De Nederlandse producenten van chipfabricage- en -verwerkingsmachines kunnen beleggers nog steeds geen opwekkend nieuws brengen.
ASM International rapporteerde gisteren nabeurs een verlies van 9,2 miljoen euro, een verdubbeling ten opzichte van hetzelfde kwartaal van 2002.
Dat is bijna 50% meer dan het verlies dat in het voorgaande tweede kwartaal werd geleden. De omzet bleef daarentegen redelijk op peil. Ten opzichte van hetzelfde kwartaal van 2002 was er zelfs sprake van een toename van 5%.
Ten opzichte van het tweede kwartaal moest het Bilthovense bedrijf genoegen met een omzetdaling van 4%. In dat opzicht verging het Besi, voluit BE Semiconductor Industries, aanmerkelijk slechter.
Onzekere vooruitzichten
Het Brabantse bedrijf uit Drunen meldt vandaag dat de winst in het derde kwartaal van vorig jaar, het enige winstgevende van 2002, is omgeslagen in een fors verlies. Met 3,8 miljoen euro is dat ruim het dubbele van het verlies dat in het tweede kwartaal werd geleden. Veel markanter dan bij ASMI steekt de omzetdaling ten opzichte van het voorgaande kwartaal af.
Besi verloor 26% omzet, terwijl ten opzichte van het derde kwartaal van 2002 deze daling 21% bedraagt. Op de beurs zien beide aandelen vandaag circa 2% van hun waarde afgaan. Desondanks beweegt de koers van elk van beide zich op bijna het dubbele van het dieptepunt dat eerder dit jaar werd bereikt.
Beleggers waren in de afgelopen maanden daarom al in ruime mate bereid een voorschot te nemen op herstel van de chipmarkten. De onzekere vooruitzichten die de beide high-tech ondernemingen vandaag in hun kwartaalberichten schetsen, zijn aanleiding om in elk geval voorlopig een stap terug te doen.
Productmix
Slechts weinigen verwachtten mooie resultaten, maar op dit moment zegt de ontwikkeling van de orderontvangst meer. In dat opzicht stellen beide bedrijven vandaag ook teleur en dan met name Besi. ASMI kon in ieder geval met nieuwe orders ter waarde van 131 miljoen euro een verbetering melden van 17% ten opzichte van het tweede kwartaal.
Niettemin is dat 14% minder dan in hetzelfde kwartaal van 2002. Besi meldt over het derde kwartaal 24% minder orders te hebben ontvangen dan in de drie voorgaande maanden. Verschillen in productmix zijn hiervoor verantwoordelijk. ASMI is voor helft van haar omzet afhankelijk van de markt in front end chipproductieapparatuur.
Onder front end wordt hier apparatuur verstaan die in de eerste fase van het chipproductieproces worden ingezet, zoals chipsovens die de uiterst dunne metaaloxidenlagen aanbrengen op de siliciumschijven waaruit de chips worden gesneden. De rest van de omzet wordt gerealiseerd met back end apparatuur.
Rood: AEX
Blauw: ASMI
Resultaatontwikkeling
Die wordt ingezet bij het snijden, buigen,
inframen en het met gouddraad verbinden van de contacten van de chip. Besi houdt zich nagenoeg uitsluitend in dit laatste segment op. Beide onderdelen van de markt voor chipapparatuur volgen een eigen cyclus. Herstel doet zich vermoedelijk eerder voordoen in het front end, dan in het back end segment.
Bovendien is de eerste branche minder druk bezet dan het laatste, waar talloze concurrenten zorgen voor een dunne spoeling. In dat opzicht staat ASMI er beter voor dan Besi. De komende kwartalen worden voor de resultaatontwikkeling cruciaal. Zoals gezegd, ASMI zag de orderstroom in het derde kwartaal aantrekken ten opzichte van het tweede.
De portefeuille bereikte toen met een omvang van 117 miljoen euro een absoluut dieptepunt. Dat niveau ligt 20% onder de gemiddelde omzet van de laatste twee kwartalen, wat betekent dat het risico van oplopende onderbezetting toeneemt. In dat opzicht doet Besi het beter met een backlog die toereikend is voor twee kwartalen productieomzet.
Overleven
Kijken we naar de financiële positie van beide bedrijven, dan stellen we vast dat Besi ver boven ASMI uitsteekt. het Drunense bedrijf kent nauwelijks rentedragende schuld. De 4% van het balanstotaal dat op 30 september als zodanig in de boeken staat, heeft nog betrekking op gekapitaliseerde leasecontracten.
Het eigen vermogen vertegenwoordigt 84% van de totale activa, waarvan 109 miljoen euro (bijna de helft) beschikbaar is in contanten. Het risico dat Besi zelfs een uitzonderlijk lange downturn in de chipmarkten niet overleeft, is welhaast uitgesloten. ASMI zeilt wat financiering betreft scherper aan de wind, hoewel de financiële ratio’s niet alarmerend zijn.
De solvabiliteit bedroeg op 30 september, na negen achtereenvolgende kwartalen waarin verlies werd geleden, nog 34%. Door de opeenstapeling van verliezen werd wel een aanslag gepleegd op de liquiditeitspositie. Ruim voordat de situatie nijpend werd, haalde ASMI vijf maanden geleden 90 miljoen dollar op met de onderhandse plaatsing van een convertible.
Voorhoede
Na dit infuus had de onderneming aan het einde van het derde kwartaal 115 miljoen euro in kas en kan daardoor onbezorgd de verdere marktontwikkelingen afwachten. De financiële positie van Besi is zoals gezegd per saldo florissanter en overvloedige liquiditeiten werden recent zelfs aangewend om een miljoen eigen aandelen in te kopen.
Aangezien beide bedrijven in financieel opzicht niet in de gevarenzone zitten, zijn het vooral de operationele verschillen, met name de productmix-karakteristieken, die bepalend zijn voor de vraag welke van de twee relatief het best gepositioneerd is om van een herstel van de chipmarkten te profiteren.
In die vergelijking scoort ASMI beter dan Besi, dankzij hoge research & development-inspanningen. Daarmee neemt ze een voorhoedepositie in op haar markten. De aantrekkelijkheid van Besi schuilt in de mogelijkheid van een overname. Op de huidige koers van 5,30 euro doet het aandeel een discount van 15% ten opzichte de boekwaarde.
Rood: AEX
Blauw: Besi
Anticiperen
Des te aantrekkelijker bovendien is het dat die boekwaarde voor 56% uit liquiditeiten bestaat. Aangetekend moet worden dat de aperte onderwaardering van Besi al jarenlang bestaat. Tot nu toe heeft dat geen enkele grote producent er toe kunnen verleiden om een bod op het bedrijf uit te brengen.
ASMI blijft daarom van de drie zuivere chipfondsen die het Damrak kent – ASMI, Besi en het financieel ernstig verzwakte ASM Lithography - het aantrekkelijkste vehicle om te anticiperen op de komende upturn in de chipmarkten. Het begin daarvan laat helaas wel steeds langer op zich wachten.
Het broze herstel dat zich dit jaar voordeed, was ook weinig overtuigend. Zet het herstel in 2004 wel door, dan kan in 2005 de winstpiek van 2,01 euro per aandeel van het jaar 2000 worden geëvenaard. In een nieuwe cyclus moet de piek 50% hoger kunnen komen te liggen. Dat betekent dat wellicht in 2006 rond 3 euro per aandeel kan worden verdiend.
Winst veilig stellen
ASMI blijft een uitgesproken boom & bust-aandeel, wat onder andere impliceert dat de markt een bescheiden k/w zet op cyclische recordwinsten. Desalniettemin blijft een k/w van 10 niet onredelijk. In het niet al te verre verleden is herhaaldelijk aangetoond dat bij meezittend marktsentiment een koers van 30 euro haalbaar is.
In principe is dat niveau binnen twee à drie jaar weer mogelijk, maar de ervaring leert ook dat dan niet geaarzeld moet worden de winst veilig te stellen.
Jacques Potuijt is oprichter van Provest Group en was hiervoor onder meer hoofd Beleggingsresearch bij Deutsche Morgan Grenfell in Amsterdam. Potuijt schrijft zijn columns op persoonlijke titel. Hij belegt uitsluitend in beleggingsfondsen. De informatie in deze column is niet bedoeld als beleggingsadvies of als aanbeveling tot het doen van bepaalde beleggingen. Uw reactie is welkom op
potuijt@iex.nl.
Jacques Potuijt is oprichter van Provest Group en was hiervoor onder meer hoofd Beleggingsresearch bij Deutsche Morgan Grenfell in Amsterdam. Potuijt schrijft zijn columns op persoonlijke titel. Hij belegt uitsluitend in beleggingsfondsen. De informatie in deze column is niet bedoeld als beleggingsadvies of als aanbeveling tot het doen van bepaalde beleggingen. Uw reactie is welkom op
potuijt@iex.nl.
Er zijn (nog) geen reacties geplaatst.