About the Bulls and the Bears

Let me tell you 'bout the birds and the bees
and the flowers and the trees
and the moon upperbove
and a thing called love

Dit heerlijke nummer was in de jaren zestig een grote hit, geschreven door (de zoon van) Herb Newman. Het werd nadien vele malen gecoverd. The birds en the bees is een typische zomernummer, prima passend bij de warme septembermaanden zoals we die tegenwoordig kennen (in ieder geval dit jaar).

Maar het is hier niet de plek om over bloemetjes en bijtjes te schrijven. Wel over de bulls en de bears. Of preciezer, de daily bulls en bears. Ik geef alle aandacht voor de stieren en de beren, want het gaat hier om producten voor actieve en ervaren beleggers die meer uit hun beursdag willen halen.

Dat zijn niet mijn woorden, maar die van Société Générale, de uitgever van deze producten. Welke belegger wil er niet meer halen uit zijn beursdag? Alle reden om mij in de B&B-constructies te verdiepen en te beoordelen wat de toegevoegde waarde voor de actieve belegger is.

Hefboombeleggen

De Bulls en Bears zijn hefboomproducten met aandelen of indices als onderliggende waarden. De hefboom betekent dat de beweging van de onderliggende waarde, bijvoorbeeld de AEX-index, in een veelvoud daarvan wordt doorgegeven.

• met de bull wordt geprofiteerd, het spreekt voor zich, van een opwaartse beweging van de onderliggende waarde
• de bear behaalt resultaat bij dalende koersen

Société Générale heeft bulls en bears uitgegeven op diverse onderliggende waarden en met verschillende hefbomen. De onderliggende waarden zijn de AEX, CAC 40, Bel 20, DAX, en Eurostoxx 50.

De hefbomen variëren van een gematigde 3 tot en met een extreme 15. Zo is er bijvoorbeeld de AEX Daily Bull 10. Deze bull volgt de AEX en berekent, op dagelijkse basis, 10 keer de koersverandering van de index door in het product.

Rendement-op-rendement

Stel u koopt de bull op 10 euro en de AEX staat aan het eind van de dag 1% hoger. Dat betekent dat het product dan 10% in waarde is gestegen, ofwel op 11 euro noteert. Het spreekt vanzelf dat een verkeerde richting van de AEX, bijvoorbeeld een 1% koersdaling, leidt tot een 10% daling van de bull tot 9 euro.

De bear werkt precies als de bull, maar dan omgekeerd. De AEX Daily Bear 10 zal 10% hoger noteren als de AEX met 1% op één dag daalt, en 10% lager als de AEX met 1% is gestegen.

De hefboom wordt dagelijks berekend over de waarde van de bull of bear. Als in bovenstaande voorbeeld de AEX op dag twee wederom met 1% stijgt, neemt de bull met 10% toe ten opzichte van de stand van de vorige dag (11 euro). Dat betekent dat aan het eind van dag twee de bull 12,1 euro (=11 * 1,1) noteert.

Er is dus sprake van een rendement-op-rendement-effect.

Automatische stop

De bulls en bears kennen een airbag-mechanisme. Dat betekent dat bij grote koersdalingen een stop in werking treedt. De lagere waarde van de bull of bear wordt berekend, en vanaf die waarde wordt de hefboom weer toegepast. De airbag dient om een totaalverlies in één keer te voorkomen.

Als de index met 10% zou dalen, is de bull met hefboom 10 niets meer waard. Een ingebouwde airbag van bijvoorbeeld 80% treedt in werking als de index met 8% is gedaald. De nieuwe waarde van de bull, gestart op 10 euro, wordt dan 2 euro.

Als de AEX dezelfde dag nog eens met 2% daalt, neemt de bull verder af tot een waarde van 1,60 euro. De airbag geeft derhalve enige bescherming tegen een 100%-verlies op het product.

Gap risk

Bovenstaande voorbeelden zijn exclusief de kosten. De kosten zijn in de eerste plaats het verschil in bied- en laatprijs, de spread. Voor de AEX Daily Bull 10 zie ik een gemiddeld spread van circa 0,65%.

