Imtech doet weer een overname. Dit maal NEA. Uit Zweeeden. Eigenlijk horen dit soort overnames niet in mijn overnamekit thuis. Ze zijn immers te klein om een serieuze invloed op het totale bedrijf te hebben.
De overnamesom is 102 miljoen euro. Imtech heeft zelf een beurswaarde van 1,9 miljard. Dus nog geen 5% van Imtech. De emissie was overigens een flink stukje groter, waarmee Imtech gelijk het geld heeft binnengehaald voor de volgende overname. Ondanks de beperkte grootte (meestal neem ik 15% als ondergrens), loop ik toch met u het lijstje door.
1. Waarde - groei
Een goede overname wordt gedaan uit waarde-overwegingen en niet om groei toe te voegen. Dit is duidelijk een groeiovername. Waarde-overnames zie je sowieso erg weinig. Ik denk wel dat er wat synergie-effecten zijn te bereiken door elkaars diensten te kunnen aanbieden. Ik zou zeggen 5 punten.
2. Cash of aandelen
De overname word weliswaar in cash betaald, maar er staat gelijk een aandelenemissie van € 185 miljoen tegenover. Als er met aandelen betaald wordt, heeft de overnemer eerder de neiging teveel te betalen. Bij een overname tegen cash wordt er veel strakker naar de waardering gekeken. Maar omdat hier gewoon aandelen worden uitgegeven, geen punten.
3. Focus
Bij de betere overnames focust het management zich op activiteiten die het bedrijf al doet. De foute overnames worden meestal gedaan buiten de markten waar het bedrijf al aanwezig is. NEA heeft ook een groothandel met 32 locaties. Dat lijkt duidelijk iets anders, maar Imtech heeft zelf natuurlijk ook het een en ander op voorraad liggen en verkoopt ook. Veell punten, maar niet de volle 10. Een 8.
4. Geografisch
De eerste stap in een nieuw land is meestal een slechte. De overnemer heeft een achterstand en betaalt te veel of koopt een slecht bedrijf. Maar gelukkig is Imtech reeds actief in Zweden. En ook de 38% participatie van NEA zit in Noorwegen en in Zweden, net als Imtech zelf. Nee, Imtech zal deze markt goed kennen. Ik maak me daar weinig zorgen om. Een 10 dus.
5. Hot or not
De beste overnames worden gedaan in rustige markten. In zogenaamde hot markets is er veel speculatie en wordt er te veel betaald. Ik denk niet dat dit hot markets zijn. Ik maak me alleen zorgen omdat NEA van private equity wordt overgenomen. Dan moet je altijd twee keer tellen of je al je vingers nog hebt. Ik zou zeggen ook hier een 8.
6. Kosten - omzet
Bij een goede overname staan besparingen als eerste op de agenda. In de tekst over de overname komt het woord kosten niet naar voren. In de presentatie ook niet. Niet dat je het bij een overname van technische ingenieurs van de kostenbesparingen moet hebben. Maar de overnamekit is meedogenloos: geen kostenbesparingen is geen punten.
7: Earn-out
Bij de betere overnames krijgt de verkoper pas over een aantal jaren een gedeelte van de overnamesom. Hier zijn geen enkele strings attached na de overname. Nul punten dus.
8: Kwaliteit - prijs
Het is beter een goed geleid bedrijf kopen tegen een wat hogere prijs, dan een slecht concern dat goedkoper is. De marge is een indicatie voor de kwaliteit. De marges van NEA zijn lager dan die van NVS. Maar nog steeds mooi (5,9%).
Die van de 38% dochter Elajo zijn nog een tikje lager (4,5%). Ook hier maak ik me zorgen over het feit dat het in 2006 door private equity van de beurs is gehaald. Ik weet niet of de kwaliteit van de balans wel zo goed is. Per saldo zou ik 8 punten willen geven.
9: Privé-beursnotering
De beste overnamekandidaten zijn niet beursgenoteerd. Bij een overname van een bedrijf mét ontstaat vaker een strijd met te hoge prijzen als uitkomst. Het bedrijf heeft geen beursnotering. En dus 10 punten, hoewel ik me afvraag of de private equity verkoper niet een aantal concurrenten tegen elkaar op heeft laten bieden.
