Kranenburg schreef op 21 augustus 2021 12:28:
BAM wordt niet begrepen
BAM springt gemakkelijk over de lat die door analisten veel te laag is gelegd.
BAM wordt niet begrepen
BAM springt gemakkelijk over de lat die door analisten veel te laag is gelegd. Consensus qua omzet was €3,3 miljard, waar BAM uitkwam op €3,6 miljard, terwijl de ebitda-voorspelling van €109 miljoen ook ruim werd overtroffen met €157 miljoen.
BAM profiteert flink van de Nederlandse vastgoedmarkt, zag geen groot verlies meer bij BAM International en ook tegenvallers uit België en Duitsland bleven beperkt. Voor het gehele jaar legt BAM zelf de lat vrij laag: het ziet een ebitdamarge van 3,5% voor geheel 2021.
Er lopen nog wel wat akkefietjes links en rechts en daarnaast zijn de ontwikkelingen in de supply chain niet helemaal geruststellend. Uiteraard is het het goed recht van BAM om de lat niet meteen op ooghoogte te leggen, er moet ruimte zijn om er goed over te kunnen springen.
Rekenend met de ebitdamarge van H1 (4,3%) betekent dat CEO Ruud Joosten voor H2 een ebitdamarge van 2,7% inkleurt, uitgaande van een vergelijkbare omzet. H2 is qua omzet vaak hoger, omdat opleveringen vaak tegen het einde van het jaar gaan.
Kassa bij Construction and Property
Op de Nederlandse huizenmarkt is het kassa voor BAM. Het verkocht 1446 woningen (2020: 1028) in H1 waarvan 75% naar particuliere kopers ging. Daarvan is de opbrengst vaak veel hoger dan wanneer er 150 woningen aan een woningbouwvereniging worden geleverd.
Bij C&P als geheel kwam de ebitda uit op €93 miljoen, waarvan €69 miljoen uit Nederland kwam (ebitdamarge 8,1%) en €21 miljoen uit het VK. Ierland en Duitsland kenden een beperkte bijdrage terwijl België nog een minnetje noteerde.
De gemiddelde ebitdamarge bij C&P bedroeg 4,7%. Kijkend naar de orders die er in juli en augustus binnenkwamen en nog niet in het orderboek per 30-6 verwerkt zitten mogen we ook een sterke tweede jaarhelft verwachten bij C&P.
Civil Engineering
Bij Civil Engineering gaat het minder goed. Bij een groot project in Nederland (BAM wil niet zeggen welke) zijn er behoorlijke kostenoverschrijdingen en dat kost geld. Het sterkt BAM in de overtuiging geen grote projecten voor een vast bedrag meer aan te nemen.
Het gaat zeer waarschijnlijk om de ophoging van de Afsluitdijk, een project dat BAM samen met Van Oord aangenomen heeft. Er is een berekeningsfout gemaakt waardoor het Rijk €120 mln extra heeft uitgetrokken.
Daarvan gaat €85 miljoen naar de aannemers. Het is echter onduidelijk hoeveel BAM en Van Oord zelf nu al afschrijven op dit project. Het gerucht ging al dat het te goedkoop aangenomen was, al zullen beide opdrachtnemers dat nooit toegeven.
Door gebruik te maken van innovatieve betonblokken dacht men kosten te besparen en kwam de aanneemsom aanmerkelijk lager uit dan die van de andere aanbieders.
De ebitdamarge bij Civil is 2,4% en zorgt ervoor dat de gemiddelde ebitdamarge omlaag gaat.
Outlook: aan de voorzichtige kant
De voorzichtige outlook (voor H2 moeten we een ebitdamarge van 2,7% inkleuren bij gelijke omzet) doet de markt twijfelen over nog meer kostenoverschrijdingen in het tweede halfjaar. Het kan echter ook zo zijn dat de nieuwe topman Joosten geen uitglijder wil maken en de lat lekker laag legt.
Sowieso gaat BAM natuurlijk niet meteen hoog van de toren blazen qua winstverwachting, na alle tegenvallers van de afgelopen jaren, maar dit zorgt er toch wel voor dat de koers deze week niet van zijn plaats kwam.
Conclusie
Niettemin is het overall resultaat boven alle verwachtingen met een mooie ebitdamarge en een meevallende omzet. De huizenmarkt is de grote trekker met een ebitdamarge van 8,1%: BAM profiteert optimaal van de hoge huizenprijzen.
Als, als, we alle ellende er even uit halen dan is de ebitda zelfs nog veel hoger dan we inschatten: de nu overgebleven €157 mln bevat namelijk al de afschrijving op de Afsluitdijk (die schat ik in op €25-30 mln) en ook het negatieve resultaat bij BAM International en België.
Met een nog steeds sterke huizenmarkt in Nederland, flinke overheidsinvesteringen in Engeland, vraag naar duurzaamheidsoplossingen bij gebouwen en belangrijke infrastructuurverbeteringen in ons eigen land kan BAM in H2 ook gewoon op een zelfde ebitda of hoger uitkomen.
Voor wat betreft de omzet is H2 lastig in te schatten: de vijf bedrijven die BAM in België en Duitsland bezit ‘mogen weg’ en het is niet te zeggen per wanneer dat gebeurt. Uiteindelijk wil Joosten toe naar een meer duurzame omzet van €5,5 miljard.
Voor dit jaar mogen we nog een omzet verwachten van meer dan €7 miljard (H2 is vaak beter dan H1) met een ebitda die denk ik eerder in de buurt van de €300 mln dan bij de €250 mln uitkomt. Maar het is BAM: aan de reputatie moet nog het een en ander gesleuteld worden.
De potentie is er altijd geweest bij BAM, maar kostenoverschrijdingen bij grote projecten hebben elk jaar weer de vooruitzichten vertroebeld. Met deze huizenmarkt, de kostenbesparingen en een rem op het aannemen van lastige projecten lijkt BAM goed op weg om hetzelfde traject als Heijmans af te leggen.
Analisten zullen de komende tijd de koersdoelen opwaarts gaan aanpassen en dat betekent dat BAM op weg mag naar €3-3,50 qua koers.
Analistenadvies: Kopen
Koersdoel: €3,50
Disclaimer: N Inbg heeft een longpositie in BAM en Heijmans