Het is soms lastig te verklaren, het koersverloop van een gestructureerd product. Stijgt de onderliggende waarde, dan zal de note vaak minder, en soms meer in koers stijgen. De koersverandering hangt van zowel de voorwaarden van de note als de marktomstandigheden af. Recentelijk kreeg ik een vraag van een lezer die vraagtekens plaatste bij de koersontwikkeling van de China Opportunity Note.
Die note volgt de waarde ontwikkeling van de Chinese renminbi, ook wel yuan genaamd. Hoe sterker de Chinese munt ten opzichte van de dollar, hoe meer rendement de note geeft. De lezer vraagt zich af waarom de waarde van de note niet de prijsverandering van de yuan ten opzichte van de Amerikaanse munt weerspiegelt. De note staat op een koers van 109,6%, terwijl de yuan sinds de introductie van de note met 14% is gestegen. Er is dus een verschil van 4,4%. Hoe kan dat?
Er zijn verschillende verklaringen voor deze discrepantie. Ten eerste wordt, conform de voorwaarden van de note, de eerste 15% koersstijging van de yuan niet volledig, maar voor “slechts” 90% doorberekend. Dat betekent dat de 14% koerswinst van de Chinese munt maar voor 12,6% aan de belegger wordt doorgegeven. Bij de huidige koers van de yuan zou de aflossing van de note op 112,6% uitkomen. Dat betekent dat de discrepantie ten opzichte van de actuele koers is teruggebracht tot 3%.
Verwarring
De verwarring over het participatiepercentage is overigens niet vreemd. In de brochure stond een participatie van 100% genoemd, maar deze is uiteindelijk op 90% vastgesteld. Een tweede factor is de gemiste rente. Het belangrijkste deel van de note bestaat uit een obligatiegedeelte. Daarover moet rente worden vergoed. De belegger in deze note krijgt geen rente-uitkering. Daarvoor vindt compensatie plaats middels een korting (discount) op de obligatiecomponent.
De note heeft een resterende looptijd van ruim een jaar (aflossing december 2012). RBS, de debiteur van de note, betaalt voor een dergelijke looptijd circa 5% rente. Aangenomen dat de note voor 90% uit een obligatie bestaat, is e discount op de note 4,5%. Dat betekent dat de note eigenlijk 108,1% moet noteren. Opmerkelijk, nu zou de note ineens 1,5% 'te duur' zijn.
Toch is dat niet het geval. Dat komt door een gunstige voorwaarde in de note waar de belegger mogelijk nog van kan gaan profiteren. De voorwaarden van de note bepalen namelijk dat een stijging van de yuan boven de 15% niet voor 90%, maar voor 150% wordt doorberekend. Dat maakt het mogelijk rendementsplaatje bij een voortgaande versterking van de Chinese munt plezierig. Stel dat op de einddatum in december volgend jaar de yuan uiteindelijk 25% is gestegen ten opzichte van de startwaarde. Dan lost de note af op 128,5% (=100% + 0,9*15% + 1,5*10%).
Ten opzichte van de huidige koers van 109,6% is dat een rendement van 17%. Daarvoor moet de yuan ruim 11% verder in waarde stijgen. Dat is geen onaantrekkelijk vooruitzicht. Het koersrisico is begrensd tot ruim 9% (door de garantiewaarde van 100%) en zal ontstaan als de yuan de opgebouwde koerswinst van 14% gedurende de resterende looptijd weer kwijtraakt. Daarnaast is er natuurlijk het debiteurenrisico op de uitgevende instelling (RBS). Al met al een interessante risico-rendement verhouding voor de belegger die een flinke verdere stijging van de yuan ten opzichte van de dollar verwacht.