Optie Carrefour en Metro

Het is - gezien de huidige onrust op de markten - raadzaam om in portefeuilles een nadruk te hebben op posities waarbij de richting van de markt van ondergeschikt belang is. Dat kan worden gerealiseerd door relatieve waarderingsposities.

Hierbij wordt een visie ingenomen op een wijziging van relatieve waarderingen tussen bijvoorbeeld twee verschillende ondernemingen. De duurdere wordt (short) verkocht en de goedkopere wordt gekocht.

In de analyse van de ondernemingen wordt specifiek gezocht naar factoren die de visie van een wijziging in de waardering ondersteunen.

Binnen een relatief stabiele sector als de retail zijn bijvoorbeeld tussen ondernemingen voldoende verschillen die met grote waarschijnlijkheid rendement kunnen opleveren.

Voldoende potentieel
Interessant zijn de verschillen tussen het Duitse Metro en het Franse Carrefour. Beide ondernemingen hebben hun eigen specifieke problematiek. Carrefour worstelt met een imagoprobleem bij klanten van dure supermarkt, terwijl Metro met een hoger kostenniveau opereert in vergelijking met veel concurrenten.

Beide ondernemingen hebben feitelijk voldoende opwaarts potentieel als ze deze problemen succesvol oplossen. Ik denk echter dat het oplossen van een negatieve prijsperceptie bij klanten veel lastiger is dan het verlagen van kosten. Uiteindelijk moet Carrefour investeren in een betere prijs waardoor de marges onder druk komen.

Het is het meest logisch om een betere winstgroei te verwachten bij Metro. Overigens liggen momenteel de operationele marges van Carrefour al lager dan bij Metro, terwijl de waardering van Carrefour nog steeds hoger is. Ik verwacht dan ook dat Metro het de komende tijd beter blijft doen dan Carrefour, zowel operationeel als koersmatig.

Relatieve koersontwikkeling van Metro versus Carrefour sinds begin 2009

Klik op de grafiek voor een grote versie, bron: Bloomberg.

Positie innemen
Kortom, er zijn aanknopingspunten om een beter koersverloop van Metro (41,65 euro) te verwachten ten opzichte van een vergelijkbare onderneming als Carrefour (33,15 euro). Afhankelijk van het te nemen risico is het kopen van aandelen Metro en puur shortgaan met aandelen Carrefour een mogelijkheid.

Echter, met behulp van opties kan een beter risico-rendementsprofiel worden gecreëerd, omdat er een marge voor mogelijke onvoorziene situaties wordt ingebouwd.

• Bijvoorbeeld door het verkopen van een in-the-money calloptie *) Carrefour: de call december 2011 met uitoefenprijs 24 levert ongeveer 11,30 euro op en geeft bijna 7% speling voor het geval dat Carrefour het beter doet dan Metro.
• Een alternatief voor de aandelen Metro kan worden ingenomen door het verkopen van een in-the-money putoptie *). Bijvoorbeeld de put december 2011 met uitoefenprijs 52 levert ruim 13,50 euro op en geeft additioneel 8% extra speling bij deze spread.

Het is belangrijk om de posities continu te monitoren. Posities moeten worden doorgerold als de uitoefenprijzen worden gehaald. In onrustige marktsituaties is met dergelijke constructies als aanvulling op een goed gespreide portefeuille de kans op een aantrekkelijk rendement hoger dan zonder deze constructies.

John van der Schenk is portfolio manager van Fonds Bloemendaal, een Nederlands multi-strategy beleggingsfonds met mondiale reikwijdte. Het Fonds staat onder toezicht van de AFM en is een semi open-ended fonds voor gemene rekening. De informatie in deze column is niet bedoeld als professioneel beleggingsadvies of als aanbeveling tot het doen van bepaalde beleggingen. Fonds Bloemendaal heeft op het moment van schrijven een posities in Metro en Carrefour die vergelijkbaar zijn met de beschreven positie in de column. Posities in het fonds kunnen op ieder moment gewijzigd worden als de marktomstandigheden daar aanleiding toe geven. Klik hier om een bericht te sturen aan de auteur.