Over de hele wereld zijn meer dan 8.700 aandelen aan effectenbeurzen genoteerd.i Zoeken naar manieren om die aandelen in categorieën te verdelen en te beoordelen, is volgens ons een belangrijke eerste stap voor elke aandelenbelegger. Een van de manieren waarop we dat kunnen doen, is door te kijken naar de omvang van bedrijven. In ons onderzoek naar de marktrendementen uit het verleden hebben we vastgesteld dat aandelen van bedrijven met verschillende groottes vaak op verschillende momenten beter presteren. Maar wat maakt de aandelen van een bedrijf groot of klein? Voor sommige beleggers is het misschien verrassend dat grote aandelen zoals gedefinieerd in de beleggingssector niet per se aandelen zijn van ondernemingen met de hoogste winst of omzet of met het grootste aantal winkels of medewerkers. Inzicht in de manier waarop de beleggingssector de bedrijfsomvang meet, kan beleggers volgens ons helpen om hun portefeuille op verschillende situaties voor te bereiden.
Wanneer commentatoren spreken over grote of kleine aandelen, bedoelen ze daar doorgaans de marktkapitalisatie van een bedrijf mee, met andere woorden de koers van het aandeel vermenigvuldigd met het aantal uitstaande aandelen. Dat cijfer geeft een globaal idee van hoeveel een bedrijf bij verkoop kan opbrengen. Veel beleggers en dataproviders verdelen aandelen in drie categorieën: grote kapitalisaties (largecaps), middelgrote kapitalisaties (midcaps) en kleine kapitalisaties (smallcaps).
Bronnen verschillen wat de afbakening van die categorieën betreft. Een gemeenschappelijke definitie is de volgende: largecaps hebben een marktkapitalisatie van ten minste € 8,8 miljard, midcaps vallen tussen de € 1,8 miljard en € 8,8 miljard en smallcaps liggen tussen de € 220 miljoen en € 1,8 miljard.ii Bedrijven met een nog kleinere marktkapitalisatie worden soms microcaps genoemd, terwijl ondernemingen met een extreem hoge kapitalisatie, van € 176 miljard of meer, ook wel met de term megacaps worden aangeduid.iii
Andere bronnen hanteren deze termen in relatieve zin. MSCI rangschikt bedrijven in veel van zijn aandelenindices op basis van hun marktkapitalisatie. Daarbij zijn aandelen die als largecap worden beschouwd samen goed voor circa 70% van de totale marktkapitalisatie van de index.iv De volgende groep van grootste bedrijven, die ongeveer 15% van de totale marktkapitalisatie van de index uitmaken, zijn midcaps. De kleinste bedrijven, die de resterende 15% van de marktkapitalisatie van de index voor hun rekening nemen, worden smallcaps genoemd.
Bij Fisher Investments Nederland hanteren we een licht afwijkende algemene classificatie. Zo beschouwen we megacaps als aandelen met een marktkapitalisatie die hoger ligt dan de gewogen gemiddelde kapitalisatie van de wereldwijde aandelenmarkt, het gemiddelde gecorrigeerd met een factor die de relatieve omvang van elk bedrijf weerspiegelt. Begin 2020 was dat cijfer € 178,6 miljard.v In de ontwikkelde landen voldeden 33 bedrijven aan die norm.vi Largecaps zijn voor ons momenteel bedrijven met een kapitalisatie tussen € 44 miljard en de drempel van de megacaps. Midcaps vallen tussen de € 8,8 miljard en € 44 miljard, terwijl smallcaps een kapitalisatie van minder dan € 8,8 miljard hebben.
Verrassend genoeg hangt de marktkapitalisatie van een bedrijf niet per se samen met de winst, de omzet of het aantal medewerkers of vestigingen. Zo heeft Adyen, een Nederlands platform voor onlinebetalingen, 1.182 medewerkers. In 2019 haalde het bedrijf een omzet van € 2,7 miljard en bedroeg de nettowinst € 204 miljoen.vii Autogrill, een Nederlandse restaurantketen, telt 62.061 medewerkers. In 2019 haalde de keten een omzet van € 5,4 miljard en bedroeg de nettowinst € 205 miljoen.viii Hoewel Adyen maar een fractie van het aantal medewerkers en de helft van de jaaromzet van Autogrill heeft, is de marktkapitalisatie van Adyen veel hoger dan die van Autogrill: € 24,6 miljard tegenover € 591 miljoen.ix
Waarom? De marktkapitalisatie geeft een idee van de waarde van een bedrijf. Naar onze mening hangt die doorgaans af van hoe beleggers aankijken tegen het toekomstige winstpotentieel van het bedrijf en de huidige activa en het fysieke kapitaal. Autogrill is actief in wat wij zien als een trager groeiende sector, het restaurantwezen, terwijl Adyen deel uitmaakt van de technologiesector, die we als een sneller groeiende sector beschouwen. De hogere marktkapitalisatie van Adyen duidt er volgens ons op dat beleggers verwachten dat het bedrijf in de toekomst veel meer waard zal zijn dan Autogrill.
