Wereldhave en Eurocommercial Properties verschillen in bijna alles van elkaar, maar ik vind ze allebei aantrekkelijk. In mijn column van 13 april had ik het al over de verschillen tussen:
- genoteerde beusfondsen die onder het regime van Fiscale Beleggings Instellingen (FBI) vallen
- semi-beursgenoteerde fondsen (Homburg)
- vastgoed cv’s.
Zowel Wereldhave als E(uro) C(ommercial) P(roperties) zijn beursgenoteerd. Wereldhave op de AEX en ECP op de AMX. Ze vallen beide onder het FBI-regime (geen belasting in Nederland, maar wel fiscale winst uitkeren), terwijl ECP geen vastgoed in Nederland heeft (eerste verschil).
Qua omvang van de vastgoedportefeuille ontlopen ECP (2,3 miljard euro) en Wereldhave (2,7 miljard euro) elkaar niet veel. Echter, qua type vastgoed en geografische ligging is er een groot onderscheid.
Informatievoordeel
Allereerst belegt ECP uitsluitend in winkelcentra en winkelgalerijen en beperkt dit bedrijf zich tot op heden tot drie gebieden: Frankrijk, (noord) Italië en (zuid) Zweden. Waarom in deze landen? Omdat in deze landen het marktgebruik is om een gedeelte van de huren te koppelen aan de omzetontwikkeling.
Het gaat er bij ECP niet zo zeer om omzetgerelateerde huur te hebben maar om het informatievoordeel. Namelijk, ECP weet maandelijks wat de omzet in haar winkels is en heeft zodoende goed inzicht in het wel en wee van de huurders. De occupancy cost ratio is voor ECP dan ook een belangrijke indicator.
Wat zijn de huisvestingskosten (huur, marketingkosten, service lasten en vastgoedbelastingen) in procenten van de omzet? Is dit relatief laag, dan kunnen de huren naar boven wat aangepast worden bij de volgende huuraanpassingsperiode, of kan de winkel aangepast worden of verplaatst, et cetera.
Hoge bezettingsgraad
Deze huisvestingskosten hangen ook van de detailhandelsmarge van de branche af – immers bij bijvoorbeeld juweliers kan deze ratio hoger liggen dan bij een supermarkt. Idem, bij onvoldoende omzet. Het komt erop neer dat het management beter kan sturen. Deze ratio ligt thans slechts op 7,9% (uitgezonderd zijn de hypermarkets).
Vandaar dat de bezettingsgraden van de ECP-winkelcentra boven 99% liggen. Overigens maakt de omzetgerelateerde huur maar een paar procent van het gehele huurbedrag uit. Door de zwakke euro heeft ECP nog een valutavoordeel.
Circa 30% van de huurinkomsten bestaat namelijk uit Zweedse kronen. En ook na aftrek van de gedeeltelijke financiering in Zweedse kronen, is er een voordeel voor de Eurobeleggers. Wereldhave, daarentegen is heel divers.
Eigen beheer
Wereldhave is actief in continentaal Europa (Frankrijk, Nederland, Spanje, België en Finland) het Verenigd Koninkrijk en de Verenigde Staten, zowel met winkelcentra en kantoren als logistieke gebouwen en woningen. Projectontwikkeling doet Wereldhave in eigen beheer en begin juli wordt een kantoor opgeleverd in San Antonio (Texas).
Wereldhave is positief gestemd omdat de werkloosheid aldaar veel lager is dan het Amerikaanse gemiddelde en er weinig nieuwe kantoorruimte op de markt komt. Onlangs heeft Wereldhave een aantal kleinere Nederlandse winkelcentra overgenomen van Unibail Rodamco.
En Wereldhave wil (ook) de weging naar winkelcentra laten toenemen (eind 2009 nog 46% en nu boven de 50%). De grootste asset van Wereldhave ligt in Helsinki, waar zij eigenaar is van een groot winkelcentrum. Wereldhave wil kleinere panden (waarde minder dan 20 miljoen verkopen).
Hoge dollarkoers
De bezettingsgraad van haar portefeuille ligt net boven de 90%, maar dit komt voornamelijk door haar kantorenportefeuille. Het goede nieuws is hier dat deze portefeuille onlangs is verbeterd. Zo is het concern erin geslaagd een kantoorpand in Parijs per 1 juli geheel te verhuren.
Wereldhave profiteert van een hoge dollarkoers, aangezien voor zo’n 25% is belegd in de Verenigde Staten. Een 10%-stijging van de dollar (en Britse Pond) ten opzichte van de euro levert op jaarbasis een stijging van 3,4% van het directe resultaat op (0,17 euro per aandeel).
