De derdekwartaalcijfers van Aegon zetten het aandeel in vuur en vlam. Niet dat ze nou zo denderend zijn, maar de angst in de markt dat er wederom afboekingen en renteproblemen zouden opdoemen, blijkt ongegrond.
De redenen dat Aegon zo hard gaat vandaag:
minder afboekingen door herwaarderingen veel meer winst dan verwacht kapitaalratio blijft op peil kijk die rentes!
Elk derde kwartaal houdt Aegon een aantal interne aannames tegen het licht. De impact daarvan viel mee, en dat houdt in dat de nettowinst niet al te zeer aangetast werd. Onder de streep bleef er 358 miljoen euro over, oftewel 17 cent per aandeel.
Kortom, Aegon voelt zich kiplekker, en oké, er zijn wel wat problemen hier en daar, maar grosso modo keren de zaken letterlijk ten goede. Dat die rente op de achtergrond aan het oplopen is, is natuurlijk mooi meegenomen. Lagere kosten, rustiger financiële markten waardoor de kapitaalpositie (156%) op peil bleef.
De CEO, Alex Wijnaendts, dan maar even aan het woord gelaten. Enige creativiteit kan de bedrijfsregisseur niet ontzegd worden.
VIDEO
Vrij vertaald zegt ie ongeveer het volgende:
“In het derde kwartaal hebben we goede voortgang geboekt met onze belangrijkste strategische doelstellingen door onze kosten succesvol terug te brengen, onze sterke kapitaalpositie te behouden en onze winstgevende fee business te laten groeien. Tegelijkertijd investeren we in nieuwe technologieën voor een beter klantcontact en voor vernieuwende producten die inspelen op klantbehoeften.
Door onze managementacties hebben we de negatieve effecten van de markten kunnen terugdringen, waardoor de Solvency II ratio van Aegon sterk is gebleven. De jaarlijkse aanpassing van onze aannames en modellen heeft maar beperkt effect gehad op onze resultaten en is niet van invloed geweest op zowel onze kapitaalpositie als toekomstige kapitaalgroei.
In de VS is Aegon druk bezig met de integratie van Mercer, een pensioenbedrijf dat eind vorig jaar deels werd overgenomen. Wynaendts daarover:
Dit kwartaal was het resultaat van onze Amerikaanse levensverzekeringsactiviteiten volatiel als gevolg van hoger dan verwachte claims. We zijn met name tevreden over de bruto-stortingen van EUR 25 miljard in het derde kwartaal. In de VS ligt de integratie van Mercer’s pensioenbedrijf op schema. Zoals we hadden verwacht, is na de acquisitie een aantal contracten niet verlengd.
Nog een dooddoener ter afsluiting:
Samenvattend, we maken goede vorderingen met de uitvoering van onze strategie en zijn daarom goed gepositioneerd voor verdere groei en het creëren van waarde voor alle belanghebbenden bij de onderneming."
Koersprestatie beroerd dit jaar
Die goede vorderingen vertalen zich vandaag eindelijk in een beetje koersstijging. De koers van het aandeel Aegon deed op 31 december 5,23 euro en daar zitten we zelfs nu nog, op 4,50 euro, 14% onder. Even de grafiek erbij:
De dollarrally begin 2015 zorgde voor een mooie kop op de grafiek, maar kort daarna kwam de klad erin en werden banken en verzekeraars langzaam maar zeker in de hoek gezet. De hoek waar de klappen werden uitgedeeld.
Verrassing vandaag
De verrassing zit 'm óók in de laaggespannen verwachtingen. Aegon doet zelf altijd een belrondje onder analisten en publiceert vervolgens de consensus onder de dienstdoende analisten op haar website. U kunt dat hier vinden. Het gaat ruwweg om twee zaken.
Sommige analisten zitten er wel heel ver naast. U ziet naast het gemiddelde (358 miljoen euro) ook dat iemand op een verlies van 12 miljoen rekende. Zwartkijkers heb je kennelijk overal.
Ter verdediging van die analistenverwachtingen moet ik er bij zeggen dat de winsten/verliezen van Aegon heel volatiel bleken de afgelopen jaren. Hierdoor is een fatsoenlijke inschatting van kwartaalcijfers eigenlijk onbegonnen werk.
Fee-based inkomsten
De lage rente is een probleem voor de verzekeraars. Het is moeilijk om iemand een eindsom te garanderen met deze rentes. Daarom wil de gemiddelde verzekeraar dit risico graag bij de klant neerleggen.
Een oplossing is meer richting een fee-based verdienmodel. Dat lukt aardig, want het aandeel van de fee-based verdiensten loopt behoorlijk op de laatste jaren. Dat kwam ook door de overname van Mercer in de VS.
