De economische gezondheid van de eurozone is niet altijd alleen af te leiden van industriële cijfers.
Is er storm op komst in de Europese economie? In ons wekelijkse overzicht van financiële berichten duiken telkens weer experts op die waarschuwen dat er problemen op komst zijn vanuit Duitsland, de grootste economie in de eurozone en een industriële grootmacht.
Dienstensector onderbelicht
De aangehaalde cijfers scheppen inderdaad niet bepaald een rooskleurig beeld. Wel beperken de negatieve cijfers zich grotendeels tot de industrie. Ondertussen laten de financiële media gegevens uit de dienstensector vaak links liggen, hoewel die een veel groter deel van de economische output van de eurozone uitmaakt, zoals u later zult lezen.
Wij zijn ervan overtuigd dat het erg belangrijk is om te begrijpen hoe een economie van een land (of regio) in elkaar steekt, als u wilt kunnen beoordelen of economische voorspellingen uit krantenkoppen juist zijn en als u weloverwogen beleggingsbeslissingen wilt maken.
Zware industrie
De zware industrie heeft in de hele eurozone al vrijwel het hele jaar met slechte cijfers te kampen, met Duitsland als ogenschijnlijk voornaamste veroorzaker. De inkoopmanagersindexen uit de industrie, ook wel Purchasing Managers' Indexes (PMI's) genoemd, zijn maandelijkse peilingen van het vertrouwen in huidige en toekomstige zakelijke activiteiten. Deze daalden begin 2019 in de vier grootste economieën van de eurozone (Duitsland, Frankrijk, Italië en Spanje).
Voor Duitsland werd een krimp verwacht, met waarden onder 50, de grenswaarde tussen groei en krimp (i). De zwakte van Duitsland was genoeg om de PMI voor de industrie van de gehele eurozone onder de 50 te trekken en financiële media waarschuwden daarom voor bredere economische malaise (ii).
Als reactie hierop liep de industriële productie van de eurozone (mijnbouw, industrie en nutsvoorzieningen) in maart en april terug, terwijl meer media kopten met de krimp van Spanje en Duitsland (iii).
De zwakke export van Duitsland zorgde voor meer olie op het spreekwoordelijke vuur en de export daalde in april met 0,5% j-o-j (iv). Uit verschillende hoeken waarschuwden experts dat dit op een fundamentele economische zwakte in de regio wijst.
Grote voorraadreserves door Brexit
Maar wij vinden een veel minder onheilspellende uitleg meer voor de hand liggen. In het eerste kwartaal bleek uit verschillende verslagen dat Britse bedrijven grote voorraadreserves aanlegden ter voorbereiding op de originele Brexit-datum, 29 maart.
Toen bekend werd dat de Brexit uitgesteld werd en reserves dus helemaal niet nodig bleken, moesten bedrijven het overaanbod wegwerken, waardoor de vraag tijdelijk daalde. Dit lijkt ons een belangrijke oorzaak van de 22% terugloop op jaarbasis in de Duitse afzet aan het Verenigd Koninkrijk van april (v).
Industrie vertegenwoordigt slechts kwart bbp
Toch focusten de media richtten liever op de verzwakkende export van een grootmacht. Die focus vinden we wat misplaatst, want de industrie vertegenwoordigt maar 25,3% van het bruto binnenlands product van de eurozone (bbp, een schatting door de overheid van de output van de economie) (vi).
De dienstensector is een veel groter onderdeel van het bpp van de eurozone, maar die 73% lijkt veel minder aandacht te krijgen (vii). Verouderde perspectieven kunnen best eens ten grondslag liggen aan die onevenredige focus op de industrie. De opkomst van de dienstensector is een fenomeen uit de tweede helft van de 20e eeuw en doet afbreuk aan het romantische beeld van de tijd toen landen echte dingen maakten.
Diensten zijn niet tastbaar en je kunt er geen regionaal of nationaal vakmanschap mee laten zien, zoals met fysieke producten wel kan. De daarbij behorende trots blijft ook uit.