Een ander groot verschil is de funding. ECP heeft voornamelijk een funding met langlopende leningen met een gemiddelde looptijd van acht jaar tegen een vaste rente, waarbij er wel derivaten zijn gekocht om toch flexibel te zijn. Wereldhave, daarentegen is veel korter gefinancierd.
Stabiele cashflow
De gemiddelde looptijd van de langjarige leningen is circa drie jaar (onder meer multi currency loans) tegen overwegend variabele rentes (55% van de leningportefeuille). Dit werkt nu in Wereldhave’s voordeel, maar het is natuurlijk riskanter.
Ook heeft Wereldhave twee converteerbare obligaties uitstaan, terwijl ECP uitsluitend een beroep doet op de banken. ECP stelt dat zij een stabiele langdurige cashflow hebben en dit ook stabiel willen funden. Wereldhave ziet meer deflatie en wil zich daartegen beschermen door de rente niet te veel vast te leggen.
Bovendien wil Wereldhave de komende tijd wat panden verkopen en mogelijk winkelcentra in Engeland kopen. Een ander verschil is het management. De CEO en CFO van ECP werken al ruim vijftien jaar samen. De CFO en CEO van Wereldhave zijn vorig jaar pas benoemd en komen ‘van buiten’.
Conservatief gefinancieerd
Een overeenkomst is dat beide fondsen conservatief gefinancierd zijn, dat valt af te lezen aan de loan to value-ratio (de schuld in verhouding tot de vastgoedwaarde). Bij Wereldhave is deze slechts 36% en bij ECP 42%. Beide fondsen geven een uitstekend dividendrendement.
Op basis van de huidige koersen verwacht ik een dividendrendement van 7,5% bij Wereldhave en 6,6% bij Eurocommercial Properties. Ook staan beide fondsen flink onder de intrinsieke waarde genoteerd (circa 18% bij Wereldhave en 14% bij ECP).
Van beide fondsen verwacht ik een hoger direct resultaat (en dividend) per aandeel. Beide fondsen vind ik koopwaardig. ECP beschouw ik als het minst risicovolle vastgoedfonds; Wereldhave is risicovoller maar kan daardoor ook verrassen.
Klik op de tabel voor een grote versie
Nico van Geest heeft een indrukwekkend CV als beleggingsanalist. IN de afgelopen twintig jaar werkte hij voor SNS Securities, Credit Suisse First Boston, Theodoor Gilissen en Van Lanschot. Sinds 2007 is hij Hoofd Research bij Keijser Capital. De informatie in deze columns is niet bedoeld als professioneel beleggingsadvies of als aanbeveling tot het doen van bepaalde beleggingen. Stuur een reactie aan de auteur.
Nico van Geest heeft een indrukwekkend CV als beleggingsanalist. IN de afgelopen twintig jaar werkte hij voor SNS Securities, Credit Suisse First Boston, Theodoor Gilissen en Van Lanschot. Sinds 2007 is hij Hoofd Research bij Keijser Capital. De informatie in deze columns is niet bedoeld als professioneel beleggingsadvies of als aanbeveling tot het doen van bepaalde beleggingen.
Beste Nico,
Koop die potentiële leegstand maar lekker zelf.
Paulus29, loopt net als de kerk die door zijn naamgenoot is gesticht, jarenlang achter.
Wat ik een beetje mis is op welke sublocaties beiden zijn gevestigd (prime of secundair), wat de gewogen gemiddelde contractduur is en wat er voor incentives (huurpenningen) worden gegeven. Een hoge bezettingsgraad en kasstroom is mooi, maar als de locaties en contractduur niet goed zijn, zijn deze kasstroom en bezettingsgraad ook niet houdbaar. Misschien toch iets dieper in het jaarverslag duiken dan ;-)
Ik heb hier in de KK een draad over Retail Invest, die al.....5 jaar loopt.
Dat is gewoon een solide investering in panden voor Blokker, Gamma, Ikea. etc. 99 procent verhuurd.
Gisteren kwamen ze nog met bericht dat ze weer 16 panden voor ruim 5 miljoen d'r bij genomen hebben.
Dit aandeel ook getipt als aandeel voor opbouw pensioen van een KK bezoeker. Leuk dividend rendement ieder jaar opnieuw. Oerdegelijk en gestage groei.
En de koers ondertussen op zo'n 43 Euro.
Zie oude lange draad en hun website.
Peter
ZEKER te overwegen
Wanhopig proberen de vastgoedmannetjes hun risico op waardedaling over te dragen aan naievelingen onderaan de piramide. 5,6,7,8% rendement op uw inleg van een ton. Alléén jammer dat die ton volgend jaar nog maar 80.000 waard is en het jaar erop 60.000.
Trap er niet in.