Er is een oud gezegde in de olie-industrie dat grote velden steeds groter worden. Men vindt er een dieper zand bij, of een blokje aan de rand dat nog niet ontwikkeld was. Of misschien konden de geologen zich wel niet voorstellen dat het zó groot was.
Écht grote velden worden er niet veel meer gevonden. En al helemaal niet op de Noordzee. Het Johan Sverdrup veld offshore Noorwegen is dan ook een geval apart. Met bewezen reserves van 2,1 miljard barrel (verwacht: 2,5 miljard, mogelijk: 3,1 miljard) komt geen enkele andere Noordzee ontdekking deze eeuw ook maar in de buurt. De op een na grootste ontdekking deze eeuw, Buzzard uit 2001, heeft ongeveer een derde van de reserves van Johan Sverdrup.
Tot nu tot ligt de ontwikkeling van het veld op schema. In juni dit jaar installeerde de Pioneering Spirit van Allseas de drilling platform topsides (de zwaarste single lift installatie ooit; toch iets waar Nederland een beetje trots op mag zijn). Processing platform topsides en het accommodatie gedeelte zullen in 2019 volgen.
De start van de productie is gepland in het laatste kwartaal van 2019, waarna de productie snel kan gaan toenemen totdat de totale capaciteit voor fase 1 van de ontwikkeling van het veld (440.000 vaten per dag) bereikt is. Vervolgens kan men direct door met fase 2 die de totale productie naar 660.000 vaten per dag gaat brengen.
Lage break even kosten
Break even kosten voor de eerste fase van het project zijn nu gedaald tot onder de $15 per vat. Dat is ongekend laag (ter vergelijking: break even kosten zijn ongeveer $40 voor nieuwe deepwater velden in Brazilië, Guyana of de Golf van Mexico, ongeveer $50-60 voor VS schalieolie).
Dat deze kosten hier zo laag zijn ligt aan een aantal factoren. De schaalgrootte die het enorme volume met zich meebrengt helpt. De geologische condities helpen (uitstekend reservoir op niet al te grote diepte van ongeveer 2 km).
De waterdiepte ter plekke van slechts ruim 100 meter helpt. En tenslotte: het project werd aanbesteed en gebouwd in de lage olieprijswereld van de afgelopen jaren wat met de huidige overcapaciteit de kosten in hoge mate omlaag gebracht heeft.
Zijn de bedrijven achter Johan Sverdrup dan ook aantrekkelijke beleggingen?
Operator Equinor (het vroegere Statoil) heeft met ongeveer 40% het grootste aandeel. Grootste partner is het Zweedse Lundin met bijna 23% (het was niet Statoil die dit veld ooit vond maar het veel kleinere Lundin). De Noorse staat neemt via staatsbedrijf Petoro met 17% deel. Tenslotte nemen AkerBP (waarvan de aandelen verhandeld worden op de beurs van Oslo) en Total met respectievelijk ruim en bijna 10% deel. Total verkreeg dit aandeel vorig jaar door de overname van Maersk Oil and Gas.
Hoe aantrekkelijk zijn deze bedrijven als belegging? Twee ervan (Total en Lundin) noemde ik in een column een jaar geleden als aantrekkelijke aandelen. Van de majors blijft Total - net als een jaar geleden - mijn favoriete aandeel. Door geluk of kundigheid hadden zij een goede hand met de timing van investeringen in het laatste decennium. Van 2012 tot 2014 kozen zij er voor het relatief rustig aan te doen qua investeringen.
De afgelopen jaren lieten zij daarentegen de investeringen niet al te zeer terug zakken en deden zij een aantal interessante overnames. Daar plukken zij nu de vruchten van. De cijfers van het afgelopen kwartaal verrasten de markten wederom in positieve zin.
Als enige van de majors heeft Total de bewuste keuze gemaakt om niet in VS schalieolie te investeren. Het argument hierbij is dat de technische sterkte van het bedrijf hier niet ligt en dat de hoeveelheid producenten die hier wat aan verdient tot nu toe zeer klein is gebleken. Het lijkt me een goede keuze. Aandeelhouders van Shell mogen naar mijn inschatting opgelucht adem halen dat BP voor 10 miljard dollar de schalieolie assets van BHP overnam en niet Shell.
Lundin: tijd om winst te nemen
De waarde van Lundin zit voor een groot deel in het aandeel in Johan Sverdrup. Sinds mijn column vorig jaar steeg het aandeel met bijna 70% naar ongeveer 290 Zweedse kronen. Daarmee is naar mijn inschatting het goede nieuws van het afgelopen jaar (stijgende olieprijzen en de lagere break even kosten van Johan Sverdrup) ruimschoots in de koers verdisconteert.
Laten we ons hierbij wel realiseren dat het een schatting van de gemiddelde olieprijs van 2020 tot pakweg 2040 is die de waarde van Johan Sverdrup bepaalt. Is die werkelijk zoveel veranderd in het afgelopen jaar?
Met de huidige koers en een marktwaarde van tegen de €10 miljard begint het aandeel duur te worden. Voor Aker BP lijkt hetzelfde te gelden; het aandeel liet afgelopen jaar een vergelijkbare snelle stijging zien en lijkt nu ook relatief hoog gewaardeerd te worden.
Hoe winstgevend Johan Sverdrup ook zal zijn: de belastingdruk op olie- en gasvelden in Noorwegen is met 78% substantieel. Denken beleggers hier aan een mogelijke overname? Rekent men op een nieuwe grote vondst? Beide mogelijke redenen lijken me erg speculatief. Tijd om winst te nemen.
Disclaimer: Jilles van den Beukel heeft een long positie in Total.