Dat wil nog helemaal niet zeggen dat het nu allemaal rozegeur en maneschijn is bij Aegon. Problemen voor verzekeraars zijn er nog genoeg. De lage rente blijft voorlopig aanhouden, al zien we de laatste maanden enige verbetering.
Hier ziet u Aegon's hoofdpijndossiers op een rijtje, uit een presentatie van een maand geleden.
Op alle gebieden is er echter wel vooruitgang geboekt het afgelopen kwartaal. Interessant is om even het Solvency II-kapitaalratio eruit te pikken. Niks aan de hand, aldus Aegon.
De gevarendriehoek
Onder elkaar genoteerd ziet u de gevaren die verzekeraars, en Aegon in het bijzonder, bedreigen. Wilde financiële markten, rentes, extreem lange (UFR) rentes, credit spreads, noem ze maar op.
Belangrijk is de lange rente in de VS in de gaten te houden. Per 30 juni stond de 10-jarige rentes die van belang zijn voor Aegon op de volgende standen:
VS: 1,47% NL: 0,01% UK: 0,87%
Op moment van schrijven is daar substantiële verbetering ingekomen, zelfs ondanks de verkiezing van TheRealDonald tot president van de VS. De standen per gisteravond:
VS: 1,97% NL: 0,31% UK: 1,29%
Kijk, dat schiet al aardig op. Nog lang geen 4% natuurlijk, maar duidelijk een zet in de goede richting. Weet u ook meteen waarom NN Group opeens Delta Lloyd wil. De risico's met deze rentes nemen toch enigszins af voor de verzekeraars.
Amerikaanse ratio's
Wat wel heel belangrijk is, is de kapitaalratio's bij de Amerikaanse docher Transamerica. U ziet hier de opbouw van de kapitaalbuffers, en bij welk niveau er paniek in de tent ontstaat.
Met de huidige 156% zit het midden in de targetrange. Boven de 170% is er geld over, en kan Aegon bijvoorbeeld kijken naar attractieve overnames, of extra kapitaal uitkeren aan de aandeelhouders door middel van het zo geliefde inkopen van eigen aandelen.
Aegon in de consolidatieslag?
Nu we het toch over die consolidatieslag hebben, wat is dan de rol van Aegon daarin? CEO Wynaendts gaf enige tijd terug bij BNR al aan niet mee te doen aan het hele circus. Enerzijds omdat Aegon daarvoor de cash niet heeft, en aandelen uitgeven op dit niveau geen optie is.
Anderzijds dat het prijskaartje rond de nek van Aegon substantieel hoger is dan dat van Delta Lloyd, en Aegon daarmee geen hapklaar brokje is voor een willekeurige verzekeraar.
Wel gaan er stemmen op om de Amerikaanse activiteiten, waar circa driekwart van het geld verdiend wordt, eens te verzelfstandigen. Maar daar heeft Aegon zelf helemaal geen zin in, want dan blijft er bijna niets over.
De boekwaarde te hoog?
Dan is er nog het een en ander te doen over de boekwaarde. Met name bij banken en verzekeraars ligt die vaak hoger dan de beurskoers. Delta Lloyd gebruikte dat argument zelfs om het bod van NN Group omhoog te krijgen.
Feit is dat vooral verzekeraars die boekwaarde voorlopig lekker hoog laten staan. Het probleem is dat ze eigenlijk niet weten of ze het wel of niet moeten afwaarderen, omdat ze geen goede inschatting van de lange rente kunnen maken.
De markt maakt daarom zelf een inschatting door de beurskoers gewoon een flink stuk lager te zetten. Bij Aegon is die boekwaarde momenteel 16,3 miljard euro, oftewel 7,84 euro per aandeel.
Inclusief herwaarderingsreserves nog hoger
Telt men daar nog de aangehouden herwaarderingsreserves bij, dan komt het zelfs op 21,1 miljard euro, dan komen we zelfs op 10,21 euro per aandeel. Daar steekt de beurskoers van 4,50-4,60 dan weer schril bij af.
Hieronder in de comments leest u dat een lezer die boekwaarde nog hoger acht, want de Group Equity is zelfs 24,9 miljard euro. Dan kom je in de buurt van de 12 euro. Het verschil tussen die 21,1 en 24,9 miljard euro bestaat uit de uitstaande perpetuele leningen. Klik voor groot of leesbril erbij.
Dat is in principe een schuld, maar omdat perpetuals niet afgelost hoeven te worden vallen ze toch onder het groepsvermogen. Om ze echter al tot de boekwaarde te rekenen is net een deur te ver.
Hecht verder niet al te veel waarde aan die boekwaarde, want als de lange rente op dit niveau voort blijft hobbelen, komt dat zo maar weer een stuk lager uit. Vandaag is echter de consensus dat de marktwaarde van Aegon best een stukje dichter bij die boekwaarde mag liggen.
Nico Inberg heeft een longpositie in Aegon