Verouderde modellen
Verder maakt de relatief lage hoeveelheid beschikbare cijfers het er ook niet bepaald eenvoudiger op. Economen hebben na de Eerste Wereldoorlog statistische modellen ontwikkeld om te kunnen kwantificeren hoeveel oorlogsmaterieel een land kan produceren. Die modellen hebben de economische evolutie niet goed bij weten te houden, vinden we.
Uit het kleine aantal bestaande indicatoren voor de dienstensector valt een veel positiever beeld op te maken dan van de industrie. Neem bijvoorbeeld de diensten-PMI. De diensten-PMI voor de eurozone bleef heel 2019 boven de 50, waardoor de samengestelde PMI (voor de diensten- en industriebranche samen) ook boven de 50 bleef hangen (viii).
Wij zien dat als een bewijs dat groei in het grootste deel van een economie belangrijker is voor de algemene groei dan zwakte in een ander onderdeel; ook als dat onderdeel in het middelpunt van de belangstelling staat. Zelfs in Duitsland maakt de dienstensector het onderpresteren van de industrie meer dan goed, waardoor de samengestelde PMI het hele jaar blijft stijgen (ix).
Diensten doen het goed
Ook uit andere indicatoren valt op te maken dat diensten het goed doen. De afzet van de detailhandel in de eurozone valt vanaf het begin van het jaar tot en met april positief uit, al was er af en toe wat meer volatiliteit te merken (x).
De totale huishoudelijke uitgaven, inclusief alle uitgaven aan diensten, namen in het eerste kwartaal van 2019 met 2,1% op jaarbasis toe (xi).
Sentiment
We zijn ervan overtuigd dat het erg belangrijk is te begrijpen welke sectoren het meest aan de economie van een land of regio bijdragen, als u wilt kunnen beoordelen of het beleggerssentiment aansluit op de economische aanjagers. De loskoppeling tussen economische werkelijkheid en het heersende sentiment zien we als een van de belangrijkste aanjagers van de aandelenmarkten.
We denken dat de markten op lange termijn erg efficiënt zijn, maar op korte termijn is er ruimte voor inefficiëntie als het sentiment van grote invloed is. Als beleggers over het algemeen een te vaag idee hebben van wat er staat te gebeuren, kan dat vaak later positief verrassende rendementsgroei betekenen.
In onze visie is het beoordelen van financieel nieuws onontbeerlijk voor dit proces, omdat dat inzicht biedt in het heersende sentiment en de financiële berichtgeving en vorm kan geven aan de meningen van beleggers.
Als beleggers inzien dat de superieure economische kracht van de dienstensector ondergewaardeerd is, kunnen ze economische kracht ontdekken waar de massa die over het hoofd ziet, en ontwikkelen ze een beter oog voor mogelijke kansen op de aandelenmarkten. Daar zijn we van overtuigd.
__________________
i Bron: IHS Markit, per 14/6/2019.
ii Ibid.
iii Bron: Eurostat, per 13/6/2019. Ontwikkeling maand op maand in de eurozone, Spaanse en Duitse industriële productie in procenten, april 2019.
iv Bron: FactSet, per 14/6/2019. Ontwikkeling jaar op jaar in Duitse export in procenten, april 2019.
v Bron: DeStatis, per 14/6/2019. Ontwikkeling jaar op jaar in Duitse export naar het Verenigd Koninkrijk in procenten, april 2019.
vi Bron: Eurostat, per 12/6/2019. Bruto toegevoegde waarde aan de eurozone per sector, 1e kwartaal 2019.
vii Ibid.
viii Bron: IHS Markit, per 12/6/2019. Diensten- en samengestelde inkoopmanagersindexen van de eurozone, januari tot mei 2019.
ix Bron: IHS Markit, per 13/6/2019. Samengestelde inkoopmanagersindex van Duitsland, januari tot mei 2019.
x Bron: Eurostat, per 13/6/2019. Omzet detailhandel m.u.v. motorvoertuigen en motoren, januari tot april 2019.
xi Bron: FactSet, per 13/6/2019. Ontwikkeling op jaarbasis in huishoudelijke uitgaven aan eindverbruik in procenten, 1e kwartaal 2019.