Inloggen

Login
 
Wachtwoord vergeten?

Vaarwel Nutrica, hallo DE!

Vorig jaar heb ik “De Prooi” gelezen, over de ondergang van ABN AMRO. Het werd duidelijk dat je als outsider eigenlijk nooit genoeg weet van zaken die zich afspelen in de boardroom. Naar aanleiding hiervan heb ik het boek “Vaar-wel Nutricia” gekocht.

Het boek beloofde “De Prooi te zijn voor Nutricia /Numico”. Net als ABN AMRO heb ik ook Numico in vele facetten gevolgd, als analist en als belegger. Ik was van te voren gewaarschuwd dat het een opgave was om te lezen. Dat viel mee, maar waar “De Prooi” leest als een roman, is dit meer droge geschiedschrijving.

Waarschuwing
Gelijk een woord van waarschuwing. De schrijver, Emiel van Veen, is een deel van de geschiedenis van het bedrijf. Hij is voormalig CFO van Numico. Het boek is dus een subjectieve waarneming en mist bijvoorbeeld kritische geluiden over de schrijver zelf.

Een tweede belangrijke reden om het boek te lezen is dat het boek binnen de managementlagen van DE Master Blenders flinke aftrek heeft gevonden. De aanpak bij DE schijnt een kopie van die van Numico te zijn, met dezlefde mannen verantwoordelijk voor de strategieplannen. Jan Bennink, die leiding geeft aan DE, is namelijk een van de reden waarom beleggers het aandeel DE kopen. Dit boek geeft meer inzicht in de persoon Bennink. 

Derde geluid
Een derde reden is dat ik de verhalen van meneer Van der Wielen (oud-bestuursvoorzitter Numico) en die van meneer Bennink heb gehoord. Deze verhalen staan lijnrecht tegenover elkaar. Het is wel eens goed om een derde geluid te horen. Het boek helt over naar de kant van Bennink.

Maar het plaats ook kanttekeningen bij Bennink’s optreden. Met name op het gebied van feestjes en overmatige managementbeloningen. Ook geeft het duidelijk een genuanceerd beeld. Het algemene beeld is dat Van der Wielen het bedrijf naar de ondergang heeft gebracht en dat Bennink het heeft gered. Niet de hele waarheid. 

Halverwege het boek wordt het spannend. Eerst briljante overnames in Europa, onder andere van Milupa, met extreem positieve synergie effecten. Dit zorgde voor enorme waardecreatie. Dan volgt de fase van overmoedigheid. Niets lijkt fout te kunnen en dus neemt men in de vitaminebusiness in de Verenigde Staten enkele bedrijven over voor totaal 4,3 miljard euro. Dit is iets minder dan de eigen beurswaarde.

Overnames
Ik snapte deze overnames toen niet en ik snap ze nog steeds niet. Geen geografische overlap en geen productoverlap en dus geen synergie. Deze overnames hadden een dikke onvoldoende in de overnamekit gekregen. Opvallend is dat Nutricia ook in de zeventiger jaren al de weg van diversificatie was ingegaan.

Toen liep die weg ook al dood en toen kostte dat ook al heel veel geld. Een bescheiden doekje voor het bloeden was dat Numico Dairy, de Chocomel-Fristi-divisie, tegen vijftien maal het bedrijfsresultaat werd verkocht. Een superprijs waar Friesland/Coberco naderhand nog wel een beetje financiële buikpijn van heeft gehad. 

Danone
Wat mij ook intrigeerde waren de vele overnamegesprekken die Numico in de loop van de tijd heeft gevoerd om zichzelf te laten overnemen. Sommigen zijn echt op het allerlaatste moment afgeketst. Op de allerlaatste pagina staat een foto uit 1967 waarin Danone Numico probeerde over te nemen. Raar, maar daar staan in het boek verder niets over vermeld. 

Om alle subjectieve discussies over de prestaties van Van der Wielen en Bennink te voorkomen, heb ik zelf even de performance van Van der Wielen en van Bennink erbij gezocht. Opvallend is dat beide heren gewoon conform de AEX hebben gepresteerd. Geen outperformance, bij beide heren niet. Alleen bij Bennink kwam de overnamepremie er aan het eind nog bij. 


Klik op de grafiek voor een grote versie

Winstgroei
Ook heb ik even de relatieve winstgroei erbij gepakt. Dus de winstontwikkeling van Numico versus die van de AEX. Als u deze grafiek ziet, lijkt het net of juist meneer Van der Wielen briljant is en Bennink de grote winstvernietiger. Daar wil wel even twee dikke kanttekeningen bij plaatsen.  Ja, de overnames in de negentiger jaren waren uitstekend en die hebben flink aan de winst bijgedragen, maar ze gingen ook gepaard met extra schuld.

Dat pompt de winsten op, maar gaat ten koste van de balans. En daar lagen dan ook aan het eind van de Van der Wielen-periode de grote problemen. Bennink moest deleveragen, wat voor winstverwatering zorgde, maar voor meer balanskwaliteit. Bovendien wilde Bennink investeren en dat kost aan het begin geld en levert pas later wat op. 


Klik op de grafiek voor een grote versie

GNC
Nog even een paar sommetjes omtrent de overname van GNC door Numico. Even de getallen; GNC is voor 2,4 miljard euro gekocht (1,7 miljard euro beurswaarde plus 0,7 miljard euro schulden) door Van der Wielen. Voor 630 miljoen euro is het door Bennink weer verkocht. De kopers brachten het in 2011 weer naar de beurs. Nu is het weer 3,1 miljard euro waard.

Als meneer Bennink negen jaar had gewacht met de verkoop had hij dus 2,5 miljard euro voor de aandeelhouders kunnen verdienen. Dat is bijna een kwart van de overnameprijs die er voor Numico als geheel is betaald. Naast GNC kocht Van der Wielen ook nog Rexal Sundown voor 1,9 miljard euro. Dat was zo’n enorme miskoop dat Numico er maar 200 miljoen euro voor terugkreeg later. 

Conclusie: ook bij Numico zijn er dingen gebeurd, die ik van de buitenkant niet heb kunnen zien, maar minder dan bij ABN AMRO. Ik had gedacht dat Emiel van Veen Jan Bennink kritischer zou benaderen. Dat valt mee, maar de lezer krijgt wel een heel ander soort verhaal dan de Bennink-bewieroking die we meestal tegenkomen. 


Corné van Zeijl is analist en strateeg bij Actiam. Van Zeijl schrijft zijn columns op persoonlijke titel. De informatie in zijn columns is niet bedoeld als professioneel beleggingsadvies of als aanbeveling tot het doen van bepaalde beleggingen.

Reacties

Volgen
 
Klik hier om dit forumtopic te volgen en automatisch op de hoogte gehouden te worden bij nieuwe berichten.
5 Posts
Aantal posts per pagina:  20 50 100 | Omlaag ↓
[verwijderd]
0
Onderbelicht blijft het feit dat het vernietigen van beurswaarde een boardroom-goal kan zijn wanneer dit het opwaarts potentieel verhoogt na de uitgifte van opties.
[verwijderd]
0
Ik had meer verwacht van dit artikel, namelijk een bevestiging van mijn eigen visie; Bennink kan als geen ander door marketing- en boekhoudtrucs in combinatie met de nodige flair de beurskoers van een bedrijf gedurende enkele jaren flink oppompen. Na het incasseren van de nodige tientallen miljoenen, eventueel gevolgd door een korte sabbatical, herhaalt hij het kunstje elders opnieuw.

Wat mij bij Numico vooral stoorde was de manier waarop de omzetgroei werd gepresenteerd en allerlei kosten als buitengewoon werden weggeboekt. Ook werd er op het eind haast niet meer afgeschreven op materiele activa, om de winst op te pompen. Toen het arsenaal aan trucs was uitgeput was daar gelukkig Danone, dat het voor de hoofdprijs van de beurs haalde.

Ik benieuwd wie ze dit keer zo gek krijgen DE master blasters 1824 voor 2-3x de reele waarde over te nemen.
hawaii
1
De heer Emiel van Veen verhaalt wat zijn netwerk graag willen horen.
Wat hij schrijft is sterk beïnvloed door zijn netwerk /derden.

Dit boek is dn ook, door de voormalige rol van de heer Van Veen, zeker niet objectief. Persoonlijk, door mijn ervaringen, vind ik het lezen van zijn boek dan ook een tijdverspilling. Als je het echter leuk vindt om niet objectieve teksten te lezen, dan heeft het zijn waarde.
stadsie
0
Vanzelfsprekend is deze biografie van Numico 'gekleurd'. Echter de cijfers spreken voor zich en geven een helder beeld. Vanaf 2003 kan ik het geheel bevestigen. Met name verkoop van Chocomel was als gouden ei zeer pijnlijk maar bleek uiteindelijk de master zet.
bluebay
0
Corne geeft een prima inzicht in wat er bij Numico gebeurd is. Toch wil ik een paar opmerkingen maken.
Er wordt door hem en door van Veen niet ingegaan op de rol van de ABN in het vernietigen van de goede naam van Numico in 1999/2000. Bennink heeft het sentiment gebruikt om de beurskoers naar een dieptepunt te orkestreren. Hiervoor heeft hij de Amerikaanse bedrijven Rexall en GNC zwaar afgewaardeerd.
Dit heeft er toe geleid dat de balans van Numico geruïneerd is. De cashflow is na het aantreden van Bennink
nauwelijks veranderd. Wel de waarde van de onderneming. Bij een beurskoers van ca 5 euro kon hij binnen
lopen.
Bij Sara Lee brengt hij DE separaat naar de beurs. Als hij dit voor de Amerikaanse bedrijven bij Numico had gedaan, was er van een afwaardering nooit sprake geweest.
(lees meer in www.blauwbaai.be)
5 Posts
Aantal posts per pagina:  20 50 100 | Omhoog ↑

Plaats een reactie

Meedoen aan de discussie?

Word nu gratis lid of log in met je emailadres en wachtwoord

Column door: Corné van Zeijl

Corné van Zeijl is analist en strateeg bij Actiam. Daarnaast is hij beurscommentator bij onder meer RTL Z en BNR en schrijft hij columns voor verschillende media. Van Zeijl begon zijn carrière a...

Meer over Corné van Zeijl

Recente columns van Corné van Zeijl

  1. dec '13 2014: Nieuwe eurocrisis? 8
  2. sep '03 Bulls versus bears (8):
    Het c...
  3. sep '03 Bulls versus bears (7):
    Fredd...

Gesponsorde links