Die spaarders pikken het niet meer, zo was mijn eerste gedachte. Nauwelijks nog rente op je zuurverdiende vermogentje, daarover nog een rendementsheffing en als klap op de vuurpijl de dreiging van een negatieve spaarrente.
Allemaal de schuld van de ECB. Het beleid bevoordeelt schuldenaren en straft spaarders. Maar nee, die relschoppers in Frankfurt waren van Blockupy. Zij verwijten de centrale bank landen als Griekenland uit te knijpen.
Vreemd, mede dankzij de ECB is Griekenland het eerste failliete land ter wereld dat tegen een triple A-rente kan lenen. Maar goed, onze overheid profiteert ook van het monetaire beleid van de ECB. De Nederlandse staat heropende vorige week een driejarige lening met een coupon van 0%.
Lenen kost geld
De uitgiftekoers lag boven de nominale waarde, namelijk op een gemiddelde van 100,40%. Dat betekent dat beleggers jaarlijks -0,129% rente betalen om hun geld aan de overheid te mogen uitlenen. Geld uitlenen kost geld, conform de AFM wijsheid.
Het is mooi voor de overheid om zo weinig rente op nieuwe schuld te betalen. Maar hoe zit het met de oude schuld? Onlangs werd mij de vraag gesteld of de staat, net als veel huiseigenaren met een lening, de mogelijkheid heeft staatsleningen geheel of gedeeltelijk vervroegd af te lossen.
Helaas heeft de staat die mogelijkheid niet. Een dergelijke clausule is niet opgenomen in de leningvoorwaarden. Dat lijkt jammer, want er zijn veel staatsleningen met een hoge coupon. Zo zitten Jeroen Dijsselbloem en zijn opvolgers tot 2042 vast aan een staatsobligatie waarover jaarlijks een rente van 3,75% moet worden betaald.
Hoge agio
Leuk voor alle beleggers die destijds het geld aan de overheid hebben uitgeleend. Die langdurige hoge coupon, althans ten opzichte van de huidige rentestructuur, vertaalt zich in een hoge waarde van deze lening. Op de beurs betalen beleggers nu een koers van 178%.
Sinds de uitgifte in 2010 hebben de geldschieters aan de overheid derhalve 78% verdiend, plus nog een jaarlijkse coupon van 3,75%. Een extreem hoog rendement, dat beleggers geen tweede keer zullen meemaken.
Voor de overheid is zo'n agio op zijn obligaties een beetje pijnlijk. Het brengt in beeld dat vanuit de actuele marktsituatie bezien, de staat nog lang te veel rente zal betalen.
Als er een vervroegde aflosclausule op een dergelijke lening zou zitten, bijvoorbeeld het recht van de staat de obligatie al in 2020 vervroegd af te lossen, was het agio veel kleiner geweest.
Met callopties
Overigens is een vervroegde aflosclausule ook niet alles. Nu zou het tot een voordeel hebben geleid, maar voor dergelijke leningvoorwaarden vragen beleggers veel geld. In feite betekent een vervroegde aflosclausule dat beleggers aan de staat een calloptie op de obligaties verkopen.
Die calloptie moet betaald worden. Achteraf zou dat een goede investering zijn geweest, maar achteraf lenen is net zo gemakkelijk als achteraf beleggen.
Daarnaast moet het boekhoudkundige verlies op bovenstaande en andere langlopende leningen genuanceerd worden. Sinds 2008 zet de overheid derivaten in om de gemiddelde looptijd van de schuld op zeven jaar te brengen.
0 of 78%
De 3,75% obligatie uit 2010 met aflossing in 2042 had een looptijd van 32 jaar. Deze is door een tegengestelde derivatenconstructie teruggebracht naar zeven jaar. Het "verlies" van 78% op deze obligatie wordt voor een groot deel gecompenseerd door winst op deze derivatenconstructie.
De eerder aangehaalde vraag betreffende vervroegde aflossing werd gevolgd met het idee de gehele staatsschuld te herfinancieren tegen 0%. Dat vergt een investering ter grootte van het totale agio op de staatsschuld.
Zoals met de 3,75% obligatie, moet de overheid bij terugkoop 178% betalen, dus 78% meer dan de toekomstige aflosbedrag. Daar staat heruitgifte van nieuwe leningen tegen 0% tegenover, zodat er geen rente meer op de staatsschuld behoeft te worden betaald.
Vestzak-broekzak-actie
Economische gezien is dit een vestzak-broekzak-actie, maar op deze schijnbaar inventieve manier zijn de toekomstige rentelasten in één klap op nagenoeg nihil neergezet. Politiek is dit echter onmogelijk.
Ik heb berekend wat de totale economische waarde (nominale waarde plus agio) van de staatsschuld is. De actuele nominale waarde van de staatsschuld is gelijk aan 349 miljard euro. Als de staat nu tot een volledige terugkoop van de schuld zou overgaan, moet zij daarvoor 415 miljard euro betalen en herfinancieren.
Als dit tegen een 0% rente gaat, betekent dit dat de nominale staatschuld zou stijgen van 70% naar 90% van het bnp. Economisch gezien is er niets aan de hand met deze transformatie, maar Brussel zou ons linea recta naar het strafbankje sturen.
Geen Frankrijk
We zijn per slot van rekening Frankrijk niet... Een interessante exercitie zou zijn te erkennen dat de huidige rentestructuur exceptioneel is. Hoewel de staat geen rentevisie heeft, zou het omzetten van alle kortlopende leningen naar langlopende obligaties met een langdurig lage rente, zeer lucratief zijn.
Dan bouwen we de huidige exceptioneel lage rente voor vele jaren in onze leningen. Maar helaas, de staat heeft geen rentevisie. Of toch? Sinds 2012 hoeft de staat niet per se de staatsschuld op een 7-jarige looptijd te houden.
Nieuwe langlopende leningen hoeven niet per definitie naar een 7-jarige obligatie te worden geswapt. Het nadeel van een dergelijke strategie is dat je in eerste instantie meer rentekosten kwijt bent.
Koop kort
Lange leningen hebben een hogere rente dan korte leningen. Maar bij de huidige renteniveaus moet het wel raar lopen willen op lange termijn de rentekosten, door omzetting van korte in lange schuld, niet lucratief zijn.
De staat heeft aangekondigd in 2015 het financieringsbeleid te evalueren. Vooruitlopend op een dik rapport met ongetwijfeld mooie analyses, zou ik zeggen: Koop nu die kortlopende leningen en herfinancier deze met zeer lange obligaties. De rente blijft niet eeuwig zo laag.