Staatsschuld: Griekenland schrijft het graag af, Nederland schrijft er graag over. Vorige week verscheen een 45 pagina's tellend rapport van het Agentschap van het Ministerie van Financiën over het financieringsbeleid van de staat. Het betreft met name de periode 2012-2014.
Het Agentschap geeft de Nederlandse staatsleningen uit binnen de kaders van het financieringsbeleid dat onder verantwoordelijkheid van de minister van Financiën wordt gedefinieerd. Het financieringsbeleid is nogal complex, met name door het gebruik van rentederivaten.
Met deze afgeleide financiële instrumenten probeert de overheid zijn hoofddoelstelling van het financieringbeleid na te streven: financiering van de staatsschuld tegen zo laag mogelijke kosten met acceptabele risico's.
Alleen zevenjarige obligaties
Die doelstelling wordt nagestreefd door dagelijks een zevenjarige staatslening uit te geven, zodat de hele staatsschuld alleen bestaat uit (oorspronkelijk) zevenjarige obligaties. In de praktijk kunnen er natuurlijk niet dagelijks uitsluitend zevenjarige leningen worden geplaatst.
De staat geeft korte, maar ook zeer lange leningen uit, zelfs met looptijden van meer dan dertig jaar. De derivaten (swaps) worden ingezet om die gefragmenteerde looptijden "synthetisch" terug te brengen naar een schuld die (virtueel) uit oorspronkelijk zevenjarige obligaties bestaat.
Dat beleid werd tot 2012 keurig uitgevoerd. In dat jaar was de gemiddelde looptijd van de staatschuld 3,5 jaar, precies wat je kan verwachten als de gehele staatsschuld met (virtueel) zevenjarige leningen is gefinancierd.
Looptijdverlenging
In 2012 is besloten dat van het zevenjarige swapbeleid kon worden afgeweken. Niet alle langlopende leningen behoefden via een derivatentransactie naar een zevenjarige looptijd te worden teruggebracht.
In de periode 2012-2014 is dat voor bijna 20 miljard aan leningen dan ook niet gebeurd. Het resultaat is dat de gemiddelde looptijd van de staatsschuld toenam van 3,5 jaar naar 4,5 jaar. Dat is mooi, maar aan die looptijdverlenging hangt een kostenplaatje, in ieder geval voor de korte termijn.
Immers langlopende schuld heeft doorgaans een hogere rente dan kortlopende schuld. Vorig jaar schreef ik al over deze beleidsaanpassing. Het ministerie wilde mij toen geen cijfers geven over de financiële consequenties van het nieuwe beleid, maar ik kwam via eigen berekeningen tot de volgende conclusies:
- de looptijdverlenging van schuld kost circa 0,5 miljard euro per jaar
- de staat lijdt een papieren verlies van enkele miljarden door de beleidswijziging vanwege de sterke rentedaling
- de swapactiviteiten maken het zeer lastig het beleid uit te leggen
Sorry minister Dijsselbloem
Het rapport van vorige week lijkt de cijfers te bevestigen. Volgens Dijsselbloem heeft de afwijking van het beleid 425 miljoen euro gekost, niet ver van de door mij aangegeven 500 miljoen.
Echter, ik sprak over een bedrag op jaarbasis, terwijl de 425 miljoen van het rapport over drie jaar gaat. Wat blijkt, ik heb een fout gemaakt door een eerder financieringsvoordeel van 150 miljoen onjuist in mijn berekeningen op te nemen.
Omdat bovendien de rente na het schrijven van mijn column zich anders ontwikkelde, was mijn schatting van 0,5 miljard per jaar te hoog. Sorry, minister Dijsselbloem. Mijn opmerking dat op papier een miljardenverlies zou worden geleden, toegegeven dat is een prognose met een ruime marge, bleek wel correct.
Niet meer swappen
Door de looptijdverlenging werd over de periode 2012-2014 een negatief resultaat van 3,7 miljard geboekt, aldus het rapport. Uit de cijferbrij met virtuele schuld, swaps en (tijdelijke) boekhoudverliezen blijkt inderdaad het in het derde punt gesignaleerde probleem, de complexiteit van het beleid.
De minister heeft nu wederom besloten tot beleidsaanpassingen en geeft aan (veel) minder gebruik te willen maken van swaps. Die beleidswijziging wordt mede ingegeven doordat de swapmarkt is veranderd en met meer risico is omgeven.
Daarnaast wil de minister de looptijd van de schuld (verder) verlengen. Dat doet hij door lange schuld niet meet te swappen en/of eerder opgezette swaps eerder af te sluiten. Dijsselbloem kiest voor verdere looptijdverlenging vanwege de historisch lage rente.
Rentevisie
Daarmee introduceert de minister een rentevisie in het financieringsbeleid. Dat kan gevaarlijk zijn. Ministers kunnen, net zo slecht als analisten, het toekomstige renteverloop voorspellen. Toch vind ik deze looptijdverlenging in relatie tot het huidige renteniveau een goed te verdedigen stap.
Bij een (historisch) lage rente is de kans op een rentestijging objectief gezien groter dan de kans op een verdere rentedaling. Hoe langer de looptijd van de schuld, hoe minder gevoelig die wordt voor een rentestijging. Uit dit oogpunt is looptijdverlenging zeker een verantwoord beleid.
De huidige schuld van 380 miljard euro, zou indien consequent gefinancierd met zevenjarige leningen, een jaarlijkse financieringsbehoefte van 54 miljard kennen. Als de looptijd van nieuwe schuld op tien jaar wordt gebracht, is de gemiddelde jaarlijkse aflossing gelijk aan 38 miljard.
Dat scheelt elk jaar 16 miljard aan financieringsbehoefte.
Minder rentelasten
Als de rente sterk zou stijgen, komt de begroting onder flinke (rente)druk. Rekent u zelf maar uit (ik begin er even niet meer aan) wat een 2%-rentestijging dan aan extra kosten zou betekenen!
Tot slot een relativerende opmerking bij de het definiëren van kaders voor het financieringsbeleid om zo goedkoop mogelijk te lenen. De echte bijdrage aan een beleid van zo laag mogelijke rentekosten is het beheersen van de omvang van de staatsschuld.
Over de periode 2008-2014 bijvoorbeeld is de staatsschuld opgelopen van 212 miljard euro naar 379 miljard euro. Gelukkig is over dezelfde periode de rente gedaald van 4% naar 1%. Door deze enorme rentedaling zijn de rentelasten op de staatschuld afgenomen van 13 naar ruim 8 miljard euro in 2014, ondanks de opgelopen schuld.
Je moet er niet aan denken, laat staan berekenen, wat de gevolgen voor de rentelasten waren geweest als de rente niet 3% zou zijn gedaald maar met datzelfde percentage zou zijn gestegen...