De aanhoudende koersstijging van Air France-KLM wekt de nodige verbazing. Het aandeel dobberde langdurig rond de 5 euro. Half februari zette het fonds er de sokken in en steeg in rap tempo naar de 7,50 euro. Een flinke sprong, maar na enige consolidatie werd een hernieuwde groeispurt ingezet die tot op de dag van vandaag voortduurt.
Banken verdeeld
De banken zijn sterk verdeeld over het aandeel. Deutsche Bank, JP Morgan, Kepler en Barclays zien er weinig in: verkoopadviezen met koersdoelen variërend van 4,60 tot 6,80 euro. Dan lijken SocGen en HSBC het beter te hebben begrepen: koopadviezen met 12 tot 12,50 euro als koersdoel.
Maar eerlijk is eerlijk, de adviezen van laatstgenoemde twee dateren pas van 31 mei, respectievelijk 1 juni.
Mochten beide grootbanken gelijk krijgen, dan heeft Air France-KLM toch nog aardig wat upside. Reden genoeg alsnog wat dieper in het fonds te duiken, al moet met enige spijt worden geconstateerd dat dit rijkelijk aan de late kant is.
Sector heeft wind mee
Allereerst de sector zelf: die profiteert volop van de relatief gunstige economische omstandigheden. Natuurlijk, de consument durft het geld weer laten te rollen. De vraag naar vliegreizen neemt sterk toe.
De IATA constateerde over april een mondiale toename van het aantal vliegkilometers met 10,7%, de sterkste groei van de afgelopen zes jaar. En ook het vrachtvervoer zit sterk in de lift: plus 14% over april in Europa bijvoorbeeld.
Klik op het plaatje voor een grote versie
Winsten in Europa wel onder druk
Nu is een sterke omzetgroei leuk, maar hoe staat het met de winstgevendheid? Nou, mondiaal gesproken best goed: de IATA stelde de winstverwachting voor de mondiale winstprognose opwaarts bij van 29,8 miljard dollar tot 31,4 miljard dollar. Daar valt echter wel een kanttekening bij te plaatsen.
De winstverwachting voor de Europese luchtvaartmaatschappijen zal volgens die prognose juist dalen van 8,6 miljard dollar over 2016 tot 7,4 miljard dollar dit jaar. De cijfers van AF-KLM over (gebroken) boekjaar 2016 ogen niet slecht.
Hoewel de omzet afnam van 25,7 miljard euro tot 24,8 miljard euro, bleef er onderaan de streep juist beduidend meer over. Het gerapporteerde nettoresultaat over 2016 voor de groep bedroeg 729 miljoen euro, versus slechts 118 miljoen euro over 2015.
De voor beleggers interessante wpa lag op 2,64 euro (0,39 euro). Kijkend op EBITDA-niveau: 2,7 miljard euro over 2016 versus 2,4 miljard euro over 2015. Een lagere omzet dus, maar wel een duidelijk hoger bedrijfsresultaat.
Klik op het plaatje voor een grote versie
Brandstofkosten vallen mee
De bovenvermelde verbetering van het resultaat is deels te danken aan flink lagere brandstofkosten. Voor het idee: AF-KLM betaalde over 2016 een brandstofrekening ter hoogte van 4,6 miljard euro, over 2015 lag die rekening circa 25% hoger.
De kerosinekosten bedragen daarmee ruwweg 18,5% van de concernomzet. De impact op het resultaat kan daarbij aanzienlijk zijn, maar dat hangt nauw samen met een correcte hedge op de kerosineprijs en de vreemde valuta’s (vooral de dollar).
Dat was een blik in de achteruitkijkspiegel, hoe ziet het er voor het lopende boekjaar uit? Een verbetering ligt voor de hand, maar hoeveel beter en levert dit dan een rechtvaardiging op voor de fors oplopende koers van AF-KLM?
Dat lijkt niet het geval. Analisten gaan (gemiddeld) uit van een nettowinst van 450 miljoen euro, wat overeenkomt met een wpa van 1,45 euro. Snelle rekenaars komen op de huidige koers van 10,75 euro dan uit op een k/w van slechts 7 à 7,5.
Dat lijkt goedkoop, maar beleggers doen er goed aan het sterk cyclische karakter van airliners niet te onderschatten.