Zo ja dan verdienen ze zeker geen 10. Helaas heb ik niet meer kunnen vinden voor welk bedrijf NEA toentertijd van de beurs is gehaald.
10: De prijs is het bewijs!
Als de waardering van de overnameprooi lager is dan die voor de overnemer, biedt de overname een snelle toegevoegde waarde. NEA heeft een EV/EBIT waardering van ongeveer 8. Imtech staat zelf op 9,8 volgens analisten die IBES volgt.
In de grafiek ziet u hoe deze verhouding historisch verliep. Maar er zit een mooi positief verschil tussen de eigen waardering en die van de overgenomen partij en dus geef ik daar dus een 8 voor.
Eindscore: 5,2
Al met al een typische Imtech-overname, niet te gek en niet te groot. Dat is nou net een van de reden waarom ik het zo'n mooi bedrijf vind. Het heeft een laag blabla gehalte. Toch heb ik recentelijk de aandelen in de Nederlandse portefeuille verkocht. Het was een te overloved bedrijf. Iedereen is blij met het aandeel in zijn of haar portefeuille en er is al een prachtige performance geweest.
Ik steek deze historische performance graag in mijn zak. Maar zal niet schromen om het aandeel weer op te nemen als de koers om wat voor reden dan ook eens flink onder druk komt te liggen. Dat zal niet door het mislopen van deze overname zijn. Overigens houdt u er wel rekening mee dat de kans dat Imtech in de AEX-index komt een stuk groter wordt.
Al met al een aardige overname, maar net geen voldoende. Omdat er aandelen worden uitgegeven, er geen earn-out is en geen kostenbesparingen zijn. Maar nogmaals, de overname is te klein om echt een grote impact op de toekomstige koersontwikkeling te hebben. Ik blijf me afvragen waarom private equity het tegen 8 maal de EV/EBITA verkoopt. Is die private equity nu zo dom, of Imtech zoveel te duur?
Corné van Zeijl is senior portfolio manager bij SNS Asset Management, waar hij verantwoordelijk is voor de Nederlandse aandelenportefeuilles. Van Zeijl schrijft zijn columns op persoonlijke titel. Professioneel houdt hij posities aan in de meeste grote Nederlandse beursfondsen. Een overzicht van de over- en onderwegingen vindt u hier. De informatie in zijn columns is niet bedoeld als professioneel beleggingsadvies of als aanbeveling tot het doen van bepaalde beleggingen. Uw reactie is welkom op vanzeijl@iex.nl.
Corné van Zeijl is senior portfolio manager bij SNS Asset Management, waar hij verantwoordelijk is voor het SNS Nederlands Aandelenfonds. Van Zeijl schrijft zijn columns op persoonlijke titel. Professioneel houdt hij posities aan in de meeste grote Nederlandse beursfondsen. Een overzicht van de over- en onderwegingen vindt u hier. De informatie in zijn columns is niet bedoeld als professioneel beleggingsadvies of als aanbeveling tot het doen van bepaalde beleggingen.
Hartelijk dank voor je artikel Corné.
Een 7- zou ik zo zeggen. :-)
voda, sluit ik mij bij aan, heb overigens vandaag net een putje aug geschreven. de 22 serie voor 1,05
Dank Corne. Je wijst er terecht op dat ze van private equity kopen en die kunnen over het algemeen wel rekenen.
Toch zou het kunnen zijn dat zij die synergie-effecten niet kunnen realiseren. Ik denk dat je met je cijfer op dat punt wat te laag zit, maar eerlijk gezegd is het voor mij ook wat gissen.
Ik houd het er maar op dat die overnamekit van jou bijna elke overname door de plee spoelt en dat Imtech de dans ontsprongen is.
Prettig weekend Corné en groet, Jonas
Corné,
De punten die toegekend worden aan de verschillende onderdelen bij een overname is een aardige denkoefening. Maar zoals U zelf al aangeeft en in ieder geval ook uit het artikel van U blijkt: D'r is een hoge "nattevingerbeoordeling" bij enkle onderdelen van die denkoefening.
Een totaal ANDERE benadering van Imtech is de onderstaande die precies twee weken geleden in FAZ gepubliceerd werd. Daar wordt het gehele bedrijf nog eens goed onder de loupe genomen en niet een relatief kleine overname.
