1. Beleggers kopen liever opties dan dat ze deze schrijven. Dat leidt tot (te) hoge optieprijzen en daarmee een (te) hoge impliciete volatiliteit,
2. Beleggers overschatten de beweeglijkheid van de index na een schokkende gebeurtenis, zoals de aanslagen van 11 september.

Om de aflossing na drie jaar te garanderen, wordt deze strategie slechts met een klein deel van de inleg uitgevoerd. Het grootste deel zet de Duitse bank op deposito, die uiteindelijk uitgroeit naar de garantiewaarde van 100%. Met het resterende bedrag (de strategiewaarde) moet dan het rendement worden behaald.

Hoog streefrendement
Als het goed gaat en de waarde van de strategie overstijgt 10% van de hoofdsom, wordt het meerdere opzij gezet voor een halfjaarlijkse couponbetaling. Verloopt de strategie minder goed, dan kan de strategiewaarde zelfs tot nihil reduceren (cash lock-up) en resteert een aflossing aan het eind van de looptijd tegen 100%.

Welk rendement kan deze volatiliteitarbitrage opleveren? De EVA note heeft als doelstelling een rendement van 8% op jaarbasis. "Eva, beware your ambition" zong Magaldi zijn jonge geliefde Eva Peron toe in de fantastische rockopera Evita en dit schiet mij onmiddellijk te binnen, als ik 8% rendement en de hoofdsomgarantie combineer.

Op een gewone obligatie krijgt de belegger amper 3,5%. Hoge streefrendementen kunnen gemakkelijk tot teleurstellingen leiden. Dresdner baseert die 8% op het historisch verloop van het verschil tussen de impliciete en werkelijke volatiliteit. Volgens het gehanteerde simulatiemodel had de note sinds 1999 uiteindelijk die 8% opgeleverd.

Mooi, maar treedt dit patroon uit het verleden ook in de toekomst op? Dit weet niemand, maar wat ik wel weet is dat de Eurostoxx Volatility Index, die de impliciete volatiliteit weergeeft, op een laag niveau staat van circa 14. Dat is ongunstig omdat een groot verschil met de werkelijke volatiliteit op lage niveaus minder waarschijnlijk is.

Meeliften
Dit effect wordt versterkt omdat de bank de stand van de index standaard met 1,2 punt vermindert, wat een grotere impact heeft dan bij een stand van bijvoorbeeld 25 punten. Bovendien is de kans groot dat vanaf deze lage volatiliteitniveaus de eerste opwaartse beweging wordt geïndiceerd door de werkelijke volatiliteit.

Als deze daarbij boven de impliciete volatiliteit uitschiet, kan dat de strategie in de beginfase schade opleveren. Het is in dat geval de vraag in hoeverre dat bij een herstel van de normale verhoudingen weer kan worden goedgemaakt. Is het geen betere timing om deze note uit te geven, nadat de volatiliteit om wat voor reden dan ook is gestegen?

Dit neemt niet weg dat de EVA Note een leuk product is, waarbij particuliere beleggers mee kunnen liften op een strategie van professionals. Het aardige is dat de gunstige verwachtingen van deze volatiliteit strategie niet alleen gebaseerd zijn op waarnemingen uit het verleden, maar ook wordt beargumenteerd.

Ik denk inderdaad dat risico-inschatting vaak gebaseerd is op recente ervaringen. Schokkende gebeurtenissen leiden daardoor tot een te hoge volatiliteitverwachting voor de toekomst. Vanwege de hoofdsomgarantie is het risico beperkt tot het kredietrisico op Dresdner Bank met een A1 rating van Standard & Poor's.

Goede brochure
De brochure zit goed in elkaar. Veel aspecten van deze note worden uitgelegd, waaronder ook de risico's zoals de cash lock-up. Bovendien wordt aangegeven wanneer de strategie niet goed functioneert. Bovenal is positief dat deze risico's niet zijn weggestopt, maar in het begin staan aangegeven. Minder gelukkig ben ik met het doelrendement.

Ik ben bang dat dit voorsorteren is op een mogelijke teleurstelling bij beleggers. De kosten staan wel volledig vermeld en bedragen 0,5% per jaar naast een eenmalige vergoeding van 2%. Bovendien wordt door Dresdner Bank een prestatievergoeding van 10% over de eventueel uit te betalen coupons berekend.

Geïnteresseerde beleggers kunnen tot en met 7 april bij Schretlen & Co op de EVA Note inschrijven.

A. Rendementsperspectief
Het te behalen rendement moet in relatie staan tot de risico's. Beloning geschiedt in rendement, als de marktontwikkelingen aansluiten bij het scenario waarvoor het product is ontwikkeld.

B. Transparantie
De kansen, maar ook de risico's, moeten duidelijk zijn. De informatie (website, brochure of servicenummer) moeten duidelijk maken hoe en hoeveel rendement te behalen is en welke risico's er zijn onder welke omstandigheden.

C. Originaliteit
Wat is de toegevoegde waarde? Is de financiële constructie zelf na te bootsen? Bovendien speelt een rol of er al soortgelijke, alternatieve producten op de markt zijn.

D. Kosten
Zijn de kosten helder, dan levert dit minimaal 5 punten op - ongeacht de hoogte. Te duur? Dan vermindert dat het aantal punten voor het rendementsperspectief. Bij onduidelijke of niet te berekenen kosten is de score standaard 1.