- Fed: eind aan geduld betekent niet direct renteverhoging.
- Inflatieverwachtingen geven aan of ECB succes boekt met kwantitatieve verruiming.
- BoJ zet monetair beleid op pauze.
- Zuid-Korea en Rusland ondersteunen groei.
- Brazilië worstelt door.
- India heeft last van ingezakte handel.
De twee dagen durende bijeenkomst van de monetaire beleidscommissie van de Federal Reserve werd voorafgegaan door nog meer teleurstellende Amerikaanse cijfers. Wat velen hadden verwacht, gebeurde ook: de Fed zette de deur open voor de eerste renteverhoging in tien jaar.
Het woord ‘geduld’ werd geschrapt in de verklaring. Dat beleidsverkrapping volgens Fed-voorzitter Janet Yellen niet direct aan de orde is, stelt gerust en komt overeen met onze verwachtingen. De aandelenmarkten stegen, de Amerikaanse obligatierente daalde en de dollar leverde iets van de recente terreinwinst op de euro in.
In de eurozone was, na een aanvankelijke daling van de obligatierente, het effect van het opkoopprogramma alweer minder voelbaar. Sterker nog, verder economisch herstel veroorzaakte in sommige lidstaten zelfs een licht hogere obligatierente.
In Japan en de opkomende markten waren de cijfers gemengd; vooral de handel was zwak. De Bank of Japan (BoJ) heeft het accommoderende monetaire beleid ongemoeid gelaten. In Zuid-Korea en Rusland ging de beleidsrente omlaag.
De overweging van Europese investment-grade obligaties is verschoven naar Europese high-yield.
VS: timing Fed
De recente zwakte heeft deels te maken met het strenge winterweer (nieuwbouwprojecten, NAHB-index). Het consumentenvertrouwen daalde voor de tweede maand op rij. Enige terugtrekkende beweging viel echter te verwachten; reden voor paniek is er niet. De sterke werkgelegenheid, de groeiende inkomsten en vermogens in combinatie met de geleidelijke verbetering van de huizenmarkt vallen niet echt te rijmen met een inzakkend vertrouwen of een terugval van de bestedingen.
De industriële productie was licht beter. De sterke groei bij de nutsbedrijven onder invloed van het weer werd vrijwel volledig tenietgedaan door het effect van stakingen in de havens aan de westkust. De stemming onder ondernemers duidt op een tragere groei. Of dit iets tijdelijks is of een heuse vertraging kunnen we pas bepalen als we weten wat de andere regio-indicatoren en de twee landelijke inkoopmanagersindices gaan doen.
De Amerikaanse rente gaat zeker niet omhoog in april. Na de FOMC-bijeenkomst zei Janet Yellen een verdere verbetering van de arbeidsmarkt te willen afwachten. Ook moet de inflatie zich duidelijk weer in de richting van het streefdoel van 2% ontwikkelen. De Fed werd volgens haar niet ongeduldig. Wel gaf ze toe dat de bbp-groei de laatste tijd was gematigd en de exportgroei was verzwakt, deels vanwege de sterke dollar. Ook de inflatie zag ze mede onder invloed van de lagere importprijzen op de korte termijn laag blijven.
Verrassend was de lagere prognose voor het Fed-funds-tarief: de FOMC-beleidsmakers verlaagden de mediaanprognose met 50 basispunten naar 0,625% eind dit jaar. Dat tarief ligt nu tussen 0% en 0,25%; dit jaar vallen er dus maar twee verhogingen te verwachten, van elk 25 basispunten. Dat strookt weer met licht lagere prognoses voor de bbp-groei en een sterkere neerwaartse bijstelling van de inflatieverwachtingen.
De kans op een renteverhoging in juni lijkt te zijn afgenomen. De eerstvolgende reeks economische cijfers moet uitsluitsel geven. Als de arbeidsmarkt sterk blijft, moeten de lonen binnenkort ook meer gaan stijgen. Dat zou de Fed voldoende vertrouwen moeten geven dat het streefdoel voor de inflatie binnen handbereik is. Dan is de weg vrij voor een renteverhoging in juni, al tijden lang onze centrale projectie.
Eurozone: ECB op koers
Volgens de laatste indicaties ligt de ECB op koers om het streefdoel van 50 miljard euro aan obligatie-aankopen te bereiken (boven op de 10 miljard euro aan andere aankopen). De inflatie en de inflatieverwachtingen zijn de belangrijkste graadmeter voor het welslagen van de verruiming. In die inflatie zal maar traag verandering komen, zeker gezien de enorme ruimte die er nog in de economie zit. De inflatieverwachtingen zijn daarentegen aanzienlijk gestegen sinds de ECB met de activa-aankopen is begonnen.
De kwantitatieve verruiming zou in eerste instantie druk op de obligatierente moeten uitoefenen en meer lenen voor investeringen en consumptie in de hand moeten werken. Sorteert het programma werkelijk succes, dan zou de obligatierente uiteindelijk ook weer moeten stijgen. Signalen van een sterkere economie – de ZEW-index terug op het hoogste punt van januari 2014, de lagere werkloosheidsgraad en grotere bouwactiviteit – zorgen echter nu al voor een hogere obligatierente. Gezien de omvang van het verruimingsprogramma en het bescheiden aanbod nieuwe obligaties is er aan de bovenkant niet veel ruimte meer.
Bij het expansieve ECB-beleid en de zwakke euro kon een reactie van de andere Europese centrale banken niet uitblijven. De centrale banken van Denemarken, Zwitserland en Zweden hebben de rente op negatief gezet om te voorkomen dat de nationale munt al te sterk wordt. De Zweedse Riksbank heeft het depositotarief verlaagd van -0,15% naar -0,25%; het opkoopprogramma is met 30 miljard kroon uitgebreid. De Zweedse kroon daalde vervolgens ten opzichte van de euro.
Bank of Japan maakt pas op de plaats
De Bank of Japan heeft niets gewijzigd in het toch al ruimhartige aankoopbeleid. De na de beleidsvergadering gepubliceerde handelscijfers toonden een forse daling van het exportvolume, naast een sterk gestegen import. China en Hongkong waren de belangrijkste zwakke plek; mogelijk vanwege het Chinese Nieuwjaar. Wij zien nog altijd een geleidelijk herstel in Japan; de verwachting is dat de BoJ het tempo van de aankopen op de korte termijn ongemoeid zal laten.
Zuid-korea en Rusland ondersteunen groei
De Koreaanse centrale bank (BoK) heeft de rente verlaagd van 2% naar 1,75%. De groei en inflatie zijn teleurstellend. Er is weinig ruimte voor verdere verlagingen: de consumentenschuld ligt hoog en stijgt nog altijd. Over het toekomstige beleid is niets gezegd.
Ook de Russische centrale bank verlaagde de rente, met 100 basispunten naar 14%. Voorlopende indicatoren zoals de OESO-index en de inkoopmanagersindices voor productie en diensten zijn gedaald. De inflatie loopt sterk op. De centrale bank heeft onder invloed van de zwakke economie en de politieke druk de rente toch verlaagd. Gezien de lage olieprijzen en de economische sancties zal een herstel vooralsnog op zich laten wachten.
Brazilië worstelt door, India heeft last van ingezakte handel
In Brazilië gaat de economie gebukt onder de hoge inflatie en het afnemende vertrouwen. De munt staat ernstig onder druk en is gedaald tot het laagste niveau sinds 2003. Bezuinigingen op de begroting en een krapper monetair beleid mogen dan nodig zijn voor een herstel van het vertrouwen, op de conjuncturele vooruitzichten zetten deze maatregelen een stevige rem.
De recente daling van de Indiase export past bij het internationale patroon van zwakke handel. Gelukkig laten de binnenlandse ontwikkelingen zich zonniger aanzien: door de dalende inflatie kon de centrale bank de rente verlagen. De groei kan zich daardoor dit jaar sterk blijven ontwikkelen.
Assetallocatie: kleine aanpassing
Dit artikel is geschreven door Colin Graham, CFA, CAIA, CIO, hoofd van TAA, Multi Asset Solutions.
Kernposities
- Uit onze overwogen positie in Europese investment-grade bedrijfsobligaties bleek onze visie dat de ECB deze obligaties direct zou kunnen opkopen of dat de rente en de risicospreiding indirect door portefeuilleverschuivingen omlaag konden. Nu de rente en spread historisch laag liggen, is de beleggingscategorie minder aantrekkelijk geworden.
- High-yield obligaties zijn daarentegen achtergebleven en daardoor relatief interessanter. Als de economie verder verbetert, zien we de spreads ook minder worden. Dat zorgt voor een buffer als de rente op staatsobligaties stijgt.
In onze overwogen positie in aandelen is niets veranderd.
- Onze voorkeur ligt nog altijd bij opkomende aandelen Azië ten opzichte van wereldwijde aandelen opkomende markten. Deze regio moet kunnen profiteren van de combinatie van lage grondstoffenprijzen, internationale liquiditeit en de geboekte voortgang bij de economische hervormingen.
- Europees vastgoed is overwogen; dat geldt ook voor Duits ten opzichte van Amerikaans vastgoed.
De daling van de olieprijs is volgens ons te ver doorgeschoten. Een algemeen herstel achten we zeer wel mogelijk zodra de wereldwijde groei verbetert en een aantal leveranciers uit de markt is gedrukt. Vooralsnog vinden we het te vroeg om onze positie bij te stellen.
Flexibele multi-asset posities
Onze posities zijn onder meer:
- Long in Mexicaanse staatsobligaties in dollars ten opzichte van Amerikaanse Treasuries.
- Long Mexicaanse peso ten opzichte van het Britse pond.
- Sectoroverweging Amerikaanse duurzame consumptiegoederen en informatietechnologie.
- Europese investment-grade senior financiële obligaties.
- Kleine long-positie in vijfjarige Amerikaanse inflatieswaps.
- Long in de Amerikaanse dollar ten opzichte van de Zwitserse frank.
- Long in de Indiase roepie ten opzichte van de Zuid-Koreaanse won.
Tenzij anders vermeld zijn Bloomberg en Datastream de bronnen van alle cijfers per 18 maart.
Meer Beleggingsideeën van BNP Paribas