Zelf vond ik het zéér de moeite:
11 jun 10, 14:35 | Reageer | Quote | Dit is niet OK | Aanbevolen:0
Lezenswaard, Jonas!
Ingenieurdienstleistungen
Imtech im Trend der Energieeffizienz
Mit Wärme-, Kälte-, Klima-, Sanitär-, Brandschutz-, Kommunikations- und elektrotechnischen Lösungen aus einem Guss macht das niederländische Unternehmen Imtech trotz aller Krisen robuste Geschäfte. Die Aktie sieht solide aus.
Imtech "saniert" Soll und Haben
11. Juni 2010
Im techs Geschäfte entwickeln sich robust
Tatsächlich halten sich die niederländischen Aktienindizes im europäischen Vergleich relativ gut. Der AEX liegt seit Jahresbeginn gerade einmal drei Prozent im Minus, während der Mid-Cap-Index sogar vier Prozent im Plus liegt. Die Robustheit des Mic-Cap-Index liegt unter anderem an Unternehmensperlen wie Imtech, die sich aufgrund innovativer Strategien und Technologien selbst in widrigem Umfeld gut entwickeln können.
Imtech ist im Anlagenbau im Bereich der technischen Gebäudeausrüstung tätig. Zu den Unternehmensbereichen gehören Kraftwerks- und Energietechnik, Contracting, Forschung und Entwicklung, Reinraumtechnik, Daten- und Sicherheitstechnik, Umweltsimulations- und Prüfstandtechnik und sowie die Schiffbau- und Dockbautechnik. Selbst in den vergangenen Jahren der Krise sind die Geschäfte des Unternehmens robust verlaufen.
Imtech profitiert vom Trend zur Energieeffizienz
Gebäudesanierer: Graues Wasser in grünen Türmen
Aktie von Imtech fair bewertet
Konjunkturpakete machen Infrastrukturaktien reizvoll
Brückeneinsturz: Infrastruktur- Aktien im Fokus
Zum Börsenkurs
KursChartWatchlistEs konnte im Jahr 2009 den Umsatz im Vergleich mit dem Vorjahr um 12 Prozent auf 4,32 Milliarden Euro steigern und den Gewinn auf Vorjahresniveau von 126 Millionen Euro halten. Im laufenden Jahr rechnet der Markt mit einem leichtem Umsatzzuwachs von drei Prozent und einer überproportionalen Gewinnsteigerung um 17 Prozent auf 147 Millionen Euro oder auf 1,94 Euro Aktie.
Imtech sieht die Kernkompetenz des Unternehmens darin, ein „State-of-theArt“-Leistungspaket aus einer Hand anbieten zu können. Dazu zählen innovative Wärme-, Kälte-, Klima-, Sanitär-, Brandschutz-, Kommunikations- und elektrotechnische Lösungen aus einem Guss. Das Unternehmen denke nicht in Gewerken, sondern in Systemen - so das Motto. Imtech ist nicht nur im fachlichen Bereich breit diversifiziert, sondern auch regional. Im vergangenen Geschäftsjahr kamen 26 Prozent der Erlöse aus den Beneluxstaaten, 26 Prozent aus Deutschland und Osteuropa, 13 Prozent aus Großbritannien, 27 Prozent aus dem restlichen Europa und sieben Prozent aus Skandinavien.
Das Unternehmen ist nach Ansicht von Experten gut positioniert, um vom Trend zu nachhaltigerem und effizienterem Wirtschaften als auch von Konjunkturprogrammen profitieren zu können. Die Aktie des Unternehmens hat sich in den vergangenen Monaten mit Kursgewinnen von bis zu 150 Prozent vom Ausverkauf während der Krise erholt und im März ein Allzeithoch erreicht. Am Freitag liegt sie mit einem Kurs von 23,26 Euro zwar leicht darunter. Allerdings sind die Papiere mit Kurs-Gewinnverhältnissen von zwölf und elf aus Basis der Gewinnschätzungen für das laufende und das kommende Geschäftsjahr sowie mit einer Dividendenrendite von 2,75 Prozent sehr vernünftig bewertet.
