Met grote voortvarendheid heeft Jean-René Fourtou,
Vivendi’s nieuwe bestuursvoorzitter die in juli vorig jaar het stuur overnam van de megalomane Jean-Marie Messier, de sanering van het Franse conglomeraat ter hand genomen.
Aanvankelijk reageerden beleggers met scepsis op de bestuurswisseling. Augustus 2002 bereikte het aandeel zijn absolute dieptepunt op krap 9 euro. Daarmee was het gedecimeerd ten opzichte van de hoogste koers van 145 euro, die in maart 2000 op de toppen van de roem van Messier werd bereikt.
De reserve van investeerders jegens Fourtou heeft in de laatste twaalf maanden echter plaats gemaakt voor gepast enthousiasme.
Voortvarende Fourtou
In die periode is de waarde van het aandeel bijna verdubbeld. Vandaag noteert de koers 17,10 euro (17:30 uur). Beleggers weten Fourtou’s onverholen afkeuring over het reilen en zeilen van zijn voorganger te waarderen. Afgelopen vrijdag ging het bericht uit, dat hij alles in het werk stelt de uitbetaling van Messiers vertrekpremie van 20,5 miljoen euro te verhinderen.
Daartoe hadden de commissarissen van Vivendi zich jegens Messier verbonden. Daar blijft het niet bij. In de wetenschap dat de aanval de beste verdediging is, kondigde Fourtou ook aan dat hij de commissarissen ter verantwoording roept. Voor de goede orde, dit wapengekletter beoogt vooral de stemming onder beleggers positief te beïnvloeden.
Financieel zet die 20 miljoen euro weinig zoden aan de dijk ten opzichte van de vele miljarden, die Messier de laatste jaren door een ongedisciplineerd acquisitiebeleid in rook liet opgaan. Alleen al in 2002 werd een megaverlies van 12,5 miljard euro geleden door de afwaardering van in het verleden te duur betaalde acquisities.
Rood: AEX
Blauw: Vivendi (jaar)
Wezensvreemd
Afgelopen vrijdag werd ook de verkoop van Vivendi’s Amerikaanse entertainment activiteiten - Vivendi - Universal Entertainment (VUE) - definitief beklonken. In tegenstelling tot wat Fourtou eerder had beleden, trekt Vivendi zich daarmee terug uit de haar wezensvreemde glitterwereld van entertainment, waaronder de filmstudio’s van
Universal.
Zo kan ze zich concentreren op mobiele telefonie. Dat die switch er aan zat te komen, werd al duidelijk toen Fourtou in december 2002 op verrassende wijze het Britse Vodafone aftroefde in de verwerving van de controlerende meerderheid in Cegetel. Middels haar belang in FRS is dat de op één na grootste mobiele operator van Frankrijk.
De terugtrekking uit entertainment verloopt gefaseerd. Anders dan het naar liquiditeiten dorstende Vivendi beoogde, werd VUE niet ogenblikkelijk en in z’n geheel te gelde gemaakt, maar slechts voor een deel en dan nog in termijnen. Koper NBC, een dochter van General Electric (GE), heeft op haar beurt een gecompliceerde deal uitgedokterd.
Belang van 20%
Bij de overname van VUE wordt 4 miljard dollar betaald in eigen aandelen GE, 1,7 miljard dollar aan schulden wordt overgenomen en tenslotte wordt Vivendi nog een belang van 20% gegund in de samengevoegde activiteiten, die in het vervolg worden voortgezet onder de nieuwe naam NBC Universal.
Het recht op de uiterst liquide GE aandelen kan echter direct worden omgezet in een contant bedrag van 3,8 miljard dollar, waarvan een half miljard euro achterblijft bij externe aandeelhouders in VUE. Zo stroomt uiteindelijk 3,3 miljard dollar door naar Vivendi. Daarmee is de nijpende behoefte aan liquiditeiten voor het moment gestild.
De deal behoeft de goedkeuring van de mededingsautoriteiten die volgens ingewijden niet dwars liggen, maar wel de finalisering vermoedelijk ophouden tot het tweede kwartaal van 2004. Verschillende opties staan Vivendi daarna open om vanaf 2006 het 20% belang in NBC Universal te gelde te maken tegen een bedrag van ten minste 11 miljard dollar.
Rood: AEX
Blauw: Vivendi (maand)
Schuldenvrij in 2005
Per saldo ontvangt Vivendi ruim 14 miljard dollar en dat is het tamelijke hoge bedrag, dat de hard onderhandelende Fourtou steeds in gedachte had. Voordeel voor Vivendi is dat het in NBC de best denkbare manager heeft gevonden om leiding te geven aan de entertainmentactiviteiten, die buiten de scope van het aanvankelijke nutsbedrijf vallen.
De kans is daardoor verre van denkbeeldig, dat de uitkoopprijs te zijner tijd 11 miljard dollar overtreft. De combinatie van het televisienetwerk van NBC en de content productiefaciliteiten van VUE belooft immers belangrijke synergieën op te leveren, die GE en NBC schatten op een slordige 450 miljoen dollar per jaar.
Fourtou voorziet dat hij in de loop van 2004 Vivendi’s exorbitant hoge schuldenpositie van 29 miljard euro ultimo 2001 terugbrengt tot slechts 5 miljard euro. In 2005 is het bedrijf volgens hem praktisch schuldenvrij. De dan nog resterende omzet bedraagt dan ongeveer 17 miljard euro op jaarbasis.
Marge van 22%
Daarvan is de helft afkomstig uit mobiele telefonie in Frankrijk (Cegetel, circa 14 miljoen klanten), 25% uit de kabeltelevisieactiviteiten van Canal Plus en 8% uit Telecom Maroc. Het resterende deel van de omzet komt uit de overige activiteiten, waaronder NBC Universal zolang het 20% belang hierin gehandhaafd blijft.
De volledige gedaanteverwisseling van de onderneming kan niet duidelijker worden geïllustreerd aan de hand van het feit dat Vivendi over 2002 nog een omzet rapporteerde van ruim 58 miljard euro. Over die 17 miljard euro omzet moet het bedrijf in 2005 in staat zijn een operationele marge van circa 22% te behalen.
Daarvan neemt Cegetel 30% voor haar rekening, Telecom Maroc 30%, Canal Plus 10% en de overige activiteiten, waaronder NBC Universal, minimaal 12%. Bij afwezigheid van impairment lasten en financieringslasten eisen uitsluitend de fiscus en de houder van het 30% minderheidsbelang in Cegetel (Vodafone) hun tol.
Vivendi (dag)
Perspectief
Daarna kan de nettowinst uitkomen op circa 2 miljard euro, ofwel een kleine 2 euro over elk van de 1,1 miljard uitstaande aandelen. In hoeverre afschrijving van goodwill dit beeld kan verstoren valt moeilijk te overzien, maar bij een volledig gesaneerd Vivendi is die post vermoedelijk niet meer van veel invloed.
Bij de huidige koers van goed 17 euro heeft het aandeel op grond van bovenstaande uitgangspunten een k/w van 9 en dat biedt ontegenzeggelijk perspectief.
Jacques Potuijt is oprichter van Provest Group en was hiervoor onder meer hoofd Beleggingsresearch bij Deutsche Morgan Grenfell in Amsterdam. Potuijt schrijft zijn columns op persoonlijke titel. Hij belegt uitsluitend in beleggingsfondsen. De informatie in deze column is niet bedoeld als beleggingsadvies of als aanbeveling tot het doen van bepaalde beleggingen. Uw reactie is welkom op
potuijt@iex.nl.