Op safe met Prosafe

• Analyse: Prosafe
• Ticker: PRSO.OL
• Koers: 44,28 Noorse kronen (circa 7,64 dollar)
• Koersdoel: 60 Noorse kronen

De verwachting is dat dit jaar de olie-industrie wereldwijd upstream 600 miljard dollar investeert, 150% (!) meer dan vier jaar geleden. Oliemaatschappijen besteden veel geld om bestaande velden langer in productie te houden door inzet van nieuwe locatie- en winningstechnieken, zoals 3D-drilling.

Zelfs bij oude velden worden nieuwe putten geboord, waardoor ze met redevelopment een langer leven krijgen. Daarbij zijn soms honderden werknemers tegelijk betrokken. In plaats van een booreiland zelf uit te rusten met grote accommodaties voor huisvesting, is het voordeliger om dit tijdelijk te huren en naast de booreenheid af te meren.

Daarbij geldt net als bij boor- en produktie-installaties dat de tendens is naar groter en meer sophisticated. Zo kunnen ze op het platform Safe Boreas, nu in aanbouw in Singapore, 450 man huisvesten. De bouwprijzen en dayrates (daghuren) van deze units liggen dan ook aanmerkelijk hoger dan bij oudere eenheden.

Hotelboten
Het Noorse concern Prosafe is met elf eenheden de grootste onafhankelijke operator van accommodation platforms: zelfdrijvende platforms voor ondersteuning en huisvesting bij offshore olie- en gasvelden. Prosafe profiteert van de groeiende investeringen in de offshore-industrie.

Het concern heeft recent één platform verkocht, heeft er één in bestelling en een optie op nog twee installaties.

• In 2011 behaalde Prosafe een omzet van 450 miljoen dollar en een nettowinst van 158 miljoen dollar.
• Over de eerste helft van 2012 waren deze cijfers respectievelijk 255 miljoen dollar en 83,4 miljoen dollar.

prosafe behaalde een nettomarge van 32,7%. Na een golf van nieuwe orders in de eerste helft van 2012 bedraagt de orderportefeuille 900 miljoen dollar. Het bedrijf is statutair gevestigd in Cyprus en betaalt nauwelijks belasting.

Markt
De activiteiten in de boor- en supportsector zijn cyclisch en de behoefte aan accommodaties kan sterk variëren. Toen eind 2008 en begin 2009 de markt sterk terugviel, stonden de tarieven fors onder druk.

Het is een probleem voor Prosafe en zijn concurrenten om voldoende emplooi te vinden in de winter: op de Noordzee en Atlantische Oceaan ligt het werk dan gezien het ruwe weer meestal stil. Maar de nieuwste eenheden zoals de Safe Boreas en de Victory van concurrent Floatel zijn tegen ruw weer bestand en kunnen het hele jaar door opereren.

Voor de komende jaren ziet de markt voor accommodation platforms er goed uit. Van de grote olievondsten van de laatste jaren is de helft offshore, in zee. Er is veel activiteit voor de kustgebieden bij Brazilië, West-Afrika en Mexico, terwijl in de Noordzee veel herontwikkeling plaatsvindt. Prosafe voorziet de komende jaren ook een sterke groei in zuidoost Azië en Australië.

Gestage groeier
Na een paar jaar van stagnatie in de sector - met de crisis in 2008 en de Macondo-ramp in de Golf van Mexico in 2010 - is Prosafe nu weer aan het groeien. De omzet laat een stijgende lijn zien:

• van 398 miljoen dollar in het crisisjaar 2009
• naar 442,4 miljoen dollar in 2010
• tot 449,6 miljoen in 2011

In de eerste helft van 2012 boekte Prosafe een omzet van 255 miljoen dollar, waarbij de omzet voor het gehele jaar naar verwachting uitkomt op 500 miljoen. Op basis van de huidige orderportefeuille is verdere groei in 2013 en 2014 te verwachten.