Olie, dollar, hedge
Afgaand op de berichten die de IATA de lucht in slingert, lijken de meeste banken met hun taxaties wat aan de lage kant te zitten. Het is echter enigszins koffiedikkijken, want wat doet de olieprijs (kerosine) gemiddeld over het gehele jaar bezien, hoe zal de dollar zich verhouden tot de euro?
Maar ook: hoe succesvol is de afdeling die zich bezighoudt met het hedgen van de brandstofkosten en valutabewegingen?
AF-KLM rekent gemiddeld voor boekjaar 2017 met een olieprijs (Brent) van 56 dollar per vat, ofwel een kerosineprijs van 535 dollar per ton. De euro/dollar prikt het concern daarbij op 1,07.
Voorlopig is de olieprijs aanmerkelijk lager en is de dollar recent aardig verzwakt ten opzichte van de euro. Dat biedt ruimte voor meevallers en verhoogde winsttaxaties van banken later dit jaar.
Winstdaling
Dat er sprake is van een sterk opwaarts momentum bij AF-KLM is duidelijk. Natuurlijk helpen de positieve geluiden vanuit de IATA. De news flow is positief, de sector vertoont flinke groei, maar fundamenteel is er toch onvoldoende aanleiding om daar de recente koersstijging mee te verklaren.
Nogmaals, volgens datzelfde IATA staat de winstgevendheid van de Europese luchtvaart sterk onder druk. De organisatie verwacht voor de Europese spelers een winstdaling van 14% voor dit jaar.
Shortposities onduidelijk
Het is goed mogelijk, NB dit is louter speculatie, dat er nog een aantal professionele partijen short op AF-KLM zit. Nu valt de nettoshortpositie in het aandeel op het eerste gezicht mee: ruim 3% volgens het AFM-register. Dat is weleens hoger geweest, veel hoger zelfs.
Echter, veel professionele partijen zijn onzichtbaar omdat zij onder de 0,5%-meldingsgrens zijn gezakt. Indien álle percentages worden meegeteld van de laatstgemelde shortposities, komt dat uit op 15%.
De echt interessante informatie valt niet te achterhalen, namelijk of iedere marktpartij die onder de 0,5% short is gezakt de positie vervolgens ook echt heeft afgebouwd tot nul.
Neutrale blik
Fundamenteel is er niet echt veel reden om enthousiast te raken van de luchtvaarsector, AF-KLM niet uitgezonderd. Het is een kapitaalintensieve sector, met moordende concurrentie, zwaar-cyclisch en altijd de (kleine) kans dat AF-KLM een zware vliegtuigcrash te verwerken krijgt.
De grootmeester van het waardebeleggen, Warren Buffett, deelt deze visie.
Vreemd genoeg is Buffett eerder dit jaar toch fors in luchtvaartmaatschappijen gestapt. Een inconsequentie waarop de man al eens eerder is betrapt.
Zo betitelde hij ooit derivaten als "weapons of mass destruction" om vervolgens toch verzekeringsagent te spelen en als tegenpartij op te treden bij panikerende financials tijdens de neergang van de financiële markten een aantal jaar geleden.
Beleggen, traden of shorten
De sterke stijging lijkt veel professionele partijen toch te hebben verrast. Het aandeel is duidelijk los en heeft nog upside. Die constatering is wel met een handelstechnische bril op: dit type aandeel is bepaald niet geschikt voor de buy & hold-belegger.
Zo noteerde het aandeel in 2005 (!) al rond de 12 euro en piekte het in 2007 op 34 euro. En ja, AF-KLM noteerde nadien ook wel eens amper 3 euro.
Klik op het plaatje voor een grote versie
Wilt u traden, het momentum (alsnog) meepakken? Het aandeel leent zich ervoor. En, hoewel fundamenteel onaantrekkelijk, valt nu short gaan sowieso niet aan te bevelen. Tegen het momentum in handelen levert namelijk zelden een winnende strategie op.
Beleggers die voor de langere termijn beleggen en niet over stalen zenuwen beschikken, kunnen dit aandeel beter mijden. Een bestendig dividend behoort ook al niet tot de mogelijkheden. Het concern geeft de voorkeur aan aflossing van schulden.
Oftewel, als u slecht timed, wordt u niet of amper gecompenseerd voor jarenlang noodgedwongen geduld hebben. Er liggen elders voor fundamenteel ingestelde beleggers betere mogelijkheden.
Disclaimer Crum: geen positie in Air France-KLM