Gezamenlijk kom je dan uit op een waardering van €71 per aandeel, een upside van zo'n 220%.
Mijn persoonlijke koersdoel is wat conservatiever en ligt rond de 55- 60 euro(ook obv omzet en EBITA marge verwachtingen, die berekening zal ik later wel eens delen) maar het is belangrijk om je te beseffen dat deze bedragen aan het eind van het jaar echt nog niet op het bord zullen staan. Ikzelf zie het als een 5 jaars koersdoel, dat zou een CAGR van 21% betekenen en daar ben ik zeer tevreden mee.
Ik hou mijn stukken stevig vast, koop niet bij (zit aan de max positie gezien de grote onzekerheid) en staar me niet blind op de koersen per dag, uur of tik zoals sommige anderen. Ik voorzie een mooie toekomst voor dit prachtige bedrijf!
Heel benieuwd hoe jullie er tegenaan kijken en wat jullie (onderbouwde) koersdoelen zijn.
Mvg,
Belegger Sven
PS: zie bijlage voor de volledige berekening per segment.