Ons onderzoek wijst uit dat de omvang een belangrijke rol kan spelen bij het bepalen van welke aandelen op welk moment het best presteren. We hebben vastgesteld dat smallcaps aan het begin van bullmarkten (lange periodes van over het algemeen stijgende aandelenmarkten) beter presteren dan grotere bedrijven. Dat komt volgens ons doordat kleinere bedrijven het vaak moeilijk hebben in de recessies die bearmarkten (langdurige daling van de brede aandelenmarkt van -20% of meer met aanwijsbare fundamentele oorzaken) doorgaans vergezellen. We zien dat smallcaps het in die periodes vaak moeilijker hebben om kapitaal te lenen van banken of aan te trekken van beleggers. Hun geringe omvang kan een groter risico op financiële problemen of zelfs faillissement met zich meebrengen, waardoor hun aandelen mogelijk harder worden geraakt dan die van grotere bedrijven. Aandelen van kleinere bedrijven die overleven, kunnen vervolgens omhoogschieten wanneer het sentiment minder negatief wordt en er een nieuwe bullmarkt begint, zo stelden we vast.
Zo veerden smallcaps wereldwijd met 68,9% op tussen het dieptepunt van de wereldwijde bearmarkt in 2009 tot het einde van dat jaar, waardoor ze een voorsprong van 51,1% hadden op largecaps.x In het verlengde daarvan geeft ons onderzoek aan dat largecaps en megacaps in het verleden vaak beter presteerden dan smallcaps naarmate de bullmarkten vorderden.xi Naar ons idee zijn beleggers die in een latere fase van de bullmarkt aandelen kopen doorgaans voorzichtig. We denken dat ze de voorkeur geven aan aandelen van bedrijven met een sterke merkbekendheid, omdat ze die als stabieler beschouwen.
We vinden het belangrijk op te merken dat beleggers zich steeds meer bewust worden van die trend, dat kleinere aandelen het beter doen in de beginfase van bullmarkten en grotere aandelen later beter presteren. Of die trend zal aanhouden, is dan ook een vraagteken, omdat algemeen bekende informatie volgens ons gewoonlijk al in de aandelenkoersen verwerkt zit. Dat kan later gevolgen hebben voor het relatieve rendement van grote en kleine aandelen in verschillende marktfasen, ook in de huidige bullmarkt, die eind maart lijkt te zijn begonnen.
Toch denken we dat inzicht in de omvangclassificaties van aandelen en het verband met trends in marktleiderschap (welke categorieën wanneer de beste prestatie neerzetten) beleggers kan helpen om hun verwachtingen vorm te geven en in te schatten of de historische trends zullen aanhouden.
__________________________________________
i Bron: FactSet, 10/07/2020. Aantal bedrijven in de MSCI ACWI Investable Market-index, een maatstaf die 99% van de beursgenoteerde aandelen uit 48 landen over de hele wereld omvat.
ii “Small Cap Stocks vs. Large Cap Stocks: What's the Difference?,” Sean Ross, Investopedia, 20/03/2020.
iii “Understanding Small Cap and Big Cap Stocks,” Rick Wayman, Investopedia, 13/10/2019.
iv “MSCI Global Investable Market Indexes Methodology,” MSCI, mei 2020.
v Bron: FactSet, 10/01/2020.
vi Bron: FactSet, 31/12/2019. Megacaps worden gedefinieerd als bedrijven met een marktkapitalisatie die groter is dan de gewogen gemiddelde marktkapitalisatie van de MSCI World-index op 31/12/2019.
vii Bron: FactSet, 10/07/2020.
viii Ibid.
ix Ibid.
x Bron: FactSet, 09/07/2020. Rendement van de MSCI World Small Cap-index en de MSCI World Large Cap-index in euro met nettodividenden, 09/03/2009–31/12/2009.
xi Bron: FactSet en Fama/French Data Library, 31/12/2019. Bewering op basis van gegevens van Fama/French over het totale rendement vóór 1979 en gegevens van Russell over het totale rendement na 1979. De decielen van Fama/French zijn gewogen naar marktkapitalisatie, met gelijkgewogen smallcapdecielen 3–6 en gelijkgewogen largecapdecielen 7–10. De gegevens betreffen dagelijkse totaalrendementen.