Gisteren kwam Bloomberg met het gerucht dat er bij de Europese Centrale Bank overeenstemming bestaat om het opkoopprogramma vroegtijdig te gaan beëindigen. Als u wat beter leest, dan gaat het erom dat ze naar het einde toe steeds minder zullen opkopen, zodat het programma rustig wordt afgebouwd.
Een verlenging van het QE-programma kan dus alsnog plaatsvinden! Maar voor beweging op de beurs is geen tijd om te lezen; headlines zijn genoeg. Goud en bondjes gingen in de verkoop en aandelen reageerden nerveus.
Maar stel nou eens dat de ECB daadwerkelijk zou ophouden met QE, wat gebeurt er dan?
ECB-steun
De maatregelen die de ECB heeft genomen sinds 2008, kennen vele vormen. Zo is er gebruikt gemaakt van:
- ELA (Emergency Liquidity Assistance) ofwel noodkapitaal (heeft Griekse banken geholpen en nu wellicht ook Deutsche Bank)
- ultragoedkoop langetermijnkapitaal via de LTRO (Long Term Refinancing Operation)
- het opkopen van staats- en bedrijfsobligaties, die ik voor het gemak maar als QE bestempel
Nu is juist deze laatste vorm erg discutabel, zeker sinds de ECB naast staatsobligaties ook nog eens bedrijfsobligaties is gaan opkopen. De geruchten dat de ECB, net als de Bank of Japan, zou overgaan tot het opkopen van aandelen doet nu ook de ronde.
Waarom QE?
De reden voor QE is simpel: de financiële sector zat in de problemen door de grote hoeveelheid aan slechte leningen wat een soort vicieuze cirkel opleverde van alsmaar meer slechte leningen.
De prijzen van onderpand gingen door het putje en de rente op leningen ging door de toegenomen risicopremie omhoog, waardoor de boel nog verder verslechterde. Rinse and repeat zeggen ze dan in de Verenigde Staten. Met QE werd er geprint geld de markt in gepompt.
Obligatiehouders kregen mooie prijzen voor hun obligaties en kregen daar dus vers geld voor. Deze partijen hebben het geld direct weer in de financiële markten gestopt want ze wisten immers dat de volgende maand de centrale bank weer een enorme hoeveelheid zou gaan opkopen.
De ECB heeft in wezen (net als zowat alle andere centrale banken) de beleggers (lees: banken, verzekeraars, pensioenfondsen, hedgefunds, tradingdesks, particuliere beleggers et cetera) een mogelijkheid gegeven om elke maand weer te frontrunnen.
Dit is normaliter een illegale praktijk waar iemand die weet dat er een koper is in bijvoorbeeld een aandeel en ervoor gaat liggen met zijn order om vervolgens tegen een hogere prijs aan de verwachtte koper te verkopen. Een praktisch verzekerde winst.
Mispricing
Het resultaat is dat aandelen, vastgoed en obligaties enorm zijn gestegen. In de obligatiemarkt is het erg bont met negatieve rentes voor Duitsland, waar ze dus mogen betalen voor de eer om aan Duitsland te lenen.
Maar nog erger, naar mijn mening, zijn de rentestanden op tienjarige staatsobligaties van Italië en Spanje waar u zo rond de 1,3% mag ontvangen. Ik denk dat de lezer hier begrijpt dat het risico wat deze landen behelzen, helemaal niet is ingeprijsd.
Dit geldt ook voor aandelen en vastgoed.
Omslagpunt
Maar de missie van de ECB (en andere centrale banken) was wel geslaagd, want deze financiële waarden vormen een groot deel van de balans (onderpand) van de financiële sector. Doordat die omhoog zijn gegaan in prijs, zien de balansen er weer beter uit.
Hogere prijzen in obligaties, betekent dus lagere rentes, hetgeen elke schuldenaar heeft geholpen om de maandlasten te verlagen, wat weer veel faillissementen heeft weten te voorkomen. De vicieuze cirkel is dus omgezet naar een virtuous cirkel.
Herstel is een illusie
Maar er zijn natuurlijk ook perverse effecten. Zo moedigt de lagere rente mensen, bedrijven en overheden aan om nog meer te lenen. In plaats van de nodige sanering, heeft de ECB ervoor gezorgd dat de druk om te saneren weg viel.
Alle oude ellende is er nog, en werd, zoals het Goede Doel ooit bezong, bedekt met een dun laagje chroom.
Linke soep
Sterker nog, de onderliggende ellende is alleen maar groter gemaakt, want wat gebeurt er als de ECB ophoudt met QE? Het omgekeerde natuurlijk, maar dan erger. Particulieren, bedrijven en overheden die eerst konden lenen tegen 2% moeten dan opeens weer de volle prijs gaan betalen.
Dit betekent voor landen zoals Italië en Spanje dat de rente op hun staatsschulden zullen verviervoudigen, zo niet meer. Deze soep wordt niet zo heet gegeten als hij wordt opgediend, want het duurt even voordat alle leningen aflopen en geherfinancierd moeten worden tegen het nieuwe hogere tarief.
Echter, de markt kijkt vooruit en ziet dat deze landen (geldt ook voor bedrijven en particulieren) dat uiteindelijk nooit zullen trekken, waardoor ze aandelen, obligaties en vastgoed massaal van de hand zullen doen.
Clash
De ECB heeft dan twee keuzes, of die landen laten ploffen (met exit tot gevolg) of weer een QE-programma opstarten. Dit laatste is natuurlijk een continuatie van de huidige waanzin, maar vergeet niet dat de ECB er is voor de euro en dus tot het gaatje zal gaan om die in stand te houden.
Beetje zoals het liedje van de Clash: "Should I stay or should I go now; if I stay there will be trouble, if I go it will be double”.
Verzekering
Deze twee waanzinnige scenario’s, zijn dan ook de reden dat ik vast ben op goud. Als de ECB zich terugtrekt, dan komen de faillissementen (ook van overheden) en als de ECB door en (of) herstart met QE, dan is dat ook goed voor goud omdat het vertrouwen in fiatgeld zal afnemen.