Het bedrijfsresultaat van Prosafe ontwikkelt zich gunstig: over de eerste helft van 2012 bedroeg het bedrijfsresultaat (ebitda) 138,7 miljoen dollar, tegen 103,1 miljoen in 2011. De nettowinst over de eerste helft van 2012 bedroeg 83,4 miljoen, tegen 58,7 miljoen dollar in het vorig jaar.

Op kwartaalbasis vallen de resultaten van het tweede kwartaal 2012 minder gunstig uit in vergelijking met vorig jaar, al waren ze grofweg wel in lijn met de verwachtingen van analisten.

Overreactie
Een analist van zakenbank Goldman Sachs uitte na publicatie van de laatste kwartaalresultaten zijn bezorgdheid over de toenemende capaciteit in de sector vanwege het aantal nieuw op stapel staande platforms. Hij kwam zelfs met een verkoopadvies voor het aandeel, hetgeen resulteerde in een koersdaling van 5%.

Ik meen dat dit een overreactie is. Na een aanvankelijke schrikreactie herstelde de beurskoers zich enigszins tot het huidige niveau van 45 Noorse kronen. De investering in de op stapel staande Safe Boreas bedraagt 350 miljoen dollar, waarvan eind vorig jaar al 20% is betaald en de rest bij oplevering in het tweede kwartaal van 2014 verschuldigd is.

Met de capaciteituitbreiding speelt Prosafe in op de sterk stijgende behoefte op de Noordzee. Momenteel heeft Prosafe een bezettinggraad van 78%. Prosafe’s orderportefeuille ziet er gezond uit: 83% van de 900 miljoen dollar heeft betrekking op 2013 en 2014.

Naarmate het bedrijf groeit, kunnen ze de eenheden ook efficiënter positioneren: juist het verplaatsen (mobiliseren) naar de locatie van een nieuwe huurder kost tijd en geld. Het rendement op het eigen vermogen bedroeg in de eerste jaarhelft van 2012 35,3%, tegen 27,9% in 2011.

Balans en dividend
Ook balanstechnisch ziet het bedrijf er gezond uit met een eigen vermogen van bijna 70% van het balanstotaal. Ook dividendtechnisch is het aandeel Prosafe interessant. Prosafe streeft er naar om jaarlijks 75% van de nettowinst van uit te keren.

Sinds 2011 keert Prosafe een kwartaaldividend uit. Over dit jaar wordt derhalve 0,53 dollar per aandeel uitgekeerd. Op 13 september keert Prosafe 0,78 Noorse kronen (NOK) dividend uit (want het dollardividend wordt omgerekend en uitgekeerd in kronen).

Per 30 augustus ging het aandeel ex-dividend. Bij de huidige beurskoers van NOK 44.28, (circa 7,64 dollar) bedraagt het dividendrendement meer dan 7%.

Waardering en koerspotentie
Op de huidige beurskoers heeft Prosafe een koers-winstverhouding voor 2012 van circa 10.Gezien de orderportefeuille in 2013 en 2014 ligt een verdere winstgroei in het verschiet. De in aanbouw zijnde Safe Boreas (medio 2014 gereed) heeft nu al een contract voor zes maanden in 2015.

Beleggers moeten zich realiseren dat Prosafe een cyclisch aandeel is, waarbij zij ook de valutarisico’s in de beoordeling moeten betrekken. Analisten komen na publicatie van de laatste kwartaalresultaten gemiddeld op een koersdoel uit van NOK 49 , maar in het Amerikaanse zakenblad Barron’s werd recent een koersdoel van circa NOK 60 in het vooruitzicht gesteld.

Op basis van de waarderingsmodellen van Stroeve & Lemberger achten wij dat koersdoel op een termijn van twaalf maanden zeer goed haalbaar.

Zwanenburg heeft voor het schrijven deze analyse gebruikgemaakt van een bijdrage van Bert van Hoogenhuyze, die vanaf 1 september is verbonden aan Stroeve & Lemberger Vermogensbeheer N.V..