Ik schreef al eerder over SNS Reaal:
Afgelopen vrijdag stonden ze rond 1 euro. De SNS Reaal-aandelen zijn nu een speelbal geworden van de financiële markten. Het is het verhaal van too late and too little. Natuurlijk is achteraf altijd makkelijk praten.
Echter, veel heeft bij SNS Reaal tegen gezeten. Niet alleen de vastgoedactiviteiten, maar ook de Nederlandse hypotheekmarkt, de lage rente, het verhaal van de woekerpolissen, het verkopen van Madoff-fondsen.
Onder water
SNS Reaal heeft geprofiteerd van de forse groei in Nederland eind negentiger jaren en in de eerste helft van het afgelopen decennium en deed in de eindfase van deze economische groei overnames.
Dit betekent relatief dure overnames en relatief veel hypothekenverstrekkingen in de periode van zeg 1995 tot 2008. Pas in de laatste jaren is het marktaandeel in nieuwe hypotheken aan het dalen. Nu de huizenprijzen dalen richting het prijsniveau van de jaren 2004 en 2005 (gemiddeld) staan veel van de recent verstrekte hypotheken onder water.
Natuurlijk heeft SNS Reaal veel hypotheken verstrekt met een garantie van de NHG (Nationale Hypotheek Garantie), maar er zullen er genoeg zijn waarbij deze garantie er niet is. Zorgelijk is dan ook de geleidelijke maar gestaag stijgende loan-to-value ratio, die ik in de vorige columns al noemde.
En dan heb ik het nog niet over de vastgoedtak. Dan heeft SNS Reaal een grootaandeelhouder Stichting Beheer SNS Reaal die geen geld meer heeft en dan is de zogenoemde double leverage aan het toenemen.
Positief
Het eigen vermogen van SNS Reaal is optelsom van het eigen vermogen van de bank, van de verzekeraar, van de vastgoedtak minus negatief eigen vermogen van de holding. Deze leverage neemt toe omdat eigen vermogen aan de holding (meer negatief) wordt onttrokken en overgeboekt wordt naar het eigen vermogen van de bank.
Ook moet er binnen anderhalf jaar de staatssteun van 847,5 miljoen euro (565 miljoen euro + 50% boete) terugbetaald worden; tot zolang staat SNS Reaal zeker onder curatele. Overigens is SNS Reaal wel in staat om het spaargeld te laten groeien, de operationele kosten te verlagen.
Ook de solvabiliteitsratio’s en de fundingratio’s (deposit-to-loan ratio) van de bank verbeteren. De resultaten van de SNS Reaal Groep zijn de laatste jaren positief, ondanks forse afboekingen bij de vastgoedtak; ook dochter ASN bank doet het goed.
Te laat
De huidige marktkapitalisatie is ruim 300 miljoen euro bij een eigen vermogen toebehorend aan aandeelhouders van 4,4 miljard euro, dus de koers-boekwaarde is minder dan 10%. Echter het blijft een verhaal van too late too little.
Toen eind 2009 ING een grote claimemissie deed, waarbij het kapitaal bijna verdubbelde, haalde SNS Reaal slechts 10% extra kapitaal op (26 miljoen aandelen à 5,15 euro), omdat zij dan geen goedkeuring van aandeelhouders nodig had.
Ook had SNS Reaal misschien nog Zwitserleven (pensioenverzekeringen), weliswaar met een boekverlies, kunnen verkopen. Maar nu is het te laat om een aandelenemissie te doen of om activiteiten te verkopen. Kreeg SNS maar tijd, maar die wordt door de financiële markten niet gegund.
Onder curatele
En financiële markten sturen hoe langer hoe meer de werkelijke gang van zaken. Ik neem aan dat De Nederlandsche Bank (DNB) een en ander nauwgezet volgt. Vragen die gesteld kunnen worden zijn:
- Is zelfstandigheid nog aan de orde?
- Komt er uitstel van de Europese Commissie om terug te betalen?
- Krijgt SNS Reaal een garantiefaciliteit van de Nederlandse Staat waardoor zij de komende jaren kapitaal/geld kan ophalen?
- Wil de staat hypotheken securitiseren, zodat SNS Reaal lucht krijgt (verkapte overheidssteun)?
- Of wordt SNS Bank mogelijk een dochter van staatsbank ABN Amro en Reaal verzekeringen een dochter van staatsverzekeraar ASR?
Conclusie: de onder curatele stelling gaat langer duren dan eind 2013. Voor aandeelhouders is dat geen feest (ook nooit geweest), spaarders en obligatiehouders hebben minder te vrezen.
Mogelijk dat zelfs SNS Reaal weer obligaties kan gaan inkopen om winst en eigen vermogen te stutten, zoals zij de laatste jaren al eerder hebben gedaan. Maar dan moet dit wel kunnen worden geherfinancierd.