Untitled Document
Corné's Overnamekit. Onthoud die naam. U las al in
IEX
Magazine hoe ik aan de hand van tien punten uit mijn kit overnames beoordeel.
In het tijdschrift gaf ik als voorbeeld de Italiaanse aan
winst Mellin
van
Numico.
Inderdaad, deze acquisitie kreeg van mij een mooie voldoende.
Vorige week beoordeelde ik in Nee
USG aan de hand van die tien punten de overname van het Belgische Solvus
door United Services
Group. In de titel van het stuk ligt het oordeel al besloten. Voor ik vandaag
volgens deze methodiek de overname van Telfort door KPN
analyseer, eerst een huishoudelijke mededeling.
Voortaan houd ik op deze site in een aparte rubriek alle overnames bij, zodat ik hoop dat u en ik over een paar jaar een database en vergelijkend warenonderzoek over overnames hebben.
IEX legt de laatste hand aan het onderdeel, ik vraag u daarom nog even om
geduld te hebben. Op veler verzoek neem ik nu de overname van Telfort door KPN
- op de valreep - onder de loep. Dan kan CEO
Ad Scheephouwer tenminste ook op vakantie gaan. Ik loop samen met u mijn
tien punten weer bij langs:
1. Waarde of groei: 2
Dit is moeilijk. Telfort is geen waarde, daarvoor is de telecommaatschappij te duur. Groei is ze ook niet. De mobiele telefoniemarkt is ten slotte al aardig verzadigd. De overname lijkt daarom puur te zijn voortgekomen uit een defensieve strategie van KPN. Voorzichtigheidshalve geef ik voor dit punt een 2.
2. Cash of aandelen:
10
De overname wordt cash betaald. KPN heeft geld zat. Volgens analisten draagt
de Telfort overname snel bij aan de winst. Gezien de hoge prijs en beperkte
winstgevendheid van Telfort vraag ik mij af of er überhaupt sprake
is van bijdrage aan de winst. Vooruit, op dit punt oordeel ik alleen of de overname
in cash of in aandelen is en daarom geef ik een 10.
3. Focus: 10
Telfort doet geen dingen die KPN ook niet doet. De laatste kan daarom goed beoordelen of de eerste de prijs waard is of niet. Ik geef weer een 10.
4. Geografisch: 10
Telfort is 100% Nederlands en KPN is marktleider in Nederland. Conclusie? Perfect
fit, een 10.
5. Hot or not: 0
Iedereen wist dat Telfort te koop stond. Er waren verschillende bieders. KPN
was bang dat het bedrijf in handen kwam van een grote buitenlandse partij, die
het prijsbederf van Telfort nog eens extra zou aanzetten. Genoeg reden om een
flinke prijs te betalen. Een geef een 0 .
6. Kostenbesparingen: 5
Er zijn ongetwijfeld synergiën op. Scheephouwer noemt onder andere netwerkintegratie,
maar geen... bedragen. Bovendien zegt hij in het persbericht dat de omzet zodanig
toeneemt dat KPN weer 40% marktaandeel heeft. Oh, is ook omzettoename van belang?
Ik hou het maar even op een 5.
7. Earn out: 10
Ja, het management van KPN heeft goed mijn overnamekit gelezen en gezien dat
de echt goede overnames een earn-out clausule hebben. De oude Telfort-eigenaren
krijgen een gedeelte van de poet, als Telfort na een paar jaar winstgevend genoeg
is. Kortom, een 10.
8. Kwaliteit of prijs: 8
Het opvallende succes van Telfort in de afgelopen jaren geeft zeker aan dat het een kwaliteitsbedrijf is. Hoewel, dit is als buitenstaander moeilijk te bepalen. Gezien de hoge prijs is Telfort zeker niet overgenomen, omdat ze zo goedkoop was. Ik zeg een 8.
9. Beursgenoteerd of niet: 10
Hier is geen twijfel mogelijk. Telfort is niet genoteerd. Ik geef een 10.
10. Waardering hoger dan eigen waardering: 0
KPN is een van de goedkoopste telecommers in Europa en is al gauw duurder dan de rest. De voorlopige berekeningen zijn dat KPN op 5,3 maal EV/EBITDA uitkomt en Telfort op 9 maal. Deze ratio is de totale bedrijfswaarde gedeeld door het bedrijfsresultaat voor rente, belastingen en afschrijvingen. Voor dit onderdeel geef ik een nul.
Per saldo krijgt KPN een aardige voldoende, een 6,5. De overname is alleen
nog niet rond. De NMa
kan roet in het eten gooien. Afwachten maar. Iedere overname neemt sowieso veel
tijd in beslag. Numico heeft de overname van Mellin, die begin dit jaar werd
aangekondigd, net afgerond. Nota bene, deze acquisitie verliep zelfs soepel.
In tegenstelling tot alle soapseries op tv loopt de Italiaanse van ABN
Amro deze zomer gewoon door. CEO
Rijkman Groenink moet flink doorwerken. Gelukkig voor hem staat zijn vakantiehuisje
in Italië.
Corné van Zeijl is senior portfolio manager bij SNS Asset Management, waar hij verantwoordelijk is voor de Nederlandse aandelenportefeuilles. Van Zeijl schrijft zijn columns op persoonlijke titel. De informatie in zijn columns is niet bedoeld als professioneel beleggingsadvies of als aanbeveling tot het doen van bepaalde beleggingen. Uw reactie is welkom op
vanzeijl@iex.nl.