Daarnaast rekent Société Générale jaarlijks beheerkosten van 0,15%, die op dagbasis in de koers worden verrekend. Voorts brengt de Franse bank een risicopremie in rekening, die ook op dagbasis in de koers wordt verrekend.

Die zogenoemde gap risk-premie wordt betaald tegen het risico dat bij grote overnight koersdalingen (bull) of stijgingen (bear), de waarde van het product negatief wordt. De belegger is beschermd tegen dit risico van een restschuld en betaalt daarvoor de gap risk-premie.

De risicopremie is per bull of bear verschillend, en hangt af van de hefboom en van de marktomstandigheden (volatiliteit). 

Niet nieuw

De bull en bear lijken nieuwe producten, maar de ervaren belegger weet dat Commerzbank al enkele jaren met een soortgelijke constructie actief is: de Factor.

Ik was in mijn eerste recensie niet zo positief over de factor-certificaten, zoals ze destijds werden genoemd. De belangrijkste reden was dat de Duitse bank de indruk wekte dat het een soort buy and hold-product zou (kunnen) zijn.

Later heeft Commerzbank de informatie en de naam (geen certificaat meer) aangepast, en kon ik ook de voordelen van deze kortetermijnhandelsinstrumenten voor het voetlicht brengen.

Let op de onderliggende waarde

De informatie van Société Générale over de bull en bear is in het algemeen goed. Wel heb ik een belangrijk kritiekpunt. De onderliggende waarde van dezelfde index is anders voor de bull dan voor de bear:

• voor de bull geldt de netto index (exclusief bronbelasting)
• voor de bear geldt de bruto index (inclusief bronbelasting)

De bruto index presteert beter dan de netto index. In de bull heb je liever een koppeling met de bruto index, terwijl de bear beter af zou zijn met de netto index. Door voor beide producten een verschillende (ongunstige) index te nemen, is de belegger per saldo slechter af.

Nadelige index

Rekent u maar mee. Stel de AEX (prijsindex) is onveranderd, maar er is 1% bruto dividend uitgekeerd. De bronbelasting is 0,15%. Dat betekent dat de netto index met 0,85% is gestegen en de bull in het voorbeeld stijgt van 10 euro naar 10,85 euro, afgezien van de kosten.

De bruto index stijgt met 1%, waardoor de bear met 10% daalt tot 9,00 euro. Per saldo is er op beide posities een verlies van 0,75%. Indien voor de bull en bear dezelfde index zou zijn gekozen, bruto of netto, zou het gemiddelde rendement van beide posities 0% bedragen.

Op zijn minst zou Société Générale de nadelig gekozen index voor de bull en bear hebben moeten uitleggen. De factor van Commerzbank heeft dit nadeel niet, omdat voor zowel de short- als de longfactor dezelfde future op de index wordt genomen.

Tot slot is het interessant om kort de verschillen tussen de bull en bear en de factor naast elkaar te zetten, gebaseerd op de Bull AEX 10 en de Factor AEX 10.

* Koersdaling onderliggende waarde , waarbij airbag geldt (dus in beide gevallen als bull/factor met 90% daalt).

AFM-bestendig?

Mijn conclusie is dat de bulls en bears handelsproducten betreffen om op korte termijn te profiteren van een visie op de koersbeweging van de onderliggende waarde. Zoals Société Générale zelf aangeeft, is de tijdshorizon niet veel meer dan één dag.

Bij koop en verkoop binnen één dag vermijdt u de beheerkosten en de gap risk-premie, omdat die de volgende dag in de koers worden verrekend. De verschillen tussen B&B en de factor van Commerzbank zijn niet groot.

De kosten liggen, in ieder geval voor de onderzochte producten, iets lager voor de B&B. Maar de keuze voor de future op de index als onderliggende waarde is weer een pluspunt voor de factor.

De bulls en bears (en factors) zijn speculatieve beleggingsproducten met een zeer korte tijdshorizon. Ik ben benieuwd hoe lang ze nog "AFM-bestendig" zijn...