Aktie ist vernünftig bewertet
Imtech verzeichnete in den vergangenen Wochen einen regen Auftragseingang. Nachdem man bereits den Zuschlag für die Technologien im polnischen Nationalstadion in Warschau und in der polnischen PGE Baltic Arena in Gdansk erhalten habe, werde nun unter anderem auch das Stadion in Breslau Mechanik- und Elektrolösungen von Imtech erhalten. Verträge mit einem Gesamtwert von 50 Millionen Euro zeigten die Dimension dieser Partnerschaften, teilte das Unternehmen vor wenigen Tagen mit. Im Mai wurde die Lieferung nachhaltiger Technologien beim Bau von Lakier-, Produktions- und Montagehallen für Audi, Daimler und Porsche im Wert von 31 Millionen Euro bekannt gegeben,
In den vergangenen Monaten war das Unternehmen auch an der Sanierung der „Zwillingstürme“ der Deutschen Bank in Frankfurt beteiligt. Die Fassade, die kompletten technischen Anlagen und der Innenausbau des 121.000 m² großen Gebäudekomplexes wurden erneuert. Imtech war für das Ersetzen und Modernisieren der technischen Anlagen verantwortlich. Im Vergleich zur Vergangenheit sollen die „revitalisierten“ Türme circa 55 Prozent weniger Strom verbrauchen, 55 Prozent weniger Kohlendioxid ausstoßen und den Wasserbrauch um 43 Prozent senken. Ein Beispiel für intelligente Gebäudetechnik und nachhaltiges Bauen, heißt es.
Imtech ist auch an der elektrotechnischen Ausstattung des Flughafens Berlin Brandenburg International (BBI) beteiligt. Er umfasst unter anderem ein innovatives Wärmerückgewinnungssystem, das 70 Prozent der im neuen Terminal erzeugten Wärme „recycelt“. Das Unternehmen arbeitet zudem für die Meyer Werft in Papenburg an der Ausrüstung des fünften Kreuzfahrtschiffes der Solstice-Klasse mit klimatechnischen Systemen. Das Schiff mit der Baunummer S 691 wird im Herbst 2012 an die Reederei Celebrity Cruises übergeben werden.
Insgesamt bietet die Aktie des Unternehmens Anlegern in einem optimistischen Umfeld noch gewisse Reize.
Die in dem Beitrag geäußerte Einschätzung gibt die Meinung des Autors und nicht die der F.A.Z.-Redaktion wieder.
Text: @cri
Bildmaterial: F.A.Z., Daniel Nauck, FAZ.NET
Peter, toch mooi al die opdrachten. Ik vraag mij alleen af of ze niet in het vaarwater van Bam zitten bij stadions etc.
Anderzijds 2 Nederlandse ondernemingen in concurrentie voor buitenlandse opdrachten kan ze alleen maar sterker maken.
Zoals ik het zie, neemt Corné zijn eigen overnamekit ook wel met een korrel zout. Hij is ook erg streng dus bijna alles zakt bij meester Corné.
Imtech kan er bij deze zeer strenge meester net mee door. Het is voorons beleggers eigenlijk ook een kwestie van vertrouwen in de leiding van Imtech. Een rapport over integratievoordelen krijgen we heus niet.
Eigenlijk begin ik me steeds meer bewust te worden van het geggeven dat je alle informatie toch niet krijgt en dat nog afgezien ervan of je het dan ook echt goed kan beoordelen.
Dat neemt niet weg dat iets weten altijd beter is dan niets weten en een gok in de blind. Voor mijn gemoedsrust tracht ik altijd een redenering bij mijn handelen/aandelen te hebben. Als het fout gaat dan weet ik in ieder geval wat ik fout heb gezien.
Met wat bewegingen in de KT-koers kan ik zo steeds beter omgaan, want ik weet wat en waarom ik iets heb aangeschaft.
Zo heb ik ook Binckbank en dat is daneen andere categorie dan Imtech. Tweede heb ik als stabiele factor en de eerste kan een knaller wordeb, maar met meer risico.
Groet, Jonas
PS wat een zouteloze pot voetbal van Brazilië en Portugal. Eigenlijk heb ik nog het meest genoten van de vechtvoetbalteams van de States en Nieuw Zeeland. Hopelijk wordt het vanaf nu beter.