De meeste marktvorsers houden voor 2011 rekening met een verdere geleidelijke verbetering van de commerciële vastgoedmarkten. Maar beleggers moeten selectief opereren, want binnen de sector lopen de ontwikkelingen sterk uiteen.
Na het dieptepunt in het eerste kwartaal van 2009 is de markt weer tot leven gekomen en zijn de prijzen gestabiliseerd. Menig land stevent volgens ING in 2011 af op een totaalrendement dat in lijn ligt met het historische gemiddelde.
Vooral eersteklas vastgoed is weer in trek. In combinatie met een zekere schaarste aan dit soort beleggingen leidt dit tot een neerwaartse druk op de aanvangsrendementen.
De gunstige ontwikkeling in het topsegment verkleurt wel het beeld van de totale markt, want daarbuiten gaat het nog niet overal crescendo.
Grote verschillen
In de meeste markten is nog geen sprake van een duurzame groei van de huren en ING houdt hier op korte termijn ook nog geen rekening mee. Maar gezien het tempo waarop de wereldeconomie herstelt, denk ik dat de verhuurmarkten komend jaar wel eens in positieve zin kunnen verrassen.
In feite zijn de aanvangsrendementen in het topsegment sneller gedaald dan de verhuurmarkten zouden rechtvaardigen. Een ontwikkeling die wat mij betreft niet los kan worden gezien van de lage rendementen op vastrentende waarden.
Goed verhuurd eersteklas vastgoed genereert immers relatief hoge stabiele inkomsten, die elders op de financiële markten moeilijk te vinden zijn.
Als de verhuurmarkten aantrekken kunnen vastgoedbeleggers bovendien profiteren van een verdere waardegroei. En op basis van de economische vooruitzichten en de vraag-aanbodverhoudingen in de meeste markten is het mijns inziens een kwestie van tijd voordat ook de opnamecijfers verbeteren.
Geen dubbele dip
Het Internationaal Monetair Fonds (IMF) verwacht dat de wereldeconomie in 2011 een groei zal laten zien van 4,2%. Wel zal meer dan de helft van de groei voor rekening komen van opkomende landen.
De dynamiek aldaar staat dan ook in schril contrast met het Westen, waar de schulden zo hoog zijn opgelopen dat de afbouw nog wel enige jaren zal vergen. Stevige bezuinigingen in landen waar de tekorten hoog zijn, zoals de Verenigde Staten, het Verenigd Koninkrijk en de periferie van de eurozone, zullen waarschijnlijk een rem zetten op de economische groei.
Toch houden weinig economen nog rekening met een dubbele dip. De groei in Noord-Amerika, West-Europa en Japan blijft volgend jaar naar verwachting steken tussen de 1,0 en 2,5%. In deze omgeving verwacht ik dat de rente laag blijft, hetgeen de waarde van vastgoed zal stutten.
Verhuurmarkten
De vooruitzichten voor de verhuurmarkten lopen uiteen. In Azië-Pacific is de dynamiek groot, maar in de Verenigde Staten en Europa is het beeld minder florissant.
Hier mag verwacht worden dat de opname in 2011 slechts beperkt zal toenemen. De vraag naar kantoorruimte op secondaire locaties zal waarschijnlijk nog gedrukt blijven. Om een duurzaam herstel te bewerkstelligen, zal eerst de banenmotor weer moeten gaan draaien.
Polarisatie
Makelaar Jones Lang Lasalle verwacht dat de leegstand in de kantorenmarkt volgend jaar over de gehele linie geleidelijk zal afnemen. Daarbij zullen de kantoormarkten in de Verenigde Staten en Europa in toenemende mate polariseren, met tekorten in het topsegment en een overaanbod aan kantoorpanden op secondaire locaties.
Huurders richten zich namelijk vooral op het prime segment, terwijl het aantal opleveringen nabij historisch lage niveaus ligt en er nauwelijks nieuwe projecten van start gaan.
Volgens de makelaar zitten de huren in het prime segment in verschillende grote steden in de wereld weer duidelijk in de lift:
- Hongkong kan ruim 25% groeien
- Moskou, Singapore, Tokio en Londen tussen 10 en 20%
- de Verenigde Staten blijven achter, maar in steden als New York en San Francisco kunnen de huren omhoog in de tweede helft van 2011
- in Amsterdam en Brussel blijft de groei beperkt: 0 tot 5%
- in Madrid kunnen de huren zelfs dalen met 5 tot 10%
Uit research van CB Richard Ellis (CBRE) blijkt dat de retailsector een vergelijkbare ontwikkeling laat zien. Ook hier is de markt booming in opkomende landen, maar retailers in het Westen blijven terughoudend.
Net als op de kantorenmarkt zullen de secondaire locaties niet zo snel de problemen te boven komen, terwijl het prime segment zich mag verheugen in grote belangstelling van huurders.
Beleggersmarkt
De grote verschillen tussen prime en secondair vastgoed en tussen landen in de wereld vertalen zich logischerwijs ook in uiteenlopende verwachtingen ten aanzien van de waardeontwikkeling.
Kantoren gelegen op toplocaties in Londen, Parijs en Moskou kunnen als het aan Jones Lang Lasalle ligt een dubbelcijferige waardegroei verwachten. En in Tokio, Hongkong, Singapore en Shanghai ligt zelfs een waardestijging van 10 tot 20% in het verschiet.
De vastgoedwaarden in de secondaire kantorenmarkt blijven naar verwachting op een gedrukt niveau.
Het is wat mij betreft echter onzeker of deze polarisatie voortgezet wordt. De makelaar kan wel eens te pessimistisch zijn over de secondaire markt.
Hoewel de meeste marktvorsers verwachten dat beleggers zich vooral blijven richten op langjarig verhuurd vastgoed in het prime segment, acht ik de kans groot dat ook het secondaire segment weer meer in het vizier zal komen.
In sommige landen is het verschil tussen deze categorieën wel 300 tot 400 basispunten, waarmee het naar mijn idee voor meer risicozoekende beleggers aantrekkelijk wordt om buiten het topsegment te kijken. Zeker nu de economie weer wat aantrekt.
Kleine premie
De koersen van de aan Euronext Amsterdam genoteerde vastgoedfondsen zijn uiteraard al vooruitgelopen op de betere condities op de vastgoedmarkten. Met uitzondering van Vastned O/I en Prologis European Properties, die met specifieke problemen kampen, is het disagio bij de meeste fondsen omgeslagen in een kleine premie ten opzichte van de intrinsieke waarde.
Voor buy-and-hold beleggers blijft de sector naar mijn mening wel aantrekkelijk gezien de aantrekkende verhuurmarkten en het relatief hoge dividendrendement van tussen de 5 en 7%. Dat is nog altijd een stuk hoger dan de yield op obligaties.
Bovendien zal het dividend eerder toenemen dan afnemen in deze fase van de economische cyclus. Ik verwacht overigens dat institutionele beleggers, waaronder ook staatsbeleggingsfondsen, hun allocatie richting vastgoed ook zullen vergroten.
Er staat gewoon nog veel geld aan de zijlijn. Het mondiale transactievolume komt in 2011 volgens de huidige ramingen circa 25 tot 35% hoger uit op meer dan 350 miljard dollar. Maar dit kan wel eens een te conservatieve inschatting zijn.
Goede bescherming
Vooruitlopend op een herstel van de verhuurmarkt in 2012 kunnen cyclische sectoren als kantoren en logistiek vastgoed interessant zijn. Risicomijdende beleggers richten zich daarentegen vooral op retailfondsen met een lage leverage, zoals Unibail Rodamco en Eurocommercial Properties.
Verder kan commercieel vastgoed een goede bescherming bieden tegen inflatie. De meeste huurcontracten zijn namelijk inflatie geïndexeerd. Op korte termijn vormt inflatie in het Westen weliswaar geen probleem, maar het budgettaire en monetaire beleid van veel centrale banken heeft de deur naar inflatie wel wagenwijd opengezet.
Het zal mij niet verbazen als de scherp oplopende inflatie in China en India volgend jaar al een belangrijk beleggingsthema wordt.
Gerdo de Jager is initiatiefnemer en oprichter van Beurswaage Fondsanalisten. Beurswaage verschaft onafhankelijke informatie aan zowel particuliere als professionele beleggers over niet-beursgenoteerde beleggingsinstellingen met de nadruk op beleggingen in vastgoed. De observaties van De Jager zijn op persoonlijke titel geschreven en mogen niet worden gelezen als advies.