'De Weerstand': duwen en trekken

Reikhalzend wordt uitgekeken naar het moment dat de voorraadintering is voltooid. Dat alleen al is goed voor een forse impuls aan de economische groei, laat staan wanneer voorraden weer op peil worden gebracht. Of dat laatste gebeurt, is overigens onzeker. Moderne ict-systemen kunnen ervoor zorgen dat de Amerikaanse economie structureel met lagere voorraden toe kan.

Dit jaar BNP-groei van 2,5 tot 3%
Dat zou een rem leggen op het groeipotentieel in de eerstvolgende kwartalen, iets waarvoor ook Alan Greenspan onlangs nog waarschuwde. Aan de andere kant schuilt hierin ook een onmiskenbaar positief element, omdat kapitaal wordt vrijgemaakt dat in meer productieve richtingen kan worden geïnvesteerd, dan de weinig rendabele vastlegging in voorraden.

Het gisteren door de Federal Reserve uitgebrachte Beige Book over de maanden januari en februari bracht weinig nieuws. Het materiaal, samengesteld uit interviews met een brede groep spelers uit het veld, schetst een beeld dat in overeenstemming is met het oordeel dat Greenspan een week geleden gaf. Alles wijst op een opleving van de economie. Volgens het gematigde scenario moet dat dit jaar kunnen resulteren in een gemiddelde groei van het BNP met 2,5% tot 3%.

Amerikaanse beleggers beginnen zich langzamerhand comfortabeler te voelen over de economie en beginnen geld uit de vastrentende sfeer over te hevelen naar de aandelenmarkten. Onttrekking van kapitaal uit de obligatiemarkt heeft al een licht opwaarts effect op de lange rentetarieven. Dat maakt de obligatiemarkt op korte termijn minder aantrekkelijk en dat kan op zich weer een extra impuls geven aan een vergroting van de geldstroom richting aandelenmarkt.

Uitgebalanceerde visie United Services Group
Ondanks teruglopende uitzendmarkten heeft United Services Group ook over het boekjaar 2001 een uitstekend resultaat kunnen neerzetten door snel en effectief in te spelen op de veranderde omstandigheden. In het vierde kwartaal kreeg de economische afzwakking nog nauwelijks greep op de ontwikkeling van de onderneming.

De winst vóór amortisatie van goodwill steeg in het laatste kwartaal met 16,7% over een 14,7% hogere omzet. De brutowinstmarge kwam uit op het nog niet eerder bereikte niveau van 13,7%. Over het gehele jaar steeg de nettowinst met 18,1% op een 15,9% hogere omzet, terwijl de marge verbeterde van 12% naar 12,3,%. Een bescheiden autonome groei van 2% werd aangevuld met 14% groei uit acquisities.

Het bedrijf, dat zich zelf liever niet ziet als traditionele uitzendorganisatie, schetst een genuanceerd beeld van de huidige marktontwikkeling, die behalve risico's ook bijzondere kansen oplevert. We zijn het nog niet eerder tegengekomen bij Vedior of Randstad, maar USG durft wel de stelling aan dat de geleidelijke economische afzwakking in met name Nederland, waar lang sprake was een overspannen arbeidsmarkt, ook voordelen met zich meebrengt.

Meer vraag en geschiktere uitzendkrachten
Een aantal van de vaak sterk gespecialiseerde werkmaatschappijen van USG krijgt daardoor de beschikking over een alleszins welkom ruimer aanbod van geschikte uitzendkrachten. Het is een consequente redernering. De grote concurrenten Randstad en Vedior hebben we in het recente verleden vaak horen klagen over de krappe Nederlandse arbeidsmarkt.

Een binnen de perken blijvende verruiming van die markt is dus beslist niet ongezond. USG blijkt wat dat betreft op de wenken te worden bediend. Van belang is voorts dat het bedrijf, in tegenstelling tot zijn twee grote concurrenten, geen exposure heeft op de Amerikaanse markt. Bijna 90% van de omzet werd vorig jaar behaald in Nederland en België en de rest in Duitsland en Spanje.

Een interessante observatie die USG gisteren ook deed, is dat het een welhaast wetmatige cyclus is dat de vraag naar flexibel inzetbaar personeel na voltooiing van afslankingsoperaties toeneemt. USG is ook op dit punt optimistisch en verwacht dat op afzienbare termijn de gespecialiseerde uitzendmarkten aantrekken, waarin de onderneming actief is.

Koersdoel: 35 euro in 12 tot 18 maanden
Wel valt op dat voor het eerst sinds jaren USG voor het lopende jaar geen specifieke uitspraak doet voor de winstgroei. Wel wordt een voortzetting van de omzet- en winstgroei voorzien. Dit jaar valt de winstgroei wellicht iets lager uit dan gemiddeld 15%, waarvan we tot nog toe voor de komende jaren zijn uitgegaan. Dat kan de lauwe reactie van beleggers gisteren verklaren. Het aandeel daalde 1,3% tot 23,50 euro.

Op deze koers en de voor dit jaar getaxeerde winst per aandeel van 2,56 euro (+12,3%) heeft het aandeel een veel te lage k/w van 9,2. Op een termijn van 12 tot 18 maanden hanteren we een koersdoel